中銀證券：給予水井坊買入評級

2021-12-01中銀國際證券股份有限公司湯瑋亮對水井坊進行研究併發布了研究報告《品牌渠道雙驅動，享次高端紅利，高增長可期》，本報告對水井坊給出買入評級，當前股價為130.96元。

水井坊(600779)

出身名門，具備高端酒品牌基因，激勵機制持續完善。（1）前身為老八大名酒之一的全興大麴，現與五糧液、瀘州老窖、劍南春、郎酒和沱牌麴酒並稱為“川酒六朵金花”。（2）中國唯一一家外資控股的上市公司，實控人帝亞吉歐為全球最大洋酒公司。帝亞吉歐屢次增持水井坊，彰顯長期信心。（3）現任管理層均曾在世界一流酒企任職，管理經驗豐富，推出員工持股計劃，激勵中層以上核心骨幹。

產品結構快速升級，充分享受次高端擴容紅利。（1）在消費升級與高端批價上行的拉動下，次高端價格帶擴容到300-800元，預計市場規模在未來三年將維持20%以上的增速，到2023年有望突破千億。（2）夯實次高端產品矩陣，加碼高端品牌：井台、臻釀八號貢獻主要收入，典藏佔比有望提升。目前八號和井台的收入佔比接近90%，隨着產品結構快速升級與核心產品價格上移，高檔酒毛利率從2016年的78.3%逐年提升到了2020年的84.8%。隨着井台及典藏產品的包裝、酒體升級與專屬品牌宣傳活動的開展，井台及典藏等高端產品的收入佔比有望繼續提高。

渠道模式持續升級，總代模式平穩運行，高端酒運營模式增加活力。（1）公司的渠道模式經過多年探索，於2016年起採用新老總代並行模式，從而實現了對售點的掌控和開拓，並加強了對終端的服務與管理。同時，公司不斷對核心門店進行迭代升級，目前已進入5.0時代。（2）聚焦核心市場，將“5+5+5”戰略調整為“5+3”，各大區收入佔比均在10%以上，發展均衡。（3）改革高端酒運營模式，成立高端酒銷售公司，撬動優質渠道商資源，實現“品牌+渠道”雙驅動，助力典藏及以上高端產品快速增長。

估值

預計公司2021-23年EPS為2.57、3.42、4.43元，同比增71%、33%、30%，首次覆蓋給予買入評級。

評級面臨的主要風險

宏觀經濟增長不達預期，行業競爭加劇，新品推廣不達預期，渠道調整進度低於預期，股權激勵可能會影響業績釋放動力。

該股最近90天內共有26家機構給出評級，買入評級18家，增持評級7家，中性評級1家；過去90天內機構目標均價為152.94；證券之星估值分析工具顯示，水井坊（600779）好公司評級為4星，好價格評級為2.5星，估值綜合評級為3星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)