中糧期貨黑色產業鏈研究員 曹姍姍
4月底至今，鐵礦主力合約I09上漲24.15%，漲勢強勁，且與2019年高度相似，同時利好的最大支撐均是來自VALE供應端的擾動。現在鐵礦經歷短暫回調後繼續拉漲，重新梳理的整體交易邏輯，希望給予大家一些啓發。
重新梳理交易邏輯，我的思路是從變與不變兩個角度，對比的是2019年和2020年5月底，即長期和短期。
對比2019年，這次是供應減量與需求減量時空錯配引發的供需失衡，主要的區別是這次供需重新平衡的時間會慢於2019年。供應國由於經濟基礎原因，疫情影響程度難以量化，後續影響時間較長；需求國為穩定就業、刺激經濟，即使利潤下降或為負值也難以達到市場化的大幅減產。兩個風險都是利多鐵礦價格。
對比2020年5月底，鋼材價格下行理論上會帶動鐵礦價格下行，而基於目前的情況，更大概率是首先擠壓鋼廠利潤，邊際的電爐停產，而後才是鐵礦需求端的高爐，因此短期有向下動能，但幅度較小。
對比2019年，不變的是影響供應端的擾動還是VALE，支撐總需求的仍然是中國。對比2020年5月底，不變的是供應不足的矛盾沒有解決，鋼材仍然沒有減產的意願。
一、行情回顧
4月底至今，鐵礦主力合約I09上漲24.15%，漲勢強勁，且與2019年高度相似，同時利好的最大支撐均是來自VALE供應端的擾動。
早在5月18日當週，筆者開始推薦做多鐵礦，當時I09還是從640向700攀爬的途中，給出策略止盈點為750（摺合現貨大概100美元/噸）的位置，對外廣宣報告是在5月25日《密集的頭腦風暴交流，受益良多，商品研究員在飛機上的第三篇隨筆》、5月26日《鐵礦石：牛式看漲期權》。
在6月2日上午，開始建議止盈離場，下午對外發表正式策略報告《鐵礦石：牛式看漲期權--平倉》。現在鐵礦經歷短暫回調後繼續拉漲，重新梳理的整體的交易邏輯，希望給予大家一些啓發。當下鐵礦的交流中必然提及三個問題：
Q1.2020年會複製2019年的行情麼？VALE實際會減產多少？
Q2.漲到這個位置，繼續拉漲的利多還能是什麼？
Q3.交易策略是什麼？做多還是做空？
重新梳理交易邏輯，我的思路是從變與不變兩個角度，對比的是2019年和2020年5月底，即長期和短期。
二、變：供需的時空錯配
對比2019年，這次是供應減量與需求減量時空錯配引發的供需失衡，而2019年是需求不變時，供應斷崖下降且難以恢復引發的供需失衡。主要的區別是這次供需重新平衡的時間會慢於2019年。
對比2020年5月底，觀測數據不僅有巴西發運量，而且有VALE產量預估下調、非主流礦減量絕對值、歐日韓鋼廠開工率回升、海運港口（人員密集型行業）疫情帶動成本永久性增加等。
具體分析，這次供需失衡根本原因是疫情。疫情的發展很迅速，而鐵礦需求端的鋼廠停復產成本很高，有些還沒反應過來，疫情可能已經在該國和該地區等級下降。例如中國，疫情最為嚴重的Q1累計粗鋼產量同比增速仍然為正1.20%（23445萬噸）。日韓歐洲疫情爆發期，中國疫情轉好，全球整體鐵元素需求維穩，同時跨國海運運力緊張，需求國港口庫存下降。而後，鐵礦需求國疫情整體轉好，利潤大幅抬升，而供應國（尤指巴西、南非、印度等）疫情問題爆發，鐵礦供應下降。
下半年供需面臨的風險是：1）供應國由於經濟基礎原因，疫情影響程度難以量化，後續影響時間較長；2）需求國為穩定就業、刺激經濟，即使利潤下降或為負值也難以達到市場化的大幅減產。兩個風險都是利多鐵礦價格。
而短期（6-7月），鐵礦本身的供需是支撐其價格繼續上漲主引擎，但作為主要終端需求國的中國鋼材市場，表觀需求已經處於歷史高位，向上空間有限，因為閏四月延遲的高温雨季即將或已經來臨，庫存觀點初見跡象。鋼材價格下行理論上會帶動鐵礦價格下行，而基於目前的情況，更大概率是首先擠壓鋼廠利潤，邊際的電爐停產，而後才是鐵礦需求端的高爐，因此短期有向下動能，但幅度較小。
三、不變：VALE vs中國
對比2019年，不變的是影響供應端的擾動還是VALE，支撐總需求的仍然是中國。
對比2020年5月底，不變的是供應不足的矛盾沒有解決，鋼材仍然沒有減產的意願。
四、三個問題的回答
梳理完，回答最初的三個問題。
Q1.2020年會複製2019年的行情麼？VALE實際會減產多少？
答：方向上都是向上，且幅度都非常大。但節奏上可能略有不同，2020年上漲的持續時間會更長，過程中的波動會比較大。VALE 2020實際產量預計不足2.8億噸，較2019年3.02億噸下降7.28%，且與2019年不同，這部分減量難以得到非主流礦的補充。
Q2.漲到這個位置，繼續拉漲的利多還能是什麼？
答：這個問題已經潛意識地表明瞭市場大多數人的觀點，只有看漲的理由，沒有看空的。未來每個被交易的信息可能都是利多的，但交易者對於這些信息的產生價格預期判斷有差別，且市場情緒太過於樂觀，因而會出現“不及預期”或“消息證偽”的問題。因此價格的漲跌都會比較快，一旦沒有新的消息刺激，價格就出現短暫回調性下跌。繼續拉漲的利多因素可以是疫情繼續擴散、可以是歐日韓鋼廠開工提升、可以是海運運力緊張、可以是港口管控趨嚴……理由很多，關鍵看是否成為主交易邏輯。
Q3.交易策略是什麼？做多還是做空？
答：現在最好的交易策略就是什麼都不做。想做多的，等一波回調或收均線後再進場，而後建議持有時間在3個月以上，因此建議選擇01合約。想做空的，關注主力資金的淨頭寸和總持倉量，以及兩者之間關係，一旦轉向，就可以考慮入場做空，建議持有時間為1-2周，因此建議選擇09合約。