2021-10-29華安證券股份有限公司馬遠方,虞曉文對晨光文具進行研究併發布了研究報告《Q3傳統核心業務暫承壓，新業務再創佳績》，本報告對晨光文具給出增持評級，當前股價為63.15元。
晨光文具(603899)
主要觀點：
事件：晨光文具發佈2021年三季報，高基數下增速環比略有放緩。晨光文具發佈2021年三季報，2021Q1-3收入121.52億元，同比+42.3%，歸母淨利潤11.17億元，同比+22.4%，扣非歸母淨利潤9.92億元，同比+25.1%。對應2021Q3收入44.65億元，同比+18.2%，歸母淨利潤4.51億元，同比+0.6%，扣非歸母淨利3.79億元，同比-6.5%，去年同期高基數下增速環比放緩。
Q3傳統核心業務受高基數影響增長環比降速，但複合增速符合預期。分業務拆分，傳統核心業務受去年同期高基數影響，增速環比回落。估算得到公司Q3傳統核心業務約23.72億元，同比增長約2.4%，增速較前期表觀放緩的主要原因是去年受疫情影響下Q3大學訊下游充分補庫造成高基數，以及Q3部分地區疫情反覆和雙減政策對部分下游備貨信心產生衝擊，不過該收入規模對應19年同期的複合增速仍有11.32%，符合公司歷年該業務增長的預期。
傳統核心業務中，晨光科技Q3實現營收1.66億元，同比增長23.81%，增速環比提升。公司線上業務由晨光科技與分銷商共同完成，預計前三季度線上銷售保持穩定推進。
新業務保持健康快速發展態勢，盈利能力穩健。新業務方面，科力普Q3實現收入18.05億元，同比增長42.91%；生活館實現營業收入2.88億元，同比增長46.45%，其中九木雜物社實現營業收入2.55億元，同比增長55.08%。截止Q3期末，公司共有496家零售大店，其中晨光生活館60家，九木雜物社436家（直營299家，加盟137家）。Q3生活館數量較Q2末保持不變，九木雜物社數量淨增33家，以直營店為主。九木雜物社是公司傳統核心業務渠道和產品升級的橋頭堡，也是公司高附加值產品在精品渠道發展的標杆，展望未來該業務有望貢獻新的利潤彈性。
分產品拆分，Q3書寫工具/學生文具/辦公文具/其他產品/辦公直銷分別實現收入9.18/9.72/6.20/1.49/18.04億元，同比增長4.65%/-2.15%/12.31%/61.94%/42.98%。
會計準則變化以及原材料成本上行的影響，毛利率承壓略承壓。受運輸費用會計準則的變化以及原材料成本上升的影響，公司Q3綜合毛利率為24.39%，較去年同期下降了2.7個pct；淨利率10.17%，較去年同期下降了1.62個pct。其中，辦公直銷業務的毛利率下降相對較多，主要源於客户結構的改變與產品結構的改變，但預計該業務的盈利能力仍穩中有升。
投資建議
預計公司2021-2023年收入為162.71/197.56/236.30億元，同比分別增加23.8%/21.4%/19.6%，歸母淨利潤為15.00/17.44/20.77億元，同比分別增加19.5%/16.2%/19.1%。2021年10月28日收盤價63.53元對應2021-2023年估值分別為39.25X/33.78X/28.36X。晨光傳統核心業務的渠道、品牌、產品護城河寬。儘管Q3受行業大環境以及去年高基數影響同比增速放緩，但是從兩年複合增速的角度看，該業務仍保持健康平穩發展。公司新五年將堅定推進強商品戰略以及全面的渠道和產品升級戰略，我們看好其較強的戰略落地能力。此外，公司科力普和零售大店等新業務發展順利，盈利質量不斷提升，戰略地位持續深化。維持“增持”評級。
風險提示
內部管理提升不達預期，辦公直銷以及零售大店等新業務發展不達預期。
該股最近90天內共有26家機構給出評級，買入評級21家，增持評級5家；過去90天內機構目標均價為98.42；證券之星估值分析工具顯示，晨光文具（603899）好公司評級為4星，好價格評級為3星，估值綜合評級為3.5星。