投得好不如退得好，百濟神州早期投資人：錯過千億市值，後悔死了

本文來源：時代財經 作者：幸雯雯 馮珊珊

2021年，中國股權投資市場整體表現活躍，募投總額均打破歷史記錄。

據清科研究中心統計，2021年VC/PE市場全年募資金額為2.21萬億，同比增長84.5%；投資金額為1.42萬億元，同比增長60.4%。市場擴容的同時，募資結構兩極化趨勢也愈發顯著，募資難已經是業內共識。

然而，在行業洗牌趨勢愈發明顯的當下，時代財經採訪的多位投資人均表示，投得好只是第一步，退得好才是最重要的。

“現在創投行業對於機構的考驗，更多的不是投資項目和機會的考驗，而是退出的考驗。”時代伯樂執行合夥人、基業常青經濟研究院董事長王曉玲告訴時代財經。

創投行業不乏創造千倍回報神話的案例，如君聯資本在康龍化成一個項目可賺約200億，去年中秋節後紅杉資本兩次減持穩健醫療股份套現近30億，但也有不少投資人過早退出，回報不及預期。

“當初投了一點點，很早就退出了，所以現在很後悔。”創新藥巨頭百濟神州一名天使投資人向時代財經透露。

全國最大健身平台Keep的一名早期天使投資人也跟時代財經分享，“當時早期投了幾百萬元，退出的時候，公司估值已經有十多個億。”

資本市場依舊變幻莫測。日前，Keep已向港交所遞交招股書，有望成為“運動類App上市第一股”，而百濟神州也剛被列入美國《外國公司問責法》（HFCAA）暫定名單。此時，我們也可以回過頭來，從這些優秀企業的早期投資人分享的故事，借鑑一些投資經驗。

圖片來源：視覺中國

投得好不如退得好

“百濟燒錢燒到心慌，一個試驗動輒要花掉十幾億元人民幣”，回憶起多年前投資百濟神州，何向飛（化名）依然印象深刻，但更讓他耿耿於懷的，是退出退早了，“當初投了一點點，很早就退出了，所以現在很後悔。”

百濟神州的崛起是國內仿製藥向創新藥轉型的時代縮影。2011年創立至今，百濟神州從一家寂寂無名的藥企一舉成為國內創新型藥研發巨擘。2021年12月15日，百濟神州登陸科創板，成為全球首家實現在納斯達克、港交所、上交所三地上市的生物科技企業。

眾所周知，生物醫藥行業具有研發週期長、投入大、風險高的特點。2018年至2020年，百濟神州的研發費用約為46億元、66億元、85億元。也就是説，這三年平均每天花費1799萬元投入研發。

據何向飛回憶，在最初百濟神州推行自建臨牀團隊、堅持國際多中心臨牀戰略的時期，也曾引發市場一定的討論和爭議，被認為是一種巨大浪費。

當時，看到面前的“窟窿”越來越大，何向飛不得不及時止損，退出了百濟神州的股東行列，“而後期機構進場時，百濟神州的估值已經很高，沒賺到什麼錢，所以説，投得好還不如退得好。”

而由於巧妙判斷好退出時間，深圳本土創投時代伯樂在其一個主導項目上，最終給LP創造超過20倍的綜合收益。

據王曉玲介紹，2019年時代伯樂原本可以退出該項目，但王曉玲與團隊商量後，認為公司被嚴重低估，所以當時沒有采取解禁之後就賣出的行為，而是在2021年上半年才賣出。

“2019年企業股價大概十幾塊錢，我們頂住了很多投資者的壓力，等到兩年半後才賣出”，王曉玲向時代財經透露，“該項目綜合賣價賣到了60塊錢，綜合收益超過20倍，最高的價格賣到了84塊錢，最高收益是30多倍。”

王曉玲認為，投得好只是第一步，退得好才是最重要的，“可以讓你在不到3年的時間內有五六倍的收益其實是很難的，現在創投行業對於機構的考驗，更多的不是投資項目和機會的考驗，而是退出的考驗。”

投資其實是投人

直至目前，百濟神州依然虧損，此前公司披露2021年度業績快報顯示，其2021年全年總營收達75.89億元，同比大增257.9%，扣非淨虧損99.68億元。然而，這不妨礙何向飛堅定看好它。

圖片來源：百濟神州公告

何向飛認為生物醫藥企業的成功不僅需要好的科學技術基礎和持續的資本，還需要有好的創始人和團隊，現在很多創新藥企的創始人，都有着科學家、院士、創業者等多重身份。未來，產業界跟投資界之間的融合會越來越深。

“未來最具優勢的人才就是像王曉東院士這樣的人。創建百濟神州之前，大家都認為是他是科學家，但他為百濟神州做了一系列資本運作，一步步打造了今天百濟的千億市值。公司去年的淨虧損已經收窄了，中國未來十年將是創新藥的黃金時期。”何向飛向時代財經表示。

如果説優秀的投資人對商業邏輯有靈敏的嗅覺，那麼創業者對趨勢發展有天然的感知。

2015年，北京一家天使基金創始人王赫（化名），看中了剛從北京信息科技大學畢業兩年的王寧，在後者創建Keep的第二年投資了它，“儘管彼時Keep的商業模式還不完整，只是證明低成本獲取用户的能力很強，真正收錢的產品和服務還沒有推出來。”王赫向時代財經透露。

Keep先從健身減肥切入，成為國內最大的線上健身平台，之後拓展品類，推出Keep的自有品牌。王赫告訴時代財經，這樣一來就把整個流量口開大，讓更多的用户都進來，是非常有吸引力的一個投資亮點。

“每個創業者對產品的理解不一樣，有些純工具類型的產品做得很專業，但是缺乏温度。Keep不是健身市場上最早做產品的，但是是第一款有温度的產品”，王赫告訴時代財經，“但Keep認為，體育健身市場之所以火起來，是因為人們的生活更好了，才有健康健美的需求，這背後是跟時尚潮流聯繫在一起的。”

圖片來源：Keep官網

剛剛獲得2022最佳女性直投基金投資人的王曉玲也認為，投資其實就是投人。

“投資最難的在於能否看懂企業家、能否在未來不斷創新、能否在危機中找到企業生存的機會，投人更多是軟性的判斷。”王曉玲指出，女性的細膩敏感是在從事創投行當的天然優勢，“而且由於女性的柔性更多，她們在跟項目企業溝通談判的過程中，更懂得緩和氣氛、降低談判難度。”

專家建議化解股權投資募資難

2021年，中國股權投資市場整體表現活躍，募投總額均打破歷史記錄。據清科研究中心統計，2021年VC/PE市場全年募資金額為2.21萬億，同比增長84.5%；投資金額為1.42萬億元，同比增長60.4%。市場擴容的同時，募資結構兩極化趨勢也愈發顯著，募資難已經是業內共識。

“我們説內卷越來越嚴重，可能在募集資金那一步就很難邁開了。除此之外，不單要把項目投好，還要把項目管好，還要扛風險，最後還要退得好。太難了。”王曉玲向時代財經表示。

今年，全國政協委員、中信資本控股有限公司董事長兼首席執行官張懿宸便帶來關於化解股權投資募資難的議案《關於促進我國私募股權投資行業健康穩定發展的提案》。

在張懿宸看來，募資市場目前仍然缺少真正的“長錢”，“募資難”是我國私募股權基金行業長期面臨的嚴峻挑戰。特別是養老基金、保險公司的資金屬性與私募股權投資產品最為契合，但目前受內外多重因素影響，“活水”仍未能充分流入市場。

因此，張懿宸從三個方面提出了建議，包括：為私募股權市場引入更多源頭活水；加強對政府引導基金的頂層設計；深化股權投資和創業投資份額轉讓試點工作。

創投行業洗牌趨勢愈發明顯，門檻也會越來越高，機構需要非常深度體系化的能力去應對募投管退的各個環節。但王曉玲認為，今年的創投環境會比去年更友好，“包括‘碳中和’、‘專精特新’、還有註冊制下退出週期越來越短等。但對於如何提高投資機構的資金使用效率，是今年比較重要的課題。投資機構的資金使用效率越高，那麼機構的實力可以越快被驗證，所以這是接下來對於機構的一些機會。”