2022-03-13國海證券股份有限公司蘆冠宇,李宇宸對華熙生物進行研究併發布了研究報告《年報點評：護膚品業務驅動營收高增，四輪驅動戰略穩步推進》，本報告對華熙生物給出增持評級，當前股價為114.48元。
華熙生物(688363)
事件:
華熙生物公佈 2021 年年報，實現營收 49.48 億元/同比增長 87.9%，實現歸母淨利潤 7.82 億元/同比增長 21.1%，實現扣非歸母淨利潤 6.63 億元/同比增長 16.7%。
投資要點：
收入端保持快速增長，利潤端增速短期承壓。2021 年公司實現收49.48 億元/同比增長 87.9%，歸母淨利潤 7.82 億元/同比增長 21.1%。其中 2021Q4 實現營收 19.36 億元/同比增長 86.8%，歸母淨利潤 2.27億元/+9%。 2021 年公司毛利率達 78%/同比下降 3.3pct。 費用率方面，2021 年公司銷售/管理/研發費用率分別達 49.2%/11.9%/5.7%，主要系公司推廣力度加大+銷售人員增長。受股權激勵費用+銷售費用提升+新工廠折舊攤銷提升，公司利潤端收入增速慢於營收端。
HA 原料穩步發展，其他原料快速增長，生物活性物平台逐步搭建。2021 年公司原料端實現營收 9.05 億元/+28.6%，毛利率有所下降至72.2%。分產品類別看：1）化妝品級實現收入 3.9 億/+16%，佔比原料總收入達 43.2%/-4.7pct，在歐美亞等海外市場份額持續提升；2）醫藥級實現營收 2.5 億元/+15.8%，佔比達 27.9%/-3.1pct，毛利率保持在 87%左右，其中注射級實現同比約 30%增長；3）食品級實現收入 1.1 億/+36.9pct，佔比 11.9%/+0.7pct；4）其他原料實現收入1.5 億/+120%，佔比 17%/+7.1pct，實現了多款產品收入超千萬。
醫美管線佈局不斷完善，骨科及其他業務快速增長。2021 年公司醫療終端業務實現收入 7 億元/+21.5%，毛利率略微下降至 82%，其中：
（1）皮膚類醫療產品收入 5.04 億元/+15.9%，佔比 72%。2021 年公司重新梳理醫美管線產品，佈局不斷完善：1）聚焦微交聯的產品差異化優勢打造“大單品”。“御齡雙子針”至 2021 年末已鏈接 1,000多家先鋒醫美機構，累計銷售超過 25 萬支；2）新品方面，2021 年末公司推出 800um 粒徑的雙相交聯大顆粒產品“潤致 5 號”，在研兩款單相產品即將完成臨牀試驗並有望在 2022 年獲批，未來 3-5 年公司軟組織填充劑將覆蓋更多部位；3）水光產品方面，公司基於微交聯技術的第二代產品即將進入臨牀試驗階段，且公司已佈局多個基礎型和功能型水光產品，水光產品預計將在三年內全面進入“械三時代”，符合嚴監管趨勢；4）膠原蛋白和再生材料方面，公司自研膠原蛋白原料已完成關鍵技術突破，膠原蛋白終端產品同步開發；5）醫美輔助類產品方面，至 2022 年 1 月公司已獲批第二類醫療器械醫用敷料 4 項，主要用於微整形、光電項目、果酸換膚術後淺表創面的護理；6）醫美設備產品方面，截至 2021 年 12 月公司已獲批第二類醫療器械水光設備，且水光設備的同系列新品即將問世。
（2）骨科注射液產品實現收入 1.23 億元/+37.1%。其中骨科產品“海力達”已取得安徽省集採中標，獲得掛網銷售資格省份已達 26個。此外公司亦全力開展 PRP 多領域應用，2021 年新增近百家 三級醫院的入院銷售。
（3）其他業務共計實現收入 0.72 億元/+42.7%。
功能性護膚品快速增長，品牌矩陣+爆品體系逐步完善。2021 年公司功能性護膚品實現收入 33.2 億元/+147%，其中毛利率 79%/若將運費還原則實現微增，其中： （1）分品牌看：1）潤百顏實現收入 12.3億元/+117%，其中屏障修護/水潤系列成為爆品；2）誇迪實現收入9.8 億元/+150%，霜類產品表現亮眼；3）米蓓爾實現收入 4.2 億元/+111%；4）BM 肌活實現收入 4.3 億元/+286.2%。（2）分渠道看：1）抖音表現亮眼，其佔比達 17%/+14pct；2）天貓渠道為達人直播的主要陣地，潤百顏達人直播同比下降 8pct 至 19%；3）線下渠道方面，潤百顏開設實體店 3 家/誇迪發展線下加盟店超過 200 家；（3）產品結構看：1）次拋類產品仍同增 107%，但佔比下降 6pct 至 41%；2）面膜/面霜乳液類產品佔比大幅增加 7pct 至 24%/8pct 至 13%。
盈利預測和投資評級：公司 2022 年 1-2 月實現營收 6.4 億元/+55%，營收增長仍保持強勁。預計 2022/2023/2024 年公司實現營收68.8/91.5/115.7 億元，同比增長 39.1%/32.90%/26.50%。預計實現歸母淨利潤 9.97/12.86/16.57 億元，同比增長 27%/29%/29%，維持“增持“評級。
風險提示：1）流量成本大幅度提升；2）海外品牌降價搶佔市場份額；3）產品質量問題；4）監管趨嚴導致產品上新不及預期；5）新鋭品牌快速崛起加劇競爭；6）相關資料及數據如與華熙生物公告不一致，請以公司公告內容為準。
該股最近90天內共有25家機構給出評級，買入評級20家，增持評級5家；過去90天內機構目標均價為164.85。證券之星估值分析工具顯示，華熙生物（688363）好公司評級為4.5星，好價格評級為3星，估值綜合評級為3.5星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)
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