中泰證券：給予金禾實業買入評級

2022-01-10中泰證券股份有限公司謝楠對金禾實業進行研究併發布了研究報告《覆盤十年曆程，再論週期與成長》，本報告對金禾實業給出買入評級，當前股價為42.81元。

金禾實業(002597)

報告摘要

基礎化工起家，躋身食品添加劑龍頭。公司以氮肥等傳統基礎化工品起家，伴隨國內經濟增速換擋，人民生活水平日益提高，公司決心調整發展戰略，聚焦於精細化工，憑藉極致的成本優勢，經過持續轉型與拓展，成為安賽蜜、三氯蔗糖以及麥芽酚等食品添加劑全球龍頭企業。公司下游客户包括各大食品飲料與香精香料公司。從業績看，2011-2020年公司營業收入由22.9億元提升至36.7億元，年複合增速為4.8%；同期歸母淨利潤由1.9億元提升至7.2億元，年複合增速為14.5%，利潤增速遠高於營業收入增速。隨着麥芽酚、三氯蔗糖等項目達產貢獻業績，公司利潤體量或將再上新台階。

三氯蔗糖迎來高景氣，進一步證明公司成長邏輯。截止2021年12月31日，三氯蔗糖價格達到48.0萬元/噸，與8月份相比，漲幅達到134.1%。在供給受限且需求向好的背景下，三氯蔗糖景氣有望持續。供給端，2011年以來三氯蔗糖價格大幅下跌，疫情爆發加速行業落後產能出清，目前僅有金禾實業、康寶生化等幾家企業能夠穩定生產。生態環境部辦公廳最新文件將三氯蔗糖定義為“兩高”行業。伴隨着政策的推進，三氯蔗糖行業供給有序化為大概率事件。需求端，受益於無糖飲料快速滲透與甜味劑產品結構迭代，優質甜味劑三氯蔗糖需求增速較好。因此，公司在三氯蔗糖的佈局進入收入期，成長邏輯也進一步證實。

代糖進入快速發展階段，優質甜味劑長期增長可期。根據可口可樂2019年三季報，可口可樂無糖產品連續8個季度實現兩位數增長，無糖產品品類持續豐富，飲料巨頭持續發力代糖市場。伴隨着生活生平提高與健康意識提升，我國無糖飲料市場進入黃金時期，以元氣森林為代表無糖飲料品牌得到了快速發展。根據海豚社數據，2020年元氣森林銷售收入為27億元，同比增長309%。根據《2021中國無糖飲料市場趨勢洞察報告》，2025年中國無糖飲料市場有望達到227.4億元，年複合增速14.6%。我們認為安賽蜜、三氯蔗糖具備安全性高、易於控制、價甜比低等優點，需求有望快速增長。

打造生物質平台，“碳中和”保障成長。生物質是指由各種光合作用產能的所有生物有機體的總稱。通過生物煉製可以將其應用於能源、醫藥中間體、香精香料等領域。作為世界製造工廠，我國“碳達峯、碳中和”任務艱鉅。生物質作為可再生能源，推進生物質的資源化利用是實現“碳中和”的重要抓手。“碳中和”將助力以生物質為原料的企業發展。公司基於化學與生物技術，在定遠基地打造以生物質為原料的全產業鏈。其中，生物質聯產發電、延伸糠醛至甲基呋喃銨鹽等產品已經逐步投產。未來，公司有望以生物質為原料持續豐富食品添加劑、香精香料以及生物基新材料等，定遠基地有望成為第二增長極。

盈利預測：考慮產品價格上漲，我們預計公司2021-2023年歸母淨利潤分別為10.4/16.2/17.5億元，前值為（10.4/15.1/17.2億元），對應PE為23.9倍、15.4倍和14.2倍，維持“買入”評級。

風險提示：產能投放低於預期、原材料價格大幅波動、安全環保等生產問題。

該股最近90天內共有17家機構給出評級，買入評級14家，增持評級3家；過去90天內機構目標均價為57.44；證券之星估值分析工具顯示，金禾實業（002597）好公司評級為4星，好價格評級為3星，估值綜合評級為3.5星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)