透市｜30份招股書透析：房企分拆上市 是造夢還是圈錢？

6月，鑠石流金，盛夏的熱浪撲面而來。伴隨着上半年接近尾聲，房企分拆上市再迎高潮。疫情之下，物業直擊風口，板塊估值順勢拉昇，不少房企伺機而動，分拆業務，開啓赴港上市之路。

除去物業，房企旗下的其他板塊也加入了分拆的行列。其中，有些不乏匆匆上馬，將母公司的部分業務騰挪打包後直接賣給資本市場。分拆上市的開頭是故事，分拆上市的結尾也是故事，資本的癲狂讓造夢和圈錢堪稱流水線作業。

扎堆H股 打造多上市平台

據中國網地產不完全統計，截至6月30日，僅半年時間共有23家泛地產類（涵蓋建築、物業、商業、代建、景觀服務等等）企業向港交所遞交IPO申請、4家通過聆訊、3家成功上市，共計30家，分別為星盛商業、宋都服務、鵬潤控股、金輝控股、上坤地產、嘉泓物流、領地控股、中國文旅集團、三巽控股、實地地產、中天建設、第一服務、卓越商服、大唐地產、泡泡瑪特、祥生地產、中宏控股、榮萬家、合景悠活、雅城集團、佳源服務、世茂服務、金科智慧服務、正榮服務、弘陽服務、綠城管理、港龍中國、時時服務、錦和商業、金融街物業等等。

在上述30家企業中，有13家是從房企業務板塊中分拆而來。除了物業公司，也包括綠城中國的綠城管理，主要從事代建業務；雅居樂的雅城集團，負責綠色生態景觀服務及智慧裝飾家居服務等業務；中國文旅集團以文旅業務為主。

根據相關規定，上市公司分拆是指上市公司將部分業務或資產，以其直接或間接控制的子公司的形式，在境內外證券市場首次公開發行股票上市或實現重組上市的行為。實際上，房企分拆旗下業務上市，並不稀奇。早年間，中國金茂曾分拆酒店業務、碧桂園分拆教育業務等實現上市。

在雪球私募基金經理李定國看來，一旦分拆成功，房企即可打造多個上市平台，背後對應的是融資渠道拓寬、融資規模提升。房地產企業都是重資產運營，資金需求量較大，分拆上市後可充分利用資本市場的融資便利。

縱觀此輪分拆上市潮，上市地幾乎都在香港。即便2019年證監會曾發佈了《上市公司分拆所屬子公司境內上市試點若干規定》，但對房地產企業而言要想在A股實現分拆上市幾乎不可能。

自2008年國內股權融資的大門緊閉之後再未開啓，A股上市平台幾乎被堵死。隨後，宏觀政策層面持續強調穩槓桿，房企的其餘融資渠道也經歷了各種圍追堵截。尤其是2019年，7 月美元債“新規”出台，境外發債只得用於償還境外中長期債務；緊接着，信託融資收緊，前融、明股實債等模式遭到嚴厲監管，地產信託更是強調“餘額管控”。

在此背景下，A股市場股權融資冰封的狀態尚不會輕易解凍。很多迫切迴歸A股與排隊等候登陸A股的房企只有漫長的等待。金輝控股就是其一，已於今年3月向港交所遞交了上市申請。相比之下，港股是最為理想的上市地。

“比起單一上市平台，多個上市平台更具靈活性，尤其是隨着調控政策在融資端不斷收緊，多個上市平台可實現輪動融資效應。此外，股權融資比債權融資更有優勢，且對房企的管理層僅有軟性約束，甚至沒有約束”，一位長期關注房地產行業的投資人坦言。

早些時候，不少在港股上市的公司掀起了配股潮，綠城服務、永升生活服務、萬科、旭輝控股、佳兆業美好均在列。其中，不少都是房企旗下的物業公司，利用股價優勢獲得融資。

“分拆出來後，不少物業公司的市值甚至超過了母公司。藉此機會，物業公司也可抓住窗口期，利用上市公司的平台獲得股權融資，且不排除這部分資金最終會騰挪給母公司使用。未來，房企分拆上市的趨勢會進一步深化，例如文旅業務、康養業務等皆有可能，一方面得益於房企多元化的業務佈局，另一方面實現上市融資”，李定國指出。

依賴，是蜜糖也是砒霜

資料顯示，不論成功分拆上市，還是遞交IPO申請，這些公司的共同點是業務高度依賴母公司，獨立發展能力相對較弱。

以眾多上市的物業公司為例，碧桂園服務、新城悦、興業物聯、燁星集團等均依賴母公司頻繁輸血。尤其是燁星集團，在過去3年間，其來自於母公司鴻坤集團交付項目的營收貢獻分別為1.13億元、1.67億元、1.85億元，佔比分別為100%、98.35%、97.89%。儘管佔比呈現下滑趨勢，但始終維持在97%以上。