4月22日，蘇州納芯微電子股份有限公司（以下簡稱“納芯微”，股票代碼：688052）成功於上交所科創板上市，納芯微本次發行價為230元/股，創造了2022年以來A股新股發行最高價格，也成為A股半導體行業新股發行價歷史最高價，公司實際募得資金58.11億元，超募6.75倍。
上市後，納芯微盤中市場表現讓投資者頗為驚豔，早盤高開8.7%，開盤價格250元/股，盤中最高觸及275.02元/股，漲幅超19%，截至數據猿發稿，公司漲幅仍有8.21%，總市值超過250億元。
而在上市前，約四成網上中籤散户選擇棄購，棄購金額高達7.78億元。要知道納芯微本次IPO擬募集資金才7.5億元，棄購金額比擬募集資金還要多，因此“棄購王”的稱號一時引發羣嘲。不過，從今日市場表現來看，納芯微獲得市場高度認可，自身實力得以正名。
三階段發展，4年利潤翻110倍
公開信息顯示，納芯微是一家聚焦高性能、高可靠性模擬集成電路研發和銷售的集成電路設計企業，產品在技術領域覆蓋模擬及混合信號芯片，自2013年設立以來，公司一直專注於模擬芯片的研發、設計與銷售，其產品與技術的演變經歷了三個階段。
階段一：2013年至2015年，在成立初期公司專注於消費電子領域傳感器信號調理ASIC芯片的開發，產品主要為應用於消費電子領域的傳感器信號調理ASIC芯片。
階段二：2016年至2017年，公司開始切入工業及汽車領域，推出面向工業控制領域以及符合AEC-Q100標準且面向汽車前裝市場的壓力傳感器信號調理ASIC芯片，以及硅麥克風和紅外傳感器信號調理ASIC芯片，進一步擴充了產品品類。
階段三：2018年至今，公司先後開發了隔離與接口芯片、驅動與採樣芯片、集成式傳感器芯片等多類產品。其中2018年推出了標準數字隔離芯片與隔離接口芯片，並於2020年成功推出集成電源的數字隔離芯片、隔離驅動芯片以及隔離採樣芯片，實現了對數字隔離領域產品的多品類覆蓋。
品類的不斷豐富及下游市場的旺盛需求讓公司業績實現階梯式大跨度上行。2018年公司僅有信號感知芯片和隔離與接口芯片兩大門類產品，分別創收3642萬元和81萬元；而到了2020年，公司不僅在原有品類上實現收入指數級增長，而且新產品驅動與採樣芯片開始創收。具體來看，信號感知芯片和隔離與接口芯片分別實現收入12959萬元和10682萬元，其中隔離與接口芯片收入三年複合增速高達1048.38％。
此前在分析芯龍技術時，我們談到模擬芯片是一個“長坡厚雪”的賽道，產品生存週期長，單品需求量小，因此不斷豐富產品品類是每一個模擬芯片公司終生追求的目標。如今，納芯微已能提供800餘款可供銷售的產品型號，相比國內模擬芯片其他上市公司，僅比聖邦股份（產品25大類3500餘款）思瑞浦（產品超過1400種）產品數量少，納芯微產品數處於已上市模擬芯片公司中上位置。
良好的發展前景下，2018至2021年納芯微營業收入為0.4億元、0.92億元、2.42億元和8.62億元，從0.4億元增長到2.42億元，翻了五倍；與此同時，歸母淨利潤為0.02億元、虧損0.09億元、0.51億元和2.21億元，從2018年到2021年歸母淨利潤翻了110倍！
圖表：納芯微業績增長情況（2018-2021年）來源：招股書，數據猿整理
神秘“客户A”助力公司從虧損900萬到盈利5100萬
從納芯微的業績來看，其2019年到2020年可謂飛躍式增長，2019年，營收未突破1個億，淨利潤還虧900萬，但到了2020年，其營收突然暴增至2.24億，同年淨利潤也從虧損增長到盈利超5100萬。究竟發生了什麼？
除了上文中我們談到產品類別增加、拓寬營收渠道外，還有一個重要原因：客户A。
招股書顯示，報告期內前五大客户中，納芯微自2018年以來先後通過經銷商安富利香港、亞美斯通向客户A進行批量供貨。隨着雙方交易規模的擴大，公司於2020年1月正式成為客户A的直接供應商，並向其直接供貨，且公司與亞美斯通的交易為履行尚未執行完畢的訂單（注：客户A上一年訂單）。
對比2019年和2020年數據，2019年，安富利香港、亞美斯通合計採購隔離與接口芯片金額2717萬元；2020年，客户A直接採購隔離與接口芯片金額4206萬元，亞美斯通未完成訂單1354萬元，兩者合計5560萬元。也就是説，2020年導入“客户A”，較2019年增加2843萬元採購額，且全部用於採購隔離與接口芯片。
從經銷到直銷，銷售額從2717萬到5560萬，客户A的訂單為公司隔離與接口芯片實現大跨度收入躍升提供了強大助力，而這家神秘的“客户A”無疑就是華為（注：招股書提到“客户A為國內信息通訊行業一線廠商”）。基於華為對納芯微隔離與接口芯片可靠性認可所帶來的廣告效應，2020年公司該類產品在其他領域出貨量也呈現出增長態勢。
從招股書獲知，隔離與接口芯片佔總營收比重從2018年的2.05%，到2019年的35.14%，再到2020年的44.33%。隔離與接口芯片2019年實現收入3210萬元，2020年實現收入10682萬元，同比增長233%。
據招股書，2018年-2020年納芯微隔離與接口芯片毛利率一直穩定在55%左右，高於同期信號感知芯片毛利率。擁有更高毛利率的隔離與接口芯片在收入佔比提升後，2020年公司實現扭虧為盈。
華為不僅是公司大客户，數據猿進一步穿透公司股權發現，華為通過哈勃科技投資有限公司和華為技術有限公司合計出資2億元，成為紅土善利第二大股東。在納芯微2020年9月增資過程中，紅土善利以200元/股的價格認購了納芯微20萬股，持股比例為2.37%。由此，華為間接持有納芯微0.79%的股份。
除華為外，納芯微背後明星股東雲集，包括物聯網二期基金、深創投、聚源聚芯、元禾璞華、匯川技術、小米長江、蘇民投等。
其實，既是客户又是股東的事兒華為沒少參與，已上市的模擬芯片廠商思瑞浦就是華為一路扶持的。
思瑞浦主營信號鏈芯片和電源管理芯片，與納芯微一樣，華為曾作為思瑞浦的第一大客户，貢獻了思瑞浦50%的收入來源，使其業績扭虧為盈，並且彌補了創業以來的所有虧損。不斷上行的業績也讓華為的投資獲得豐厚回報，若以華為哈勃32.13元/股入股成本，持有3991999股計算（思瑞浦4月19日收盤價523.9元/股）華為哈勃盈利19.67億元。
另數據猿統計，截至4月20日，華為哈勃在手標的中已有三家上市（思瑞浦、山東天嶽和東芯股份），處於IPO進程的公司還有好達電子、長光華芯、燦勤科技、源傑半導體等7家。
在實體清單限制下，華為加速採購國產芯片等相關供應鏈企業產品，從某種程度上來實屬“曲線自救”，並通過對這些企業進行“戰略投資”，以低廉的價格獲得股份，再促進標的企業業績提升，進一步助力標的企業實現上市，無論對華為還是標的企業來説都是雙贏。
棄購不要盲從
新股破發，中籤即虧，棄購甚至不參與申購成為近日A股市場一大焦點。此前，唯捷創芯上市發行價66.6元/股，然而如此“吉利”的數字也沒擋住市場用腳投票，收盤股價跌幅超過36.04%，創出近20年來新股上市首日的最大跌幅，這就意味着中一簽浮虧1.2萬。此外，尚未盈利的普源精電登陸科創板首日也遭遇了同樣的經歷，首日破發下跌近35%。
新股頻繁破發，使得原先歡欣鼓舞的中籤繳款場面一去不返，如今中籤如“中刀”。投資者紛紛叫嚷“不申購”、“中籤也要棄購”。一時之間，半導體上市公司從“小甜甜”變成了“牛夫人”，不論公司質地如何，“價高即棄”的風氣愈演愈烈。
圖：科創板新股上市首日表現 來源：wind
這一次破發潮的主要原因，是詢價規則的改變使得發行價格有所提高，同時市場情緒的走弱對破發形成了催化作用。
先看規則變化。
此前，為了保護投資者利益，確保新股能夠有序發行，發行政策對詢價過程中報高價做了多條限制，報價高的將被剔除，俗稱“高剔”，其中最主要一項是將報價最高的10%扣除。這一政策導致了參與詢價的機構都不敢報高價，導致發行定價低，報價集中等問題。
比如上市首日創出了近800%漲幅的復旦微電發行時，共收到508家網下投資者管理的11157個配售對象的報價信息，其中85.68%的賬户報價差異未超過4分錢，最終定價6.23元/股，上市後市場修正公司股價的結果就是單日上漲800%，堪稱人為創造的漲幅奇蹟。
從2019年科創板開板，新股上市後股價較發行價的漲幅擴大之勢愈演愈烈，據券商統計，2019年的漲幅為115.06%，2020年的漲幅為198.89%，2021年的漲幅為248.41%。可以説，凡是參與了新股發行的投資機構和投資者都能賺得盆滿缽滿，但這種極低的發行價，卻讓謀求上市融資的企業苦不堪言。畢竟，融到的錢才是賬上的錢，低價發行融到的錢少，而上市之後的股價暴漲與公司亟需的資金來説，關係不大。
而後，為了控制定價、炒作以及平衡買賣方的利益，2021年9月，證監會修訂發行與承銷規則，優化報價制度，同時滬深交易所修訂規則，完善高價剔除機制，其中最重要的一項便是最高報價剔除比例由“不低於10%”調整為“不超過3%”。
此次修訂會讓部分新股發行定價過低的問題得到緩解，發行定價轉高後，企業募集資金增加，從近期半導體上市公司看，基本都呈現超募的狀態。更加市場化的定價，導致部分新股發行價過高，在市場情緒較弱的環境中，新股破發率就上去了。Wind數據統計，2022年全A股發行87只新股，45只破發，破發率高達51.72%。
此外，地緣衝突帶來的供應鏈擾動、美國針對中國半導體的相關動作，包括整體A股大環境，都在進一步影響半導體二級投資的情緒，加速投資者“拋棄”半導體。
如今，納芯微230元/股的股價是否貴的問題，市場已經給出了答案。從產品類型、品類規模、營收體量、研發先進性等因素考量，市場給與230元/股的定價有其合理之處，但在整體“大環境”不好的情況下，“高定價”的納芯微也就毫無意外地被棄購了。但棄購併不意味着破發，即便破發的公司也不見得在未來的經營成長中股價不會屢創新高，最終還是公司質量決定了股價高度。對於半導體公司投資，專業術語眾多、研究門檻較高，投資者應理性看待，切不可盲從他人。
文：木陽 / 數據猿