國產PD-1單抗第一梯隊，君實生物完成“新三板+H+科創板”上市

7月15日，上海君實生物醫藥科技股份有限公司（以下簡稱：君實生物）正式掛牌科創板。這也是繼登陸新三板、港交所之後，君實生物第三次上市。近5年來，君實生物成為資本的“寵兒”，累計融資超過70億元。

其科創板首日開盤價為216元/股，截至發稿其總市值達1550.87億元。據招股書，君實生物此次發行價格為55.5元/股，本次發行的股票數量為8713萬股，募集資金達27億人民幣。

君實生物是一家創新驅動型生物製藥公司，從事創新藥物的發現和開發，並在全球範圍內開展臨牀研發及商業化。值得注意的是，該公司手握首個國產抗PD-1單克隆抗體——特瑞普利單抗（商品名拓益），該產品也是君實生物目前唯一獲批上市的藥品。

該公司核心管理與技術團隊有較強的研究背景和行業經驗。其中，公司執行董事、行政總裁李寧擁有預防醫學/生物統計博士學位，曾任FDA審評主任、賽諾菲副總裁等；首席運行官馮輝擁有醫學博士學位，曾在多個創新藥企業任科學家等職位。

根據君實生物財報，其2019年全年實現營業收入7.75億元，較2018年的93.4萬元實現暴增，增幅達829倍。而在2020年一季度，君實生物實現營收1.72億元，同比增長117.7%，規模與同行公司相比較小，但業績放量速度顯著高於同行。

與此同時，該公司的研發費用也在快速增長，2017-2019年公司研發支出年複合增長率 85.38%，僅2019年其研發開支達到9.46億元，較2018年增加75.8%，主要為關鍵臨牀試驗的不斷推進及合作研發及授權許可項目的引進。

自2012年成立到2019年末，君實生物已累計虧損20.05億元。根據最新披露的業績預告，2020年1-6月預計其虧損6.8億元-5.6億元，虧損幅度同比擴大199.97%-93.46%，虧損擴大的原因是銷售收入還無法覆蓋研發費用等支出。

為了突破融資瓶頸，君實生物選擇迴歸生物科技公司扎堆的科創板“輸血”。

君實生物處於生物醫藥行業下的創新藥細分領域。在產品管線方面，君實生物共有21項在研產品，13項為自主研發的原創新藥，8項與合作伙伴共同開發。其研發管線涉及腫瘤、代謝疾病、自身免疫和神經系統等，其中腫瘤是君實生物重點佈局的領域。除了上述的PD-1以外，君實生物的腫瘤藥涵蓋了PD-L1、BTLA、CTLA-4等熱門靶點。

圖片來自君實生物招股書

君實生物唯一實現商業化的核心產品是“特瑞普利單克隆抗體注射液”（重組人源化抗PD-1單克隆抗體注射液），於2018年12月獲批上市，是國內首個獲批上市的國產PD-1單克隆抗體注射液，具有先發優勢。目前它僅有一項適應症獲批，即既往標準治療失敗後的局部進展或轉移性黑色素瘤。

除特瑞普利單抗上市外，君實生物還有2款產品處於臨牀試驗後期階段。其中，UBP1211是一款與泰康生物合作開發的修美樂生物類似藥。於2019年11月7日獲得NDA受理通知書，為當前12款在研抗TNF-α單抗中第3個提交NDA的產品。

根據弗若斯特沙利文的報告，中國修美樂生物類似藥市場規模將於2023年達到47億元，預計2030 年增長至115億人民幣，該產品市場規模巨大，可以容納多家公司的市場競爭。

另外一款藥物是JS002，它是由君實生物自主研發的注射用重組人源化抗PCSK9單克隆抗體，用於治療心血管疾病，正處於II期臨牀試驗階段。目前全球市場有伊洛尤單抗（安進）、阿利珠單抗（賽諾菲/再生元）2款抗PCSK9單抗獲批上市，禮來、信達生物、恆瑞醫藥、信立泰和康方生物的相關產品均處於臨牀試驗階段。

根據方正證券的數據，君實生物的特瑞普利、修美樂生物類似藥和PCSK9抑制劑三大核心產品約有超過230億元的估值。

除了以上三款產品，君實生物還有3款first-in-class新藥研發中。其中，目前因疫情最備受關注的是它與中國科學院微生物所共同開發的新冠病毒中和抗體（JS016）。6月7日，JS016獲得國家藥品監督管理局藥品審評中心批准進入Ⅰ期臨牀試驗，並完成首例受試者給藥，這是全球首個在健康受試者中開展的新冠病毒中和抗體臨牀試驗。

另外兩款first-in-class產品包括抗腫瘤抗BTLA單抗(JS004)，這由君實生物自主研發、在同類中首個獲得全球臨牀試驗批准，正在中、美兩地開展I期臨牀試驗；另一款是與國外藥企合作開發引進IL-21融合蛋白產品(JS014)，目前在全球尚未有同類產品獲批。

不斷拓展的研發管線，也讓君實生物的研發費用大幅增長。根據其2017年-2019年的財報，君實生物的研發費用分別為2.7億元、5.4億元和9.5億元。但由於僅有一款商業化的產品，再加上特瑞普利單抗的銷售還未進入頂峯而是處於爬坡階段，它的銷售收入還補不上研發管線的資金“窟窿”。以2020年第一季度為例，君實生物的研發費用2.17億元，同比增長11.86%，而特瑞普利單抗一季度的銷售額1.72億元。

不可避免的，和研發費用同步增長的是它的虧損。和其他創新藥企業一樣，君實生物也面臨盈利難的問題。其招股書披露，2017年-2019年，該公司淨利潤分別為-31,757.08萬元、-72,285.42萬元及-74,772.88萬元，並且在報告期內虧損呈擴大趨勢。 

而登陸科創板，能夠很大程度上緩解君實生物研發資金“輸血”難的困局。

特瑞普利單抗的上市銷售激活了君實生物的內在“供血”系統。根據其財報數據，2019年，君實生物的營業收入達7.75億元，同比增長26.38%；虧損額達7.47億元，虧損較2018年有所收窄。同年它的研發投入為9.46億元，同比增長75.8%。其中，自2019年2月，特瑞普利單抗開出首張處方到2019年末，特瑞普利單抗的銷售額達7.74億元，佔據了君實生物2019年99.99%的主營收入。

特瑞普利單抗幾乎以“一己之力”支撐起了君實生物的營收，因此存在產品集中度較高的風險。短期來看，特瑞普利仍將是公司收入和利潤的主要來源。如果特瑞普利的經營環境發生重大變化、銷售產生波動、臨牀開發進度不達預期，都將對公司的經營業績和財務狀況產生不利的影響。

另外，其核心產品特瑞普利單抗所在的PD-1/L1賽道已經相當擁擠。目前，全球市場（除中國市場外）共有 Keytruda、Opdivo 和 Libtayo 三個 PD-1 單抗藥物上市，。國內市場已有六款產品獲批，包括 Opdivo、Keytruda、 拓益、達伯舒、艾瑞卡和百澤安。

除此之外，國內不少企業也都在奮起直追。根據弗若斯特沙利文，截至2020年3月31日，國內有1款 PD-1單抗（譽衡藥業的GLS-010 注射液）遞交上市申請，有5個PD-1單抗藥物在臨牀 III 期，同時共有 26 個針對 PD-1 單抗的 III 期單藥試驗和 70 個針對 PD-1 單抗的 III 期聯合治療試驗正在開展。隨着後續同類藥物或類似藥的獲批上市， 市場競爭風險加劇將一定程度上影響公司的經營業績。 

除了殘酷的外部競爭環境，特瑞普利單抗還面臨着拓展適應症的緊迫需求。目前在國內四大PD-1藥物中，恆瑞醫藥的卡瑞利珠單抗已獲批4項適應症，百濟神州的替雷利珠單抗則為2項適應症。而君實生物的特瑞普利單抗目前仍然是當時上市時獲批的黑色素瘤適應症。

而這個適應症所對應的國內銷售市場十分有限。根據弗若斯特沙利文分析，2019 年中國黑色素瘤新發病人數僅為7563人，發病率較低。2019 年新發黑色素瘤病人中，既往標準治療失敗後的局部進展或轉移性黑色素瘤患者僅2400人。

即便放眼全球市場，黑色素瘤本就規模有限的市場中已有至少3款PD-1藥物，其中包括Keytruda和Opdivo。另外，信達生物的信迪利單抗和恆瑞醫藥的卡瑞利珠單抗針對治療黑色素瘤的臨牀試驗也分別進入了Ⅰ期和Ⅱ期。

從小適應症轉型大適應症，也是創新藥企業構建壁壘的有效路徑。君實生物也在積極佈局其PD-1單抗藥物拓展到大的適應症。

今年5月，特瑞普利針對治療既往接受過二線及以上系統治療失敗的復發/轉移鼻咽癌適應症和治療既往接受過系統治療的局部進展或轉移性尿路上皮癌適應症已向NMPA提交 NDA 申請並獲受理，同時正在進行針對包括黑色素瘤、鼻咽癌、食管癌、三陰性乳腺癌、非小細胞肺癌等多個適應症的III期臨牀試驗。目前，特瑞普利單抗正在開展超20項臨牀試驗，其中包括14項關鍵註冊臨牀試驗。

隨着後期多項藥物的研發進入收穫期，按照君實生物的預期，2021-2023年它可能進入業績增長的爆發期。這期間，特瑞普利的多項適應症以及另一重磅品種PCSK9抑制劑都有望通過審批上市。