泡泡瑪特的千億市值，是閒魚撐起的？

泡泡瑪特上市了，市值過千億。

很多人都説，看不明白。憑藉着一個個成本價不到10元的玩具，泡泡瑪特為什麼能在過去三年，取得毛利率均超過55%、營收增幅超過220%、市值過千億的成績？

年輕人羣體、IP影響力、復購、盈利能力，每一個要素都能在當下的市場中找到可以對標的、比泡泡瑪特做得更好的公司，但神奇的是，泡泡瑪特站在這幾個圈的交集裏。

這些特質被打包體現在一個個小小的盲盒身上，顯示出了驚人的爆發力。相比炒鞋、炒包的高門檻，69元一個的盲盒，給了用户及時又經濟的滿足感。如今，“再買一個盲盒就收手”，成為繼“馬上到”、“今天一定不熬夜”後的當代社會第三大經典flag。

但僅僅基於收集癖和驚喜感，泡泡瑪特是做不成千億生意的，它的成功離不開一羣人的推波助瀾——炒貨黨。房產最熱的時候，有他們；潮鞋、中古包最火的時候，有他們；現在盲盒火了，背後站的也是他們。

從盲盒產業鏈下游出現的千島（原潮玩族）、超級玩童、着魔、盲盒星球、蛋趣、元氣扭蛋、歐啦盲盒等以盲盒二手交易切入的APP們，就可以窺見市場之大。這些APP大多是近兩年才成立，多為企業內部孵化的產品，並養活了一大批炒貨黨。

製圖 / 深燃

而泡泡瑪特值錢就值錢在，它身處的這個市場是擁有流動性的：企業從源頭供給端限量，激勵二手市場交易。盲盒玩家們講着情懷的故事，炒貨黨們趁勢進場熱鬧一番。

在多方的共同努力下，用户出錢，炒貨黨掙錢，盲盒出圈，公司市值水漲船高，而這個鏈條上的各方都在想方設法提高產品的價值，為盲盒的流通拉滿槓桿。有人評價“只要閒魚上隱藏款收購價不降，泡泡瑪特就沒有泡沫。”

但熱度都有褪去的時候，當市場情緒迴歸理性後，泡泡瑪特又該如何承載這個鏈條上玩家們的快樂、感情和利益，長久地玩下去呢？

在二手市場價格能翻幾倍，是檢驗一個產品究竟有多火的標準之一。

閒魚在2019年7月發佈的報告中就指出，盲盒交易已經是一個千萬級的市場，2018年閒魚上有30萬盲盒玩家進行交易。報告還稱，隱藏款“潘神天使Molly”的市場價高達2350元，與原始售價相比狂漲了39倍。

如今，無論是玩家的數量還是“娃圈”的隱藏款溢價，都已經遠遠超過了當初的數字。據深燃觀察，泡泡瑪特的另外兩大IP——Labubu一代大隱“山椒魚粉色珠光絕版”在閒魚上最高價格達到5000元，是普通盲盒售價的84倍；Dimoo的“鹿影”款售價最高達8500元，是盲盒售價的144倍。

不可否認，盲盒商品的稀缺性和不確定性就註定了其二手市場的繁榮。盲盒玩家為了抽到隱藏款，難免會抽到重複的款式，這時就可以通過二手交易平台售賣或者交換。而一些大IP的限量款大號娃娃，更是二手交易平台的香餑餑，是圈子裏的硬通貨，甚至有説法稱泡泡瑪特是“90後的茅台”。

看準這一趨勢，曉靜近期加盟了一個盲盒無人售貨機項目。為了促進銷售，她建了好幾個微信羣，大家自發在羣裏交易、換娃。

“盲盒之所以有二手市場，是因為不確定性太強，在設計的時候，一個系列的盲盒總有那麼幾個特別好看，也總會設置雷款（大家都不喜歡的款式），抽到雷款之後，大家就會互相交換，或者低價出手。”曉靜稱。

據她觀察，現在一些隱藏款的價格被炒到非常高，一般翻4-5倍沒問題，更好看、更稀有的隱藏款能炒到5倍以上；雷款一般都是59元抽的，能賣30多元已經很不錯了，或者在此基礎上再對摺賣，甚至賣不出。

在閒魚上可以看到，一些職業賣家會大批量交易普通款和雷款盲盒，出售給製作手機支架、奶油膠手機殼的店家。

盲盒的二手交易需求讓產業鏈上的人看到了機會，開始做專門的二手潮玩交易平台，類似的APP或者公司比比皆是。此外，淘寶上還有專門銷售經拆盒確認的“指定款盲盒”的賣家，如果玩家特別想要某一款而不願冒險盲抽，就可以購買指定款，價格根據人氣程度來定。

千島（原潮玩族）、超級玩童、着魔、盲盒星球、蛋趣、元氣扭蛋、歐啦盲盒等，都是近兩年才上線的APP，用户可以在上面抽盲盒，抽完APP會顯示娃娃的款式，並直接移入用户在APP的盒櫃裏，抽到重複的或不喜歡的可以掛到閒魚上，交易成功後直接在APP裏通過盒櫃發貨。“這樣一來，盲盒沒有拆，卡和卡袋都齊全，直接改寫買家的地址就可以，能賣個好價錢。”曉靜表示。

當然，其中一些APP也遭到了不少用户的吐槽。“我在盲盒星球的淘寶店上，看到很多拆盒確認款，款式都很好看，價格也很高，就想着去它APP上抽一個，結果用積分換了三張透視卡，（看到的）都是雷款。我懷疑在APP上基本抽不到好東西，一抽就是雷。即使抽到了還不錯的款，也遲遲不發貨，最後只能自己退款。”一位用户告訴深燃，隔天他就選擇卸載了APP。

類似的差評在微博、知乎上非常多

除了二手市場，盲盒還衍生出了一些周邊產業鏈。

其中，“改娃”是盲盒圈更高階的玩法，一些硬核玩家會利用AB補土和丙烯，給娃娃進行換裝、換色、換姿勢等改裝，製作成“限量款中的限量款”，這個過程中，又衍生出了頭飾、衣服、貼紙、展示架等產品鏈。

“改一次娃有包娃價和不包娃價，即你寄娃過去是一個價格，他給你出娃又是一個價格，加上來回郵費、手工費，估計改一次得300多元，改得越複雜越貴，貴的能到上千元。”曉靜稱。

閒魚上常見的“改娃”文案

但也有職業賣家告訴深燃，現在不太願意收盲盒了，因為盲盒佔地方，也賣不了太多錢，一般只收大的、限量版的娃娃。

盲盒，只是職業潮玩賣家手裏的很小一部分貨。真正的潮玩藏家，更看重藝術性、稀缺性和影響力。例如KAWS的原作，最高曾經拍出了1億港元的天價。這樣的藏品，收藏的玩家會接一些商業展出活動，變現價值更廣。

實際上，泡泡瑪特也在往這個方向轉型。有用户曾收過一對Molly，是2010年發售的四週年限量雕塑“麥當勞叔叔和漢堡神偷”，兩隻一共花了一萬六千元。

這些可愛的小東西，能在二手市場賣出幾倍甚至幾十倍的價格，這個套路你眼熟嗎？

一方面，企業為了提升品牌價值，最直接的辦法就是飢餓營銷，設計出稀有款式，進而限時限量銷售。這種人為製造的稀缺感，常常引發人們的“真香”時刻，盲盒的隱藏款和限量款就是這樣的存在。有的企業甚至會僱傭黃牛去排隊，加劇供需不對稱，強化人們這種緊迫感。

另一方面，用户從一開始就被盲盒激發起了收集欲、攀比欲和擺娃曬照片的炫耀欲。為此，不少用户不惜一擲千金，集齊一整套盲盒，這就需要花費很高的成本，於是用户開始自發交換和二手交易回血，職業炒貨黨和黃牛看到商機，自然一擁而入，二手市場就這麼自然形成了。

這種場外交易市場是對主盤市場有效的補足，場外市場越活躍，主盤市場也更加活躍。星瀚資本創始合夥人楊歌舉了一個例子，在證券市場，股票和股指期貨的關係就類似主盤市場和場外市場的關係。股指期貨並不會直接影響股價，但其造成的情緒和市場關注度，會促成主盤市場進一步活躍或發生變化。

另一個更極端的例子是，白酒市場和假酒市場。白酒市場每年都要花費很大力氣去打假，因為假酒這個場外市場會擾亂白酒市場，但從客觀的商業角度看，假酒市場的活躍度是白酒市場活躍度的一個證明，且某種程度上也促成了其市場的活性。

盲盒也是如此，關注和交易盲盒的人越多，會使得整個盲盒行業的總體活躍度上升，增加行業的經濟價值和預期。“在資本方看來，黃牛的出現是可以押注賽道的風向之一，至少説明這個產品有流通的價值，有議價的空間，產品市場有生命力。”上海財經大學電商專業教授崔麗麗稱。

黃牛之外，另一個行業火熱的表現是，產業鏈下游專門做盲盒二手交易的創業公司進場。“當一個品牌帶動行業爆發，大到一定程度的時候，都會出現這種情況。”楊歌稱，泡泡瑪特之所以會帶動這麼多的場外市場和周邊市場，是因為它現在是家千億市值的公司，如果是一個單獨的IP，或者是前兩年還在嘗試的無人零售販賣機，市場不會有這麼強烈的響應。

“反過來，產業者的加入，二手市場的活躍，也會帶動大家去交易它的股票，它的市值才會漲上去，兩個過程互為因果。”楊歌稱。

一個極端的情況是，網上已經開始出現一些大熱的隱藏款娃娃“廠貨”的出售信息，價格也不便宜。根據商家的描述，這類“廠貨”就是一個還原度不錯的“樣子貨”，即仿品。

閒魚商家對隱藏款娃娃假貨的隱晦描述

不僅如此，多位盲盒用户對深燃表示，明顯感覺到泡泡瑪特的上新速度在加快。相關數據也證實了這一點，泡泡瑪特的熱門IP Molly在2017-2019年分別推出7/6/5個系列，新晉IP Pucky在2018-2019年分別推出3/6個系列，遠超潮玩公司“19八3”、“酷樂潮玩”的產品迭代速度。2020年，泡泡瑪特月均上線盲盒5.8款，每月4次上新，每次上新1-3款不等。

著名經濟學家宋清輝則稱，符合“新、奇、特”等特徵的任意商品都可以被拿來炒作一番，但是隨着投機者的關注度大減，將會呈現出邊際效應遞減規律。在時尚風向和市場審美不斷變化的當下，泡泡瑪特盲盒市場泡沫巨大，風險係數非常高，有隨時破裂的危險。

在這個生態中，泡泡瑪特要講究一個微妙的平衡。上新快，意味着更多的限量款流入市場。舉個例子，比如Adidas第一批白椰子鞋發售之初，很多人通過這種方式存了一些貨，2018年純白Yeezy Boost 350 V2迎來史上最大規模的補貨，全球發售貨量超過一百萬雙，讓這款鞋成為這個系列裏價格最低的一雙。

長期關注潮玩市場的投資人宇智分析，這種操作攤薄了原來所有人手中存貨的價值，當大家想買就能買到的時候，自然不會在二手市場給出更高的溢價了。

沒有能力對渠道進行壟斷，又要依附於原本的市場，盲盒的二手市場的想象空間有多大，要打一個問號。

同樣是在二手市場流通，但不同品類誰的溢價更高，也是一事一議。

炒盲盒和炒鞋、炒包就有很大區別。宇智總結道，首先，盲盒不如鞋和包更有收藏價值和實用價值；其次，鞋和包的上游有很多著名的、穩定的品牌方進行供應，而潮玩領域目前就只有泡泡瑪特跑出來，在二手市場受歡迎的穩定性和想象空間都不如鞋包。

潮鞋這個品類更佔優勢，是因為，上游品牌比較集中，基本是Nike、Adidas雙寡頭，且公司歷史悠久，每一雙鞋背後都有故事，這些精神層面的撫慰不是泡泡瑪特今天出一個新款造型就能給用户帶來的，用户們長期的共識之上的高溢價，才能更長久。

比如，包中貴族愛馬仕已經成為身份的象徵，但用户即使肯花2000元的溢價買泡泡瑪特，不是這個圈子的人，不一定能“識貨”。説到底，圈子大小不能比。

但值得注意的是，泡泡瑪特現在切入的只是盲盒或者手辦這樣的單一品類，這個品類橫向代表的是所有新人羣以及新消費場景。

正如葛拉威爾的《引爆趨勢》所言，所有爆破過程都是有路徑的，但是你在最初並不能預測結果，也不能預測它的爆破量級。

盲盒之所以能火起來，有獨特的路徑。日本、美國也出現過潮玩市場和扭蛋機的玩法，但不像國內市場在如此短的時間內爆發，這與中國的供應鏈能力有關，更與中國的用户羣有關。

據宇智介紹，69元一個的娃娃，在刨除渠道、IP授權、製作等成本後，仍有可觀的毛利，證明上游的工廠已經具備高度標準化、大規模量產的能力。

他在和一家潮玩企業CEO聊天時，對方稱，“盲盒火起來，是因為過去的中國人不快樂，這種不快樂具有極高的一致性，尤其是年輕人，已經到了一個很高的臨界值，而獲得大型快樂的成本極高，購物慾又無法敞開，所以很多人會在生活中靠一些小的東西滿足自我”。

來源 / 泡泡瑪特官博

泡泡瑪特把自己的定價放到69元的檔位，給了用户更及時、更經濟的滿足，再利用低成交門檻提升了交易量、交易頻次，並用盲盒的形式解決了復購問題，卻也拉低了絕對成交值。買泡泡瑪特的盲盒，買一箱一定會拿到一個隱藏款，進入門檻更低。

“鞋受眾更廣，搶到的難度更大，且更貴。貴的鞋可能有幾萬甚至數十萬元，而盲盒上漲39倍，也才2350元，所以大家炒的動力也是不一樣的。”宇智坦言，自己關注到泡泡瑪特的二手市場，是因為市面上有不少人看不懂泡泡瑪特，覺得不值現今的千億市值。

不過宇智也表示，千億市值背後是因為，在很短的時間，市場將情緒、文化、年輕以及潮流的鏈接點，全部交匯在泡泡瑪特身上。“拋開目前的市場情緒，千億不一定是公道的價格，它的資本溢價絕對是非常高的，長久來看，它還能不能穩定在現有的估值體系下，還有待觀察。”

而泡泡瑪特在當前階段打動客羣需求，以及帶動產業上下游的熱度，都可能隨着熱度疲勞而降温。“所有的流通商品都是如此，不可能一直熱。”楊歌稱。

那麼，泡泡瑪特要想持續維持千億市值，就要找尋一個更穩定的方向，鞏固自己的底層商業價值，比如在供應鏈、IP、設計的基礎上，對終端消費者端形成IP的持續影響力，並且切入更多類目，切中年輕人的情緒合集，通過跨界和融合實現IP衍生品變現，甚至上游延伸至潮流引導的文創方向。

在這個過程裏，泡泡瑪特更應該考慮的是，“如果未來要做迪士尼，儲備了多少IP？有多少設計師？設計師產品佔比什麼時候超過Molly和Pucky？”宇智稱。

泡泡瑪特的創始人王寧曾説，自己這麼多年來一直在堅持八個字“尊重時間、尊重經營”，泡泡瑪特的未來，和盲盒的未知性一樣吸引人，不妨把一切都交給時間。

*題圖來源於泡泡瑪特官博。應受訪者要求，文中曉靜、宇智為化名。