被低估的36氪：2021Q4財報扭虧為盈，吃穩企服紅利

早在2016年3月份，“新經濟”一詞就正式寫入國家政府工作報告中。明確了中國經濟由高速增長轉為高質量發展的背景下，新經濟在新舊動能接續轉換中起到的重要作用。自此，具備對新經濟服務能力的一些領先平台，成為了市場上的稀缺標的。

2022年3月29日美股盤前，從媒體內容起家、聚焦新經濟發展的服務平台36氪發佈了2021年第四季度和全年財報，財報顯示，36氪實現八個季度以來的首次盈利。從企服點評的佈局出發，在新經濟浪潮之下，36氪的增長勢能正在悄然放大。

內容平台夯實穩健基本面

在對外採訪中，36氪CEO馮大剛曾透露，2021年，36氪把業務增長視為全公司最重要的事情。而從財報看來，36氪的努力得到了回報。

2021年第四季度，36氪實現營收1.16億元，可比口徑下同比增長21%。2021年全年，36氪實現營收3.16億元，可比口徑下同比增長19%。值得關注的是，第四季度36氪首次實現扭虧為盈，八個季度以來首次錄得淨利潤1542萬元。其中不容忽視的關鍵點是，36氪季度毛利率高達65%，刷新公司歷史最高水平紀錄，全年毛利率隨之上升到59.3%。這一系列指標體現了36氪擁有潛在盈利能力充足的底氣，究其原因，業務結構是關鍵。

2021年第四季度，36氪廣告、企業增值服務、訂閲收入分別為7639萬元、3033萬元、956萬元，這三項業務的全年數據收入則分別達到2.15億元、7403萬元、2803萬元。36氪依靠優質內容在C端構築了具有一定影響力的IP護城河，實現了“優質內容-頭部影響-價值流量-企業資源-優質內容”的正向反饋，從而實現了對用户的大範圍觸達。加上36氪具備的新經濟屬性，其綜合信息價值對企業具有獨特的吸引力。

實際上，去年下半年以來，由於重點城市疫情反覆等多因素影響，國內廣告大盤表現並不理想。例如騰訊2021年第四季度媒體廣告收入就下降了25%，總廣告收入下降13%。但與此同時，一方面是36氪積極拓展短視頻，用多形式佈局開拓潛在市場規模，一方面是它抓住核心用户和廣告主，反而能夠在逆風市場中保量保價，穩中求進。截至2022年1月，36氪短視頻矩陣全網粉絲已累計650萬，商業化變現潛力還有進一步挖掘的空間，其2021年廣告收入同比增速達24%。

而在企業增值服務上，36氪以自身媒體平台的積累為基礎，利用對企業全方位的觸達能力，構建出包含線下活動、整合營銷、諮詢服務和企服點評的一整套服務體系。第四季度，36氪在線下成功舉辦知名 IP“WISE 峯會”，和抖音合作線上線下聯動吸引百萬流量，並與新經濟和相關企業的發展保持高度同步。企業增值服務在2021年第四季度實現可比口徑下46%的同比增長，並且想象空間還在放大，原因正在於企服點評的拓展。

在現金流狀況和資金儲備上，36氪也保持了健康狀態。2021年第四季度和全年均實現營運現金流為正。截至2021年末，36氪現金餘額為2.16億元。這既説明它自主造血的能力有所保障，也為進一步地耕耘企業市場提供了條件。尤其是隨着黃金時代來臨，36氪決定強化自己服務者的定位。

找到第二增長曲線

IT桔子的統計數據顯示，2021年，企服賽道融資總額以超過6300億元的成績創下歷史新高，較2020年同期翻倍。這無疑是面向B端的企業服務迎來大發展最有力的證明。

但與這種興盛趨勢不相符的是，一方面，賽道火熱催生了大批內容、營銷、工具型服務企業，另一方面，在這些玩家一次次衝擊企服這個“兵家必爭之地”時，市場缺乏對相應產品的系統性評價體系，或者説缺乏一個具有代表性和有效覆蓋能力的綜合企服平台。它應該像是面向企業、經過需求改造的“大眾點評”，在針對企服公司獲客需求的基礎上，把商業行為的效率做得更高。

在To B這個價值萬億的市場空間裏，以平台為依託，面向企業進行產品的管理諮詢，或許會因為其前瞻性，成為比產品本身還先跑出來的黑馬。畢竟，對企業而言，利用企服產品提高生產力的第一步，正是找到合適的好產品。

這也是36氪做企服點評平台的最大優勢——由於原本就深度服務於新經濟發展，有着深厚的企業服務經驗積累，無論圖文還是視頻，地方站還是線下大會，零售物流還是雙碳、機器人，36氪具備行業內數一數二的企業需求理解能力。這種能力外化為一個新的企服點評產品，必然在供需雙方間搭建起前所未有的溝通橋樑，其意義不亞於C端點評服務平台的出現。

從36氪實際的戰略舉措出發，這種解釋有着更強的合理性。36氪的企業增值服務業務原本就包括線下活動、整合營銷、諮詢服務，在這個過程裏，它接觸到海量的真實需求和產品，真實性成為一切點評的基礎。而業務的接觸面又決定了，36氪一方面能夠實現高覆蓋，軟件產品庫已經完全覆蓋中國SaaS行業裏的頭部和中腰部產品，整體覆蓋率達到60%+；另一方面可以實現高觸達，其每月通過平台觸達和服務的買方用户達到60w+，其中來自36氪企服點評的自身引流佔比超過80%。

在這個基礎上，36氪企服點評的發展就像滾雪球一樣，信息的勢能被不斷放大。對比美國同類平台G2，成立十年來估值超過10億美元，收錄超過10萬條軟件信息，從而覆蓋超500萬月活人羣。隨着企服點評平台業務的發展，G2的價值或許也會在36氪身上覆現。

目前，36氪企服點評平台已經錄入了2萬多條真實點評，雖然企服市場由於嚴謹和安全的需求，交易鏈條天然比C端更長。但36氪基於這種特點建立的交易護城河也會更穩固可靠，未來商業化的前景也更有保障。36氪CEO馮大剛預計，明年，36氪的企服賽道就將實現收入的大幅增長。顯然，企服點評為36氪造就的第二增長曲線，正在獲得市場的認可。

馮大剛説：“我更希望把36氪定義為始終在擴大媒體的邊界，以媒體為依託，打造更全面服務體系的公司。”新經濟內涵之豐富，為36氪提供了向目標接近的條件。依靠內容營銷、企服點評等業務，36氪的飛輪已然開始轉動，對媒體定位的超越，在多元化服務之中逐漸成為現實。隨着經濟活力繼續迸發，36氪也亟需一次價值重估。

高質量增長下被忽視的估值

此前，興業證券的一份研究指出，中國新經濟相關產業規模將在2024年達到6.8萬億美元，預計佔GDP的比例也會提升到37.5%，年均複合增速約達22.1%。36氪的成長性，與中國新經濟的一步一個腳印掛鈎，因此，它的受益或許是階梯式的。

在首次盈利的季度之後，36氪管理層預估在宏觀經濟穩定向好且沒有疫情的情況下，22年收入將大幅增長，並且達到全年盈利。在業績向好的背景下，這將讓36氪進入全新的價值區間。

然而，充沛的動能之下，目前36氪的估值卻呈現價值背離狀態。在36氪業務不斷拓展、盈利能力不斷增強的背景下，其在納斯達克的市值卻幾乎等於現金餘額，僅0.95倍PB。也就是説，市場在估值上幾乎無視了36氪的高質量增長。

但在另一角度上，這又很符合巴菲特關於抄底的觀點：“價格是一種遊戲，逢低買入的時候，不要過分考慮價格因素。”在股神眼中，抄底本身就近乎“是不可能的”。對於一家保持顯著增長和良好的盈利能力的公司，在一個合適的價格入場，才是投資的真諦。或許，現在36氪已經到了這個合適的時刻。

2022年3月，申萬宏源發佈36氪首次覆蓋報告，評級“買入”，並給出2.63美元目標價，較36氪當前股價有着近150%上升空間。機構敏鋭地發現了36氪服務新經濟發展在當前宏觀環境下具備的巨大潛力和市場前景，而企服服務與G2比較後，更具有長期價值。

即使只考慮廣告業務，36氪在量價齊升的預期下，相較於微博、百度等主流互聯網公司，依舊呈現出PS倍數的低估。36氪PS倍數也只有0.78，但它穩定的增長和持續保持在高位的毛利率，以及在新經濟服務中不可或缺的信息平台地位，必然能夠持續拓寬傳統服務的邊界。

今年2月，國務院印發《“十四五”數字經濟發展規劃》，明確提出要堅持應用牽引、數據賦能，培育新產業、新業態、新模式、不斷做強做優做大國數字經濟。並在這個過程中，依託特定對象，面向企業受眾提供需求撮合、轉型諮詢等市場化服務。36氪這樣的新經濟服務平台，正在迎來史上罕見的政策與需求“雙擊”機遇。

對比之下，0.95倍PB與0.78倍PS，或許是中概股震盪之後的一種錯殺。隨着36氪的價值釋放，一切都將回歸正軌。就像36氪CEO馮大剛所説：“上市很重要的一個原因是我想證明這個行業是有希望的。過去我證明過一次，但是現在看起來還不夠好，那就把它做得更好。”

來源：美股研究社