錯過互聯網的港股,能否靠科技公司握住下一個十年?

編者按:本文(含圖片)為合作媒體放大燈,作者三個人,授權創業邦轉載,不代表創業邦立場。

媒體消息顯示,百度有望2021年3月23日在港股二次上市。這不僅是港股市場迎來的又一家重磅科技公司,更是自香港出現股票交易機構130年以來的首家大型AI技術公司。

事實上,自2004年騰訊和中興上市,到2018年,鮮有科技互聯網公司踏上港股這片“互聯網荒漠”。百度的迴歸背後,是錯過大量科技公司的港交所接納創新型科技公司的一場自我變革。

錯過互聯網的港股,能否靠科技公司握住下一個十年?

港交所的歷史,就是一部不斷合併與壯大的成長史。

故事要從1891年開始。這一年,以粉筆+黑板記錄交易的“香港股票經紀會”誕生,這是香港最早的股票交易機構。95年後的1986年4月,香港證券交易所、遠東交易所、金銀證券交易所和九龍證券交易所合併為香港聯交所。又過了15年,2000年3月,香港聯交所、期貨交易所、中央結算公司正式合併,新組建的控股母公司“香港交易及結算所有限公司”,這就是如今我們熟知的港交所。

港交所的歷史,也是港股市場不斷改變和接納新業態的改革史。

上個世紀七十年代,李嘉誠的長江實業、李兆基的新鴻基地產、陳曾熙兄弟的恆隆地產、胡應湘的合和實業、陳德泰的大昌地產紛紛上市,開啓了香港股市的地產時代;1993年7月,青島啤酒登陸當時的聯交所,開啓大陸公司赴港上市先聲。

不過港股接納創新技術公司方面有些滯後。2018年之前,真正有互聯網技術公司標籤的,只有2004年上市的騰訊和中興通訊。2011年,港交所CEO李小加雖然促成了與中關村管委會的合作,推進相關企業赴港上市[1],但由於不認可內地流行的同股不同權和合夥人制度,港股市場錯失了包括阿里巴巴在內的不少大型互聯網公司,也錯失了一整個互聯網時代的紅利。

港股還是地產和金融唱主角的“互聯網沙漠”,互聯網和技術都不是主流。

此後,李小加開啓了大刀闊斧的改革,在2014年、2016年先後開啓“滬港通”和“深港通”引“北水南下”;2018年4月,刊發新興與創新產業公司上市制度諮詢總結,並修訂《主板上市規則》,新增三個章節,自此,港交所開始接納同股不同權和不盈利的公司上市。[2]

最後一條舉措,對港股和內地科技互聯網公司產生了深遠影響。

2018年,港交所IPO公司的數量(218家)和募資規模(2778億港元)均為全球第一,資訊科技類股票總市值42601億港元;

2019年,港交所IPO公司的數量(183家)和募資規模(3128.89億港元),再次成為全球第一;

2020年,港交所IPO公司的數量(154家)和募資規模(3975億港元)。[3]

其中,內地科技互聯網股最為搶眼,這裏是2018年以來赴港上市的熱門科技互聯網公司——

錯過互聯網的港股,能否靠科技公司握住下一個十年?

2018年以來港股上市的熱門互聯網科技公司

正是內地科技公司紛紛搶灘登陸港股,港股市場的地產和金融等老貴族,也被科技股新貴取代。

New money時代來了。

錯過互聯網的港股,能否靠科技公司握住下一個十年?

數據來源丨香港交易所市場資料2018、2019、2020 [4][5][6],製圖丨放大燈團隊

與一眾已上市或即將上市的內地公司相比,最為特殊的是作為純技術的AI公司百度,作為港股歷史上第一家AI公司,到底還有什麼故事可講?

錯過互聯網的港股,能否靠科技公司握住下一個十年?

討論“技術股”百度港股二次上市,有個不能忽略的背景,是美股百度股價在過去的一年間走出一條U型走勢。就在差不多剛好一年前,2020年3月20日,伴隨美股短暫的股災,百度股價觸達近7年來的最低點(2013年4月~2020年3月),隨後百度市值一路上行,走出了一個一年三倍的行情,遠超納指大盤。

一些分析認為,作為老牌互聯網公司的百度,在不太穩定的宏觀形勢中成為資本市場的避險選項,因此吸引了資金的注意[7]。穩定與避險,首先基於百度核心業務的穩定發展。但僅憑移動生態的基本盤就定義今天的百度,也難以讓市場形成超越大盤的樂觀情緒。

原因當然在於:對未來AI生態的佈局,已經切實影響到了市場對百度的認知。

在向港交所遞交的招股書中,百度將自己定義為“擁有強大互聯網基礎的領先AI公司”,是“為數不多的提供全棧AI的公司之一”。

如何理解“全棧AI”?這個問題是解析百度的關鍵。我們嘗試着簡單整理這個佈局——

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百度AI業務佈局丨放大燈團隊據公開資料整理

在消費者認知層面,百度AI體現在小度、Apollo無人駕駛等實際業務中。應用層的產品落地相對直觀:把無人車開上北京五環、近期公佈的親自參與造車的消息,這些大新聞讓公眾認識了百度無人車;而小度,則被搭載在智能音箱、智能屏和百度地圖等App中,早已為普通人提供了語音助手服務,更是一個平易近人的故事。

但這還不是Apollo和小度系統的全部。對於百度而言,更大的AI故事在“合作”上,即:不論是Apollo還是小度,它們更多的工作是作為模塊化的功能,接入到更多品牌的產品、更廣泛的應用場景中。例如今天,你能在特斯拉的汽車中用上百度的地圖和實時信息,能在威馬的電動車中啓動無人駕駛,都是用上了不同功能的Apollo模塊。源於DuerOS的“小度”,也成為很多語音功能背後的技術核心,應用於各行各業的服務窗口、智能業務終端、車載系統等。

而百度智能雲,則是通過AI+雲服務賦能各行各業,它不是一個容易對消費者講的故事,但同樣需要百度的AI系統去完成能源、電力、金融等領域的實際問題。

這種把AI做成平台的能力,其實才是百度的AI故事——那些沒有掛着“百度”Logo的故事。

為了實現這些功能,百度完成了從芯片到應用的全鏈條佈局,也就是百度的“全棧AI”。其中比較值得關注的,一是深度學習框架“飛槳”,它直接對標Alphabet打造的Tensor Flow。不太準確的類比是,開發者想進行深度學習訓練,這個深度學習框架就像是你寫文檔用的Word——基於這個工具,才能完成深度學習等工作。

因此,在全球的技術競賽中,中國自主的深度學習框架是一種“打地基”的工作。根據百度近期的數據,飛槳平台已累計服務265萬開發者、超10萬企業客户,併發布了34萬+模型。

二是百度的AI芯片佈局。最近,百度傳出AI芯片業務將建立公司獨立運作的新聞,也讓AI芯片再次進入公眾視野。國產科技公司競相佈局AI芯片,其主因還是深度學習等需求的快速增長,因此深耕AI的公司,必然面臨AI算例瓶頸的難題——在雲端,是雲平台需要向客户提供深度學習的能力,而在終端,則是產品本身需要解決實際的功能問題。

因此,百度同時開闢了兩條路線:在服務器上用的“崑崙”AI芯片,和用於智能語音終端的“鴻鵠”芯片。據先前報道,崑崙1代芯片採用三星14nm製程,可在100W+功耗下提供260TOPS的運算性能,並已經在百度的雲端服務器中部署了兩萬片,真正投入了實際應用。崑崙2代相比1代將有3倍性能提升,並將於2021年上半年量產。[8]

從芯片到無人車,百度的全棧AI佈局被認為是百度的新的增長曲線。其中,特別得益於百度智能雲與小度的商業化推進,在百度的營收結構中,百度經典的在線營銷服務收入佔比逐年下降,包含百度AI業務營收的“其他”項目則逐年上升。

錯過互聯網的港股,能否靠科技公司握住下一個十年?

來源:百度招股書

重注投入的業務變成了實際上的增長,同樣的故事也發生在亞馬遜講AWS故事的那些年裏:主業的故事有限,但新故事才是未來。

登陸港股之後,百度究竟價值幾何?這也許要從科技股的估值模型講起。

錯過互聯網的港股,能否靠科技公司握住下一個十年?

為科技公司估值已是行業難題。

投資行業面臨的普遍困境是:一方面,當今芯片、人工智能、量子通訊等高新技術產業,普遍存在研發週期長,投入高且商業前景不明朗,投資回報難以衡量等問題;另一方面,大型科技公司的業務線更多,業務跨度極大,營收更龐雜,傳統的市銷率、市盈率以及EV/EBITDA等估值模型,都不能很好地反映其整體內在價值。

難怪近年頻頻有明星經理人(如“女版巴菲特”凱西·伍德),已激進地聲稱,當今華爾街已無法正確認識科技公司。

在為業務比較龐雜的科技公司作估值時,券商機構普遍會採用SOTP估值法(分類加總估值法),將其進行業務拆分,選擇合適的估值方法,再根據持股比例加權做再做彙總。

那麼就讓我們以國內外投資機構的預測作為參考,針對在線營銷服務以及愛奇藝此類披露信息充分的業務,直接以PB/PE/PS等指標計算其估值,對智能雲、自動駕駛、小度助手以及芯片等信息披露不太充分、整體規模較小的業務以行業內可比公司做參考後再行計算,為即將赴港上市的百度小算一筆賬——

  • 結合目前疫情影響消退,廣告市場復甦比較強勁的大背景,機構普遍給予了百度體量最大的在線營銷服務這一成熟業務線12倍PE(市盈率),結合平均約在40億美元的盈利預測,可得這一板塊估值480億美元;

  • 百度智能雲整體業務則參考阿里雲與騰訊雲估值模型,PS(市銷率)在8~10倍之間,考慮到該業務板塊中有不少仍處早期階段的項目,因此相對謹慎地給予8倍PS,結合30億美元的營收預測,則估值為240億美元;

  • Apollo自動駕駛平台和集度造車這兩大業務線,是目前百度最具發展潛力的業務,也是百度近期股價快速上漲,支撐市值修復的重要支柱。目前機構普遍對這兩部分業務比較樂觀,例如瑞銀參考可比公司給出了自動駕駛業務150億美元的估值;造車業務則可參考造車新勢力,估值大約在100億~150億美元之間,考慮到百度造車距離批量交付可能還有一定距離,故謹慎基計為100億美元;

  • 百度的智能生活事業羣組(即小度科技),也已經在去年9月底宣佈完成A輪融資,與CPE、百度資本和IDG資本達成最終協議,融資後估值200億元(約合30億美元)。儘管小度科技未披露具體財務數據,但用户增長不錯:百度2020年四季報顯示,2020年12月,小度助手月語音交互總次數達62億次,小度助手第一方硬件設備月語音交互次數達37億次,比去年同期增長66%;硬件方面,得益於產品本身的競爭力提高,小度智能屏在20年三季度出貨量蟬聯全球第一;

  • 至於當下國家最為重視的方面,百度的佈局也開始日漸清晰。人工智能(AI)芯片部門“崑崙”已於近日完成了獨立分拆,並獲由中信產業投資基金管理有限公司(CPE)牽頭的新一輪融資。當前根據市場上主流估算,百度這一分拆業務的估值約為20億美元,但考慮到芯片本身的前景,在研發順利的前提下,其未來估值上升空間十分廣闊;

  • 愛奇藝與戰略投資方面,由於牽扯麪過於寬泛,不做過多贅述,姑且粗計一個相對保守的數據:140億美元。

最後計入50億美元的淨現金,加總可得百度的估值在2021年預計為1210億美元,在相對謹慎的計算下,仍顯著突破當下的估值天花板,可見公司的內在價值仍有很大的釋放空間。

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百度各業務線、估值方式及總市值測算。製表丨放大燈團隊

當然,拋去這些複雜的計算,其實百度(NASDAQ:BIDU)當前階段的市盈率(靜)才26左右,市淨率也不過略高於3,這比A股很多消費股都低,完全不像是一家互聯網公司的數據。要知道和它營收規模差不多的美團市盈率(靜)直逼800,哪怕從這一角度來説,百度也是一隻處於低價區,風險相對比較低的股票。

錯過互聯網的港股,能否靠科技公司握住下一個十年?

從港股的變遷裏,我們能看到科技股近年來成了港股的新鮮血液,但全球瘋搶的科技新股,也不是隻有港股一個去處——除了納斯達克,別忘了還有科創板。今天,科創板上的芯片公司、智能設備品牌們同樣也成了明星科技股。

港股的競爭優勢同樣會被它的對手們學習:2020年,科創板、創業板都對紅籌及特殊架構企業做了針對性安排。但港股的優勢,還不止於此:由註冊制帶來的更短的上市週期、更寬鬆的監管政策、財務合規與報表與美股可通用、能夠吸引全球投資者等優點[9],讓港股仍然成為網易、京東、百度、B站等中國明星公司二次上市的選擇。

BAT三巨頭齊聚港股,讓港股的科技“含金量”有了新的提升,曾經中國股民錯過的科技巨頭,以港股掛牌的方式重新進入視野。在各大交易所與板塊競逐“中國版納斯達克”時,這些擁有核心技術的科技公司將成為關鍵力量,某種程度上説,真正的科技公司們,也是對舊有的“科技概念股”的洗牌,資本的注意力自然會向原創技術傾斜。

根據多家券商數據,百度港股上市首日認購300億港元,超購逾23倍。截至3月16日19時,百度孖展暫時募集金額473億港元,超額認購近34倍。可能有些人覺得百度已經沒了新鮮感,但在資本市場裏,百度仍然是最新鮮的AI企業之一——港交所給了人們重新認識百度的機會。去年美團、快手等中國明星公司在港股取得優秀的市場表現,而像百度這樣重研發、面向未來技術的公司能否再次獲得資本市場的認同?在港股百度的未來中,我們將能得出答案。

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