中泰證券：給予中國中免買入評級

2022-01-25中泰證券股份有限公司皇甫曉晗,張友華對中國中免進行研究併發布了研究報告《疫情影響短期業績，長期邏輯不變》，本報告對中國中免給出買入評級，當前股價為208.67元。

中國中免(601888)

投資要點

事件：公司發佈2021年業績快報，2021年預計實現營業收入676.69億元，同比增長28.65%，歸母淨利潤為95.92億元，同比增長56.23%。21年Q4營業收入為181.7億元，同比增4.07%，歸母淨利潤11.01億元，同比降63.00%。

Q4歸母淨利潤略低於市場預期。21年前三季度，公司經營向好的同時持續受利好加持(海南地區部分子公司享受15%的企業所得税優惠税率、首都機場租金減讓)，提高了市場對於公司21年的全年業績預期。公司全年歸母淨利潤95.92億元，Q4歸母淨利潤11.01億元，較市場之前的預期略低。

業績略低於預期，未必來自毛利率下行。與市場此前擔心的不同，我們推測Q4業績略低於預期很可能來自多方因素疊加：1）費用端。銷售費用+管理費用兩項相加，21Q1/Q2/Q3分別為22億/20億/-8億。Q4受海南新渠道開業以及年終獎等因素，我們預估兩項費用或超30億。2）資產減值。受疫情影響，2020年公司曾計提存貨跌價準備9.09億元，21年期末庫存仍較高，不排除計提跌價準備的可能。3）日上系Q4業績或不及預期。從Q4利潤總額與歸母淨利潤的差距判斷，日上系Q4業績或不及預期，主要原因系線上渠道或受到海南地區的分流。4）會員積分未確認收入。根據Q4的營業收入推斷，或仍有較多會員積分未確認收入。

21年疫情衝擊業績，長期邏輯依然向好。1）空間：海南地區22年免税規模衝擊1000億，國人市內免税店政策預期漸濃。2）海南地區競爭：中免在未來新增渠道、採購規模、會員基數等方面，佔據絕對優勢，22年競爭博弈天平或向中免傾斜，中免預期毛利率有望逐季改善。3）運營：高端新品牌不斷進駐，進店率與客單價仍有較高提升空間。新一年公司加強精細化管理，有望降本增效增厚業績。

投資建議：我們認為公司長期邏輯不因疫情改變，但考慮公司業績受疫情影響較大，下調公司盈利預測，預計公司2021-2023年歸母淨利潤分別為96/120/165億元（此前為114/158/202億元），調整後業績增速為56.2%/25.3%/37.4%，維持“買入”評級。

風險提示事件：散點疫情影響離島客流量；滲透率提升不及預期；線上業務的盈利能力存在一定不確定性。

該股最近90天內共有33家機構給出評級，買入評級27家，增持評級6家；過去90天內機構目標均價為271.2；證券之星估值分析工具顯示，中國中免（601888）好公司評級為5.5星，好價格評級為3星，估值綜合評級為4.5星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)

以上內容由證券之星根據公開信息整理，如有問題請聯繫我們。