編者按：本文來自微信公眾號“表外表裏”（ID:excel-ers），作者：姚莎 陳成，編輯：付曉玲，36氪經授權發佈。
3月17日下午，張振緯結束了在“中國餐飲創新大會”上的主題演講，從容走下舞台後，他向認識的友人一一道別：“我要先告辭了。”
他要離開的是當下的公開演講現場，也是自己一手創立的湊湊火鍋。
在他的帶領下，湊湊短短四年開出了140多家門店，創造了每個月開11家店的行業奇蹟，並由此成為呷哺呷哺的爆款品牌，並驅動股價暴漲五六倍。
如今，功臣的他的被迫出局，讓資本市場對呷哺呷哺的未來發展出現分歧，股價呈現自由下墜。
3月15日，高瓴資本清倉了呷哺，緊接着大摩也清倉式減持。
大資本的“出逃”，看似是對人才的看重，其實是對品牌未來成長性的擔憂。
不過，預期成長性難題，可能不是湊湊的獨家煩惱，也不只限於當下，而是餐飲行業的長期共性。
可以看到，去年底以來，海底撈、呷哺、九毛九相繼經歷了股價大漲，其中呷哺和九毛九漲幅，均超過五倍，隨後持續下跌的過程。
目前，海底撈、呷哺呷哺基本跌回之前的原點，九毛九則尚有近80%的漲幅。
疫情大背景下，餐飲企業的當期業績怎麼都不可能好看。所以，市場對企業疫情抗壓能力以及未來成長性的看重，才是驅動投資者預期的關鍵因素。
而之後股價回落，除了大盤整體趨勢的影響，或許還有結果不及市場預期的因素在。
為此，本文將在幾家企業單店模型穩定的前提下，從門店擴張、同店增長、第二增長曲線等三個方面，對其可預期成長性展開分析。
門店擴張速度，在於供應鏈跟不跟得上？過去一年，餐飲界受到的打擊有目共睹——國家統計局統計數據顯示，2020年全國餐飲收入為39527億元，同比下降16.6%。
不過，損失雖然慘重，但對抗風險能力強的龍頭餐飲公司來説也是機會——以較低的成本獲得點位，趁機擴張市場份額。
可以看到，除了九毛九（因單店改造而擴張停滯），其餘四個品牌的門店總數，在2020年都有不同幅度的增長。
九毛九和呷哺呷哺在對待新老業務上，呈現截然不同的擴張態度。
對拖後腿的老業務，就2020年的表現來看，九毛九“當機立斷”：全年淨增門店數為-45；呷哺不甘於“沉寂”：全年淨增門店數仍有39個。
對驅動業績增長的新業務，九毛九全力支持，呷哺呷哺謹慎保守。
據招股書，2020年太二計劃新開80家門店，實際淨增門店數達到107家，遠超預期；湊湊疫情前計劃2020年新增40-50店面（2019H2電話會議），但實際僅新增38家。
而接下來，九毛九也會比呷哺呷哺更賣力地擴張自家的掙錢生意。
據九毛九2020H2電話會議：太二按部就班擴張100-120家，開店策略：搶佔一二線城市戰略點位，以現在的城市為中心向下沉，沒有開店的省填滿，2021年年底只剩新疆西藏台灣。
據呷哺呷哺2020H2電話會議：湊湊持續開店，保持2020年謹慎開店策略，疫情影響減小後才會加快佈局。
不過，太二的開店速度還是比不上海底撈。
2020年海底撈全年淨增門店數達到了530家，佔到期初總店數的69%。且未來將繼續保持這樣的態勢。
據2020H2電話會議：截至2021年2月底，已簽約而未開店的店鋪為439家。未來2-3年會增加1000家店。
同樣的低成本擴張機會，為何會出現不同的擴張態勢？我們認為這或許和幾家企業的擴張能力有關。
供應鏈和人才儲備短板，“掣肘”湊湊規模化的門店擴張，供應鏈、資金和人力缺一不可。基於三家的上市屬性，資金基本無阻力，此文不做贅述。
供應鏈方面，呷哺呷哺（湊湊）和九毛九（太二）一樣，都是兩個品牌共用供應鏈，海底撈則是獨家。
目前，呷哺呷哺在全國共建有一箇中央廚房，13個配送中心和2個區域分發中心，覆蓋了182座城市。
但從分佈看，供應鏈佈局重心在北方：配送中心幾乎都集中在北部地區，中央廚房也設在北京。
據2020年年報，呷哺呷哺正在規劃建設第二家中央廚房，只是位置同樣設在北京。這對實行全國擴店計劃的湊湊來説，並不友好。
與之相比，九毛九的供應側更為寬裕。
資料顯示，九毛九在國內共有三個中央廚房：廣東、海南和湖北，以支持現有店鋪在華南、華中及華東的側重。
同時，九毛九還在升級當前央廚的產能供給能力，以及規劃建設新的央廚，建設期約為三年。
不過，在新的央廚產能投放之前，目前的供應鏈是否能跟上下一步擴張進度，仍然存在不確定性。
和九毛九供應鏈尚未完善不同，海底撈的供應鏈——阿米巴模式有着“行業標杆”之稱。
這個模式下串聯的頤海國際（火鍋底料商）、蜀海（中央廚房）、蜀韻東方（裝修工程）等關聯方，讓海底撈的供應鏈分佈全國。
而配合海底撈目前的擴張規劃“加密一二線城市，下沉三四線城市”，其供應鏈體系也在向三四線城市傾斜。
除了供應鏈的參差，各家在門店擴張的人員架構上也有不同。
海底撈有清晰的人才培養和晉升通道，其門店店長都是通過內部機制選拔，高級管理人員儲備充足。
據海底撈FY2019業績點評暨電話會：目前儲備幹部總計1362,其中大陸地區1264人，內地以外98人。
而太二和湊湊沒有相應的人才機制，門店擴張靠大量外聘店長——各類第三方招聘網站上，都有九毛九和呷哺呷哺招聘店長的信息——這為兩家後續的管理穩定性蒙上了一層陰影。
綜上可以看到，供應鏈的拖累讓湊湊不敢放開擴店，太二正升級中央廚房，為接下來的擴張做準備，而人才和供給的完善，海底撈一直在擴張路上“狂奔”。
不過，在企業“磨拳擦掌”往前衝的時候，還需要警惕天花板的存在，以便在撞上前剎車。
海底撈或將最早觸“板”關於各企業的門店增量上限，我們在各家的財報裏翻出了一些蛛絲馬跡：
·據九毛九2020H1電話會議：（太二）廣深是100家的市場容量，北京、上海按廣州的1.5倍左右，是150家左右，北上廣深加起來就有500多家。
按其目前的開店步伐（下圖），離夠到天花板遠着呢。
·據呷哺呷哺2020年業績會：湊湊未來全國門店數量上限空間預計在2000家左右。
而表外表裏的預設測算顯示，湊湊的開店區間大概在600-700家。
以湊湊目前僅有140家的數量以及謹慎的擴張節奏，和這兩種上限都相距甚遠。
·據海底撈2020H2電話會議：未來2-3年會開1000家店鋪。
海底撈目前的門店數約為1300家，按這個開店計劃，2年內其門店數將達到2300家左右。
這個數值已然衝進了我們測算出的海底撈開店區間（2200-2500家）。
綜合來看，在投資者關心的門店擴張問題上，受供應鏈掣肘的湊湊，擴店策略不及預期，狂奔的海底撈，要警惕擴張天花板的到來，太二擴張的確定性來得相對靠譜一些。
但無論店面增加得多還是少，在疫情環境下逆勢擴張，都會對品牌抗風險能力提出新的要求。那麼，在三家擴張的同時，它們的基本盤——同店增長維護的如何呢？
誰的同店增長能力最穩定？
數據顯示，2020年三家品牌的同店增長都毋庸置疑地下滑了，但下滑的程度有差別：太二、湊湊表現尚可，降幅在10%以內；海底撈則在20%以內。
備註：擴張過程難以避免新開店鋪分流銷售額的情況，所以疫情前同店增長相應降低屬正常規律。
而三家品牌拉開差距的地方，在於客流量和客單價的恢復情況不同。
搶佔消費者心智，拉動客流量疫情雖然催發了餐飲行業的集中度，但寒冬並沒有完全過去，扛過疫情的餐飲巨頭亟需客流量實現業績“回血”。
就品牌影響力來看，海底撈和呷哺呷哺分別排在2021年火鍋十大品牌的前兩位；太二也衝上了酸菜魚賽道2021年十大品牌第一位。
這樣的品牌辨識度，一定程度培養起了消費者心智：當消費者想吃火鍋時，先想到海底撈；提起酸菜魚，會聯想起太二。
此外，據表外表裏對一線城市調研顯示，海底撈在火鍋品牌中口碑最高，湊湊評分第三；太二的評分在酸菜魚品牌裏也排在首位。
品牌影響力和口碑評價的差別，影響了幾家的翻枱率表現。
如下圖，海底撈2020H2的翻枱率提升至3.7；太二提升至4.2；湊湊則僅有3.1。
分析完客流量的表現情況，我們再看看客單價的彈性。
豐富SKU，“迂迴”提升客單價相較於客流量，客單價提升其實更有質量——增加的收入大部分都是利潤。
不過，消費者一般對就餐價格比較敏感，如果貿然增加客單價，容易引起消費者的反感。
比如，疫情期間（2020年4月)海底撈在四天裏，經歷了“漲價—消費者不滿—上熱搜—道歉—恢復原價—門店執行”的完整鬧劇。
類似的教訓多了，餐飲企業更願意採用迂迴的方式——增加SKU，來提升客單價。
這種模式的佼佼者之一是星巴克。
1995年夏天，星巴克首創在咖啡館提供星冰樂，激發了咖啡奶昔類冷飲的熱度。夏末，星冰樂銷量佔比夏季產品總銷量的 11%。
嚐到“甜頭”的星巴克，之後在創新新品上一發不可收拾，這導致其自2005年-2019年，食品收入佔比持續提升。
回到本文的三家企業，我們看看它們的SKU施展空間如何。
數據顯示，從2020年6月至今，太二菜品上新6次，共計推出10道新菜；湊湊的上新菜品是4款區域限定的鍋底和4道新菜；海底撈的新品主要是飲品和甜點。
由此可知，SKU方面，太二的上升空間在菜品本身，火鍋類餐飲更多是在零售和周邊產品。
這讓推出新菜品最多的太二，以及零售和周邊產品創新最多的海底撈，比兩邊都不沾的呷哺呷哺，在提升客單價上更有想象空間。
財報數據也交叉印證了這一情況。
如下圖，2020年，太二的客單價同比增長5.3%，海底撈同比增長4.7%，而湊湊的客單價同比下降了3.7%。
不過，湊湊的客單價仍是幾家裏最高的。而過高的客單價，同樣意味着提升空間有限。
總結上述三家品牌同店增長驅動因子的表現，可以發現：
·湊湊在於：高客單價，低翻枱率；
·海底撈在於：客單價提升，翻枱率中等；
·太二：客單價提升，高翻枱率。
相比之下，太二未來的同店增長更具想象力，海底撈尚有可追趕的空間，湊湊的不確定性最大。
但優秀如太二，仍要面對投資者審視的升級——市場對企業的需求已由“出爆款”演變為“持續出爆品”。
爆款品牌難求，第二增長曲線成謎持續推出爆款品牌，打造第二、第三以及更多的增長曲線，是每個餐飲企業都垂涎的能力。
比如，在九毛九品牌收縮與太二的擴張之間，九毛九仍在不斷嘗試孵化新的爆款品牌。
從佈局看，九毛九將第二增長曲線“壓”在了慫火鍋——目前慫火鍋已開店兩家，首店在開業兩週後一躍而起，佔據了大眾點評全城火鍋熱門榜排名第一。
不過，故事開頭雖吸引人，但它能否成為下一個爆款子品牌，卻是未知數。
九毛九並不孤獨，呷哺呷哺也努力在湊湊主力增長之外，探索第二增長曲線。它的着眼點是調味品業務——調味料、蘸料和底料等。
然而有海底撈系供應鏈公司“珠玉在前”，呷哺呷哺想在火鍋調味品方面做出爆款，難度頗大。
和它們相比，海底撈雖然也佈局了多個品牌：孵化和外延併購餐飲（漢舍中國菜、麪館），但都沒有突出成果，主品牌海底撈始終是集團生命線。
由此來看，海底撈在向市場證明自己新業務的增長性上更為迫切。
或處於起步階段，或處於探索階段，讓三家的新業態可挖掘的空間有限，至於後續的故事怎麼發展，需要長期追蹤。
小結疫情襲來、門店營業受限的日子裏，海底撈、湊湊甚至發誓“不做外賣”的太二，都曾試圖發展外賣“求生存”。但最終拯救業績，讓它們扛過疫情風險的還是主業。
抓住低成本獲得鋪（點）位的機會，供應鏈相對抗打的海底撈、太二，大肆進行門店擴張。供給端“脆弱”的湊湊，在擴店上顯得小心謹慎。
此外，在成長性預期上，海底撈和湊湊，一個或將提前觸到門店擴張天花板，一個在客單價上提升空間有限，這難免讓投資者疑慮。
相比之下，太二兩方面表現都更佳，有着更高的確定性，或許是股價相對堅挺的原因。