理性看待首批公募REITs投資價值

4月下旬以來，首批公募REITs試點項目已陸續公示，投資者有望在上半年迎來第一批產品的正式上市交易。考慮到資本市場對於REITs產品及其投資邏輯尚不熟悉，不排除首批產品上市後二級市場價格出現一定波動。從境外市場看，部分REITs產品上市後類似股票會呈現出大幅上漲或下挫的現象，建議投資者理性看待首批上市REITs投資價值，避免追漲殺跌，減少雙向波動。

偏被動式“特殊目的”產品

中國公募REITs可以認為是一種帶有“特殊目的”的公募基金，屬於權益類產品。中國公募REITs在效果上實現了基礎設施實體資產在二級市場的公開上市發行，允許投資者在二級市場上參與實體資產的收益分配，這對於投資者而言是一個全新的選項。

中國REITs最終作為公募基金產品呈現，與一般公募基金主要是從基金職能上來區分。一般公募基金以股、債等傳統金融資產為投資標的，管理人對於底層金融資產的配置和擇時更趨靈活主動，而公募REITs基金幾乎須完全投資於特定的實體資產組合，更強調穩定性。簡單來説，公募REITs基金在“買方”職能上體現的相對較弱，更多可以理解為是一種偏被動式的“特殊目的”產品。

具備獨特投資收益結構

依據底層資產權屬特徵不同，中國基礎設施公募REITs可大致分為產權類(永續類)和經營權類(非永續類)，這兩類REITs產品的預期投資收益構成存在明顯差異，並且和股、債也很不同。一般來説REITs的收益可拆解為股息收益和增值收益兩部分，分別體現來自資產的現金分派和價值變動。

首先，對於倉儲物流、產業園區等產權類REITs，其初始股息收益率可能不超過5%，但未來租金增長大概率將帶來底層資產價值的上升從而驅動增值收益;而類似高速公路的經營權類REITs則以股息收益為主，其經營權價值將逐年遞減直至終值歸零，因而增值收益的體現可能不明顯。簡單來説經營權類REITs從本質上更接近債，而產權類REITs的股性特徵相對更強，其收益特性料介於傳統股債之間，與國際市場上的REITs產品也更為接近。

其次，鑑於兩類產品在增值收益預期上的差異，經營權類產品在股息收益上較產權類產品要求更高，從已經公示的試點產品來看，兩者初始收益率可能分別在8%至12%和4%至5%左右。但若綜合考慮股息收益和增值收益，產權類和經營權類產品全週期投資的內部收益率(IRR)應該都將至少達到6%至7%，較其在股息收益率上的差別要小很多。

最後，考慮初始股息收益率將由發行價格決定，那麼影響中國REITs未來投資回報率的主要變量將是股息分派的持續增長能力。經營權類REITs基於穩定現金流的基礎設施，波動風險相對較小，但或許也相對缺乏增長彈性。產權類REITs因涉及不動產租約的動態調整可能面臨一定程度的現金流波動風險，但不排除在主動管理下最終兑現出更高的長期增速。該增長可能全部體現到增值收益或股息收益，也可能分別體現在兩部分當中。這在本質上反映了兩類底層資產的不同特性。綜合而言，產權類和經營權類產品各有特色，可對應不同的投資策略。

首批產品發行表現或良好

中國REITs對以銀行理財子公司、保險、信託為主要代表的機構投資者具有較強的吸引力。這些機構可能成為首批REITs項目上市的重要參與者，並在上市後較長一段時間內穩定持有產品份額。

當然，不排除公募REITs上市後交易表現因各方的認知差異呈現一定波動。觀察海外REITs發行上市後一年維度的價格表現，發現並不存在方向或幅度上的普適規律，而更多取決於單體REITs自身基本面優劣以及投資者在當時對於不同資產板塊的配置偏好。

尚難判斷上市後REITs基金價格會否因何種外部因素呈現整體性大幅上升或下挫，但資金對首批各產品追捧力度分佈不均可能引起產品間價格相對波動。