白酒輸血地方財政圖鑑：充實社保基金、地方化債“主力軍”

　　繼貴州茅台(600519.SH)、老白乾酒（600559.SH）、瀘州老窖（000568.SZ）之後，又有白酒企業加入“輸血”地方財政的行列。

　　1月15日晚間，古井貢酒（000596.SZ）發佈公告稱，公司間接控股股東亳州市國有資本運營有限公司(下稱“亳州國資公司”)擬將持有的古井集團6%國有股權無償劃轉至安徽省財政廳持有，委託安徽省國有資本運營控股集團有限公司作為承接主體，對劃轉的國有股權進行專户管理，用以充實社保基金。

　　2019年以來，白酒企業頻頻通過無償劃轉國有股權“輸血”地方財政，貴州茅台是其中的典型。2019年底和2020年底，茅台集團兩度向貴州省國有資本運營有限責任公司（下稱“貴州國資運營公司”）無償劃轉貴州茅台共計8％的股份。之後，“河北王”老白乾酒和“川酒金花”瀘州老窖紛紛效仿茅台，兩者各自的實控人衡水市財政局和瀘州市國資委分別將其所持有白酒上市公司控股股東的部分國有股權劃轉至河北省財政廳、四川省財政廳。

　　時代週報記者還發現，宜賓市國資委也將宜賓國資公司，即五糧液（000858.SZ）控股股東10%的股權無償劃轉至四川省財政廳。

　　儘管最終受讓方均是當地省財政廳，但用途不盡相同。茅台國有股權劃轉並未説明具體用途，業內認為主要是用於化解地方債務，創下“茅台化債”模式，其他三家白酒企業則是為了充實當地社保基金。

　　1月15日，時代週報記者以投資者身份分別致電瀘州老窖及老白乾酒董秘辦，兩家酒企相關負責人均表示，股權轉讓事項僅涉及公司股東層面，不會對公司的正常經營事項造成影響。

　　當日，光大銀行金融市場分析師周茂華對時代週報記者表示，按規定，劃轉股份之後股權承接人享有收益權和處置權，但要履行必要義務，同時不干預企業日常經營。股權劃轉不改變國有股權屬性、管理體制和方式。股權劃轉不改變公司總股權數量，旗下資產規模變化需要動態來看，關鍵還是要看未來公司發展情況。如通過股權劃轉，上市國企的治理結構更加完善、經營效率提升，投資者對公司發展前景更趨樂觀，總資產將持續擴張。

　　白酒業在地方經濟版圖佔據重要位置，白酒企業多為當地納税大户，“輸血”地方政府也並非新鮮事。而在多家白酒企業陸續輸血地方財政之際，作為白酒消費大省卻沒有白酒上市公司的山東省也按耐不住了。濰坊市國資委在入主當地化工企業ST亞星（600319.SH）之後，也加入到當前這場資本爭奪白酒資產的競賽中。

　　可惜的是，濰坊市國資“飲下這杯白酒”的願望落空。1月17日，ST亞星發佈公告稱，已和景芝酒業決定終止籌劃本次重大資產重組事項。

　　“中國白酒所在地往往是一些經濟相對落後的地區，優勢酒企在本地財税中扮演着重要角色，同時作為重要的本地税收來源，酒企在本地金融體系中承擔着重要的槓桿作用，擁有國資背景的酒企輸血地方財政，是企業社會責任的一種體現，也是換取政府繼續支持的方式。”1月15日，白酒分析師蔡學飛對時代週報記者表示。

　　“輸血”大比拼

　　各地國企密集轉讓國有股權，與此前國務院關於全面推開劃轉部分國有資本充實社保基金的決策部署有關。

　　2017年11月，國務院印發《劃轉部分國有資本充實社保基金實施方案》，中央和地方劃轉部分國有資本充實社保基金工作於2019年全面推開，白酒企業則成為其中濃墨重彩的一筆。

　　“在實施國有股權劃轉政策時，各地國資委都在尋找優良生態行業。而白酒行業目前整體經濟效益和盈利發展狀況都較為良好。”1月15日，中國企業研究院首席研究員李錦向時代週報記者表示。

　　中國白酒產業有着明顯的地域特色，安徽有“徽酒四傑”，其中古井貢酒和金種子酒（600199.SH）均屬國有控股。不過，金種子酒目前已自身難保，財報數據顯示，公司在2019年和2020年前三季度分別虧損2.04億和1.05億元 ；反觀古井貢酒，2019年淨利潤達20.98億元，位列中國白酒上市公司第五位。

　　作為“徽酒四傑”之首，古井貢酒自然成為安徽地區劃轉國有股權的“主力”之一。

　　2019年3月，古井貢酒發佈公告稱，亳州市國資委擬將古井集團60%股權無償劃入亳州國資公司，這項劃轉在2020年12月23日完成工商變更登記手續，亳州國資公司正式成為古井貢酒間接控股股東。2021年1月15日，亳州國資公司將持有的古井集團6%國有股權無償劃轉至安徽省財政廳持有。

　　（製圖/時代週報實習記者 餘佩掀 實習生 鍾美琪）

　　古井集團為古井貢酒控股股東，持股53.89%。1月15日，古井貢酒報收236.0元/股，總市值1188.50億元。

　　作為中國的產酒大省，四川省有“川酒六朵金花”，其中只有五糧液（000858.SZ）和瀘州老窖為國有控股，分別位於“酒都”宜賓市和“酒城”瀘州市。

　　各家白酒企業的股權結構不同，劃轉方式也不一樣，瀘州老窖國有股權劃轉方式相對更為複雜，既包括劃轉上市公司股份，又包括劃轉控股股東及其一致行動人的部分股權。

　　公告顯示，瀘州老窖實控人瀘州市國資委擬將所持11.1193萬股瀘州老窖國有股（佔瀘州市國資委所持瀘州老窖股份的10%，佔瀘州老窖總股本的0.008%），及所持公司控股股東老窖集團10%股權、所持老窖集團一致行動人興瀘集團10%股權無償劃轉給四川省財政廳，由四川省財政廳代社保基金持有。

　　截至1月5日，老窖集團和興瀘集團國有股權劃轉手續已辦理完畢，瀘州國資委直接持有瀘州老窖股份劃轉手續尚未辦理完成。

　　（製圖/時代週報實習記者 餘佩掀 實習生 鍾美琪）

　　瀘州老窖控股股東老窖集團持有上市公司26.02%股權，興瀘集團持有上市公司24.99%股權。1月15日，瀘州老窖報收243.50元/股，總市值3566.67億元。以當天收盤價計算，瀘州國資委擬劃轉的瀘州老窖11.1193萬股對應市值為2707.55萬元。

　　時代週報記者發現，五糧液的控股股東也向四川省財政廳“輸了血”。

　　根據天原股份（002386.SZ）2020年11月5日公告，宜賓市國資委將持有宜賓市國有資產經營有限公司（下稱“宜賓國資公司”）10%的股權無償劃轉至四川省財政廳，於2020年11月4日已完成工商變更登記。

　　劃轉完成後，宜賓國資委、四川省財政廳分別持有宜賓國資公司90%、10%的股權。

　　宜賓國資公司是天原股份的控股股東，同時也是五糧液的控股股東，直接持股五糧液34.43%。此外，宜賓國資公司全資子公司五糧液集團，還持股五糧液20.40%股權。

　　1月15日收盤，五糧液報287.70元/股，總市值11167.39億元。

　　時代週報記者分別致電宜賓市國資委和宜賓國資公司，截至發稿，暫無人接聽。

　　作為河北省唯一一家上市酒企，老白乾酒於2020年12月25日晚間發佈公告稱，公司實控人衡水市財政局將其通過衡水市建設投資集團有限公司持有的老白乾集團國有股權的10%無償劃轉給河北省財政廳。

　　老白乾集團為老白乾酒控股股東，持股老白乾酒25.63%。1月15日，老白乾酒報收28.02元/股，總市值251.42億元。

　　李錦認為，在刺激消費的背景下，當前白酒行業盈利快速增長勢頭盡顯，與白酒企業相關聯的國有股權價值水漲船高，有利於充實當地社保基金。且相對其他國企，白酒企業投資回報較為快速，更有利於促進當地經濟發展，增強當地財政實力。在資本保值增值方面，白酒企業應該保持自己的競爭優勢，實現生產收益穩中推進。

　　爭議“茅台化債”模式

　　在本輪“輸血”地方財政中，與其他三家白酒企業不一樣，貴州茅台更多是為了助力貴州化解債務。

　　2020年12月30日晚間，貴州茅台公告，控股股東茅台集團已通過無償劃轉方式將持有的公司5024萬股份劃（佔比為4%）轉給貴州國資運營公司，後者實控人是貴州省財政廳。按照當日茅台的收盤價1993元/股計算，該筆股權劃轉總市值高達1001.3億元。

　　這是茅台集團一年時間裏第二次向貴州國資運營公司無償劃轉股權。上一次股權轉讓於2019年12月25日公告，無償劃轉股數同樣為5024萬股，佔總股本4％。當天貴州茅台收盤價為1120.61元／股，該部分股權市值近570億元。

　　此後一年時間裏，貴州國資運營公司陸續減持這部分茅台股份。

　　財報數據顯示，截至2020年3季度末，貴州國資運營公司持股比例由4%降至2.67%。截至2020年12月23日，貴州國資運營公司持股比例進一步下降至0.68%。這一年以來，貴州茅台股價持續上漲，盤中觸及最高價1906.2元/股。按照區間成交均價計算，貴州國資運營公司套現已超700億元。

　　本次無償劃轉完成後，貴州國資運營公司持有貴州茅台5882.4萬股股份，佔公司總股本的4.68%，若以2021年1月15日最新收盤價2082.0元/股計算，貴州國資運營公司持有的該部分股權對應市值達1192.95億元。加上此前已經套現的逾700億元，茅台兩次劃轉股權對應總市值超1800億元。

　　在業內看來，貴州國資運營公司通過減持貴州茅台股票套現來化解債務或充實社保基金。貴州省地處中國中部和西部地區的結合地帶，經濟總量位於全國中下游水平，面臨較大存續城投債券集中兑付壓力。數據顯示，2019年，貴州城投有息負債和地方政府債務餘額分別為1.10萬億元、9673億元左右，2020-2025年城投債券每年到期規模多超過400億元。

　　自2019年10月貴州省地方金融監督管理局舉辦貴州省債券市場投資者懇談會以來，貴州陸續出台了獨具特色的化債舉措，其中備受關注的便是圍繞茅台展開的一系列“組合拳”。

　　實際上，自前貴州省交通運輸廳廳長、黨委書記高衞東於2020年3月接替李保芳，成為茅台集團黨委書記兼董事長、貴州茅台董事長之後，茅台對貴州當地的“輸血”動作明顯增加。

　　2020年11月，茅台集團發佈公告稱，公司將面向專業投資者公開發行面值總額不超過150億元無擔保公司債券，用於收購同為貴州國資旗下的貴州高速公路集團有限公司(下稱“貴州高速”)股權、償還有息債務、補充流動資金需求等。這也是茅台集團史上首次發債。

　　值得注意的是，截至2020年6月末，貴州高速虧損19.2億元；貴州高速負債合計2894.28億元，負債率為69.98%。業內認為，茅台邁出了輔助貴州化債的一步，以其優質資產，通過撬動資本槓桿間接引導債務風險的化解。

　　不僅如此，2020年9月15日，貴州茅台公告稱，公司控股子公司貴州茅台集團財務有限公司(下稱“茅台財務”)開展固定收益類有價證券投資業務，投資總規模不超過其資本總額的70%。

　　申萬宏源首席固收分析師孟祥娟在研報中認為，這意味着茅台公司可以買貴州城投的債券，邊際上能夠提升一點市場對貴州城投的認可度，但是相對於貴州的債務量來講，茅台財務能買的債券量還是較少的，無法解決貴州根本問題。

　　1月16日，中央財經大學財税學院教授、中證鵬元地方財政投融資研究所執行所長温來成接受時代週報記者採訪時表示，“茅台化債”屬於各地政府化解債務中的一種具有地方特色的做法。這幾年白酒行業股價上漲的比較多，地方政府通過出售白酒上市公司部分股份來化解部分地方政府隱形債務，該模式較容易操作，成本也較低，並能在較短時間內見效。

　　“不過，並不是所有地方政府都有像茅台這樣的優質資產，未必能學習‘白酒化債’模式。”温來成對時代週報記者説。

　　此外，捐款也是茅台“輸血”的一種方式。2020年以來，貴州茅台公開的捐款項目合計達13.9億元。

　　貴州茅台的大額捐贈引發小股東質疑，認為茅台未經股東大會決議，董事會擅自捐款屬於違規操作，損害了小股東的權益，擬對貴州茅台發起集體訴訟。

　　國資“飲酒”深意

　　白酒企業的股權成為充實地方政府“錢袋子”的主要財源之一，白酒資產亦變得炙手可熱。

　　在ST亞星控股股東變更為濰坊市城投集團，公司實際控制人變更為濰坊市國資委後，濰坊市國資委立馬發起了對景芝酒業的收購。

　　1月10日，ST亞星發佈《關於籌劃重大資產重組暨簽訂現金收購景芝酒業白酒業務控制權意向性協議的公告》顯示，ST亞星擬以現金收購的方式收購景芝酒業白酒業務的控制權。據悉，本次交易對價的支付方式為現金支付，預計將構成重大資產重組情形。

　　公告顯示，1月9日，ST亞星與景芝酒業簽署《合作意向協議》，雙方同意ST亞星或其下屬子公司以現金收購的方式取得景芝酒業白酒業務的經營性資產。本次交易完成後，上市公司將取得景芝酒業白酒業務資產的控制權。

　　此時，距離景芝酒業與江蘇白酒上市公司今世緣“散夥”僅半個月。2020年12月24日，今世緣發佈公告稱，公司決定終止對景芝酒業的投資。

　　地方國資爭奪白酒資產的緊迫性可見一斑。

　　根據今世緣所公佈的資料，2018年，景芝酒業經審計資產總額為34.93萬元，淨資產為7.57億元，分別實現營收和淨利潤12.48億元、627.5萬元。2019年前11月，景芝酒業實現營收12.36億元，淨利潤3715萬元。

　　作為山東規模最大的白酒企業之一，景芝酒業因各種原因，一直未能登陸資本市場。當下，各路資本爭奪白酒資產的併購熱潮湧動，一邊是景芝酒業對上市的渴望，另一邊則是地方國資意圖把景芝酒業留在當地，並盤活ST亞星。

　　不過，這起併購仍存在諸多爭議，引發上交所兩度下發問詢函，要求補充景芝酒業的經營情況、收購的風險等情況。截至目前，ST亞星尚未回覆問詢。

　　1月15日，ST亞星董秘辦相關負責人回應時代週報記者表示，涉及本次收購景芝酒業收購事宜及交易所問詢，後續會發布相關公告。

　　“景芝酒業是濰坊當地的税收的支柱企業，而且在當地拉動經濟、扶貧、帶動關聯產業發展等方面有很大的作用，因此本次收購的背後，地方國資起到了主導作用，主要想把這一税收來源留在當地，而山東也將迎來第一家白酒上市公司，未來可以利用當地政府的資源及政策支持，把景芝酒業做大做強。”1月10日，原山東温和酒業總經理、白酒專家肖竹青告訴時代週報記者。

　　最新消息顯示，ST亞星已和景芝酒業決定終止籌劃本次重大資產重組事項。1月17日，ST亞星發佈公告稱，交易雙方繼續就本次交易核心涉及的標的經營性資產範圍再次進行了磋商，尤其對涉及白酒業務衍生經營性資產 (酒文化、文旅產業資產等)是否劃入本次收購範圍雙方未能達成一致。基於該原因，各方認為該事項已對本次重組構成實質障礙，決定終止籌劃本次重組。各方均不承擔違約責任。

　　在蔡學飛看來，中國白酒消費具有區域性特徵，且中國白酒是重税行業，而且酒類消費往往需要政府的帶領與推動，因此酒企與政府關係非常緊密，國資背景介入酒行業有利於整合區域資源，並且推動相關後續工作的進程。

　　實際上，白酒企業多為當地政府税收大户。從這次四家無償劃轉國有股權的白酒企業來看，貴州茅台每年納税總額位列貴州省榜首，其餘幾家同樣是當地納税大户，老窖集團在2019年四川省企業納税排名中位列第三，五糧液集團則位於第二。