市值不足兩百億的天山股份，拋出千億“蛇吞象”併購草案，完成後將能超越海螺水泥，成為水泥行業上市公司中排名第一的“巨無霸”。然而估值還需看盈利能力，天山股份想要市值迅速提升，對標近三千億的海螺水泥，似乎並不容易。
3月3日，天山股份早盤一度漲停，收報18元/股，市值創歷史新高。消息面上，天山股份的重大資產重組案有了新進展。公告顯示，天山股份擬採用發行股份及支付現金的方式向26名交易對方收購近千億水泥資產。
此次天山股份僅拿出40億現金，千億“蛇吞象”併購案震驚了市場。從財務角度看，天山股份目前市值僅177億，而收購涉資981億；從產能角度看，方案中擬整合產能是公司目前規模的10倍。
若收購順利完成，天山股份也有望在業務與財務數據上全面超越行業龍頭海螺水泥，然而在產能利用率與盈利能力上，天山股份與老大哥尚有不小差距，想要真正坐穩A股“水泥一哥”的位置，市值衝上千億，還需要一定時間。
千億併購落地
3月2日晚間，天山股份連發49份公告，均與千億併購計劃有關。
公告顯示，天山股份擬採用發行股份及支付現金的方式，向中國建材等26名交易方購買中聯水泥100%股權、南方水泥99.9274%股權、西南水泥95.7166%股權及中材水泥100%股權等資產。該交易暫不涉及北方水泥和中建材投資的其他資產。
此次併購中，天山股份需支付的總對價高達981.42億元，接近千億。其中，中聯水泥標的資產作價219.6億元，南方水泥標的資產作價487.7億元，西南水泥標的資產作價160.89億元，中材水泥標的資產作價113.2億元。
支付方式上，天山股份僅拿出不足40億現金，其餘95%都將以發行股份的方式進行。941.71億元對價由上市公司以發行股份的形式支付，39.71億元對價以現金形式支付。經協商，天山股份本次發行股份的價格為13.38元/股，發行股票數量合計為70.38億股。
根據同日發佈的另一份公告，天山股份第一輪定增已然開啓，將向不超過35名對象募資不超過50億元，發行股份數量不超過交易前上市公司總股本的30%，即不超過3.15億股。此次募集配套資金擬在扣除發行費用後用於補充流動資金、償還債務、支付重組費用等。
事實上，早在去年8月7日，天山股份就披露了此次收購計劃，彼時重組標的公司的審計、評估工作尚未完成，於是並未透露收購金額，分析師只能自行估測。此次草案公佈，規模還是大超出了市場預期。
數據顯示，A股歷史上500億元以上的重大資產重組案共有12起，其中超過900億元的共有4起。若該方案能順利通過並實施，有望成為A股史上第二大併購重組案，僅次於招商蛇口的1458億併購案。
受此消息影響，3月3日，天山股份開盤一度漲停，後小幅回落，截至收盤報18.01元/股，上漲6.63%，總市值188.9億元，創歷史新高。
“蛇吞象”背後
天山股份表示，交易完成後，上市公司主營業務為水泥、熟料、商品混凝土和砂石骨料的生產及銷售，公司業務規模將顯著擴大，將成為全國水泥行業的龍頭上市公司，水泥產能提升至約4億噸以上，水泥熟料產能提升至約3億噸以上，商品混凝土產能提升至近4億立方米左右，砂石骨料產能將提升至約1億噸以上，主營業務及核心競爭優勢進一步凸顯。
關於收購目的，公司表示主要是為了推動解決同業競爭問題。通過多元化地域業務分佈，公司可降低由於地區需求變化、競爭態勢差異造成的經營波動，為全體股東帶來更穩健的回報。
水泥廠的獨立性，使得水泥行業公司想要擴大市場規模，只能通過收購的方式。但這也同時意味着“錯位競爭”，任何一家公司都很難動搖他人的實力以及市場地位。
專家指出，全國性收購帶來的規模效應主要是財務層面的。水泥由於自重原因，輸運半徑一般在300公里以內，這也決定了每家水泥廠的市場半徑。各廠在市場半徑內形成天然圍城，一方面無力去蠶食別人的市場，一方面別人也無力蠶食自己的市場。這也決定了單憑自身發展，只能形成區域行業頭部，很難形成全國性行業頭部。
收購相關方透露的信息似乎也印證了這一觀點，該相關人士表示，收購主要是基於資本市場的考量，完成後報表將合併，但可能會維持原來的管理。
關於財務指標上的影響，天山股份的資產規模將從百億躍升至超千億級別，盈利水平也會顯著提升。公告顯示，截止2019年末，天山股份的總資產為152.78億元，當年營收及歸母淨利潤分別為96.88億元和16.36億元。若本次交易順利完成，並表後，公司截至去年10月底的總資產將達2675.81億元，增幅高達1627.24%；前十月的營收增長超16倍，歸母淨利潤將增長7倍。
此次天山股份華麗變身後，受益的股東有哪些？數據顯示，截至2020年9月底，天山股份股東户數為9.41萬户。從最新的2020年三季度末前十大流通股東來看，社保基金和知名的東方紅資管旗下多隻基金現身天山股份前十大流通股東當中。
據最新重組預案披露，交銀投資和農銀投資選擇部分套現。其中，交銀投資通過轉讓其持有的南方水泥2.3009%股權，獲得現金11.23億元；農銀投資通過轉讓其持有的西南水泥3.5829%股權，以及南方水泥4.6017%股權，合計獲得現金28.48億元。
超越海螺水泥，成新“水泥一哥”？
本次交易完成後，天山股份或將成為A股水泥行業新龍頭。將天山股份重組後的業務與財務數據，同原“行業一哥”海螺水泥進行對比，發現已能“全面超越”後者。
產能方面，天山股份全面超越海螺水泥，將躍居全國第一。據海螺水泥2020年中報數據，公司水泥產能3.66億噸，熟料產能2.59億噸，商品混凝土產能為300萬噸，骨料產能為5530萬噸。而據重組草案中估算，天山股份水泥產能將提升至約4億噸以上，水泥熟料產能提升至約3億噸以上，商品混凝土產能提升至近4億立方米左右，砂石骨料產能將提升至約1億噸以上，均顯著高於前者。
財務指標方面，本次交易後，天山股份截至去年三月底的總資產為2675.81億元，營收為1300.66億元，淨利潤為134.07億元。作為對比，截至去年三季度末，海螺水泥總資產為1966.65億，營收為1239.84億，淨利潤為255.96億元。
行情數據上，目前天山股份18元/股，總市值僅為不到190億元，而海螺水泥54.28元/股，市值約為2900億元，有着較大差距，增長空間可期。
值得注意的是，雖然天山股份通過並表，總資產將大幅超越海螺水泥，但營收規模僅僅持平，淨利潤更是隻有海螺水泥的一半，顯示出當前在盈利能力上與原“行業龍頭”還有一定差距。
不過，受西北地區供需關係緊張影響，天山股份此前一直存在產能利用率不高的問題，2019年僅為43%。完成收購後，公司是否能夠順利消化優質資產，提升盈利能力，也成為市場關注的焦點。在其盈利水平見到拐點之前，估值也會收到一定影響。
關於此次收購優質資產對盈利能力的加持，華泰證券認為，天山股份擬整合產能是目前規模的10倍，將成為國內規模最大的水泥巨頭。從產能利用率的角度來講，四家標的公司平均產能利用率為74%，整合後有望提升公司整體產能利用率，同時加強區域產能集中度和議價權，進一步提升盈利能力。
規模的增長可以藉由收購快速實現，而資產的整合，經營質量整體提升的過程則更為漫長。天山股份坐穩行業新龍頭的位置，尤其是在市值上對標甚至超越海螺水泥，或許還需要一定的時間。
