資產配置每週點評
A股整體：指數整體小幅下跌，中證500、中證1000跌幅稍大
指數總體Wind全A小幅下跌-2.5％，創業板指受權重股邁瑞醫療大漲表現較好，中證500、中證1000跌幅稍大。
年初至今，主要指數累計下跌約-20.5％。其中，創業板指跌幅約-31.1％。
上週至今（左）及年初至今（右）各指數漲跌幅
主要指數具體走勢
數據來源：Wind
周度（左）及月度（右）成交量走勢
數據來源：Wind
A股風格
消費表現較好，週期、成長表現較弱
醫藥生物、美容護理、食品飲料漲幅靠前。
國防軍工、有色金屬、石油石化、鋼鐵跌幅靠前。
上週各行業指數漲跌幅
數據來源：Wind
大盤股、高估值、高價股跌幅較少，微利股、中低市盈率股跌幅靠前。
具體地，消費表現較好，週期、成長跌幅靠前。
大行業方面，消費表現較好，科技、工業服務、原材料跌幅靠前。
上週各風格指數表現
數據來源：Wind
A股估值
估值水平處於歷史中低位置
目前，各主要指數處於10年中值和均值的81％-94％水平，較之最低值高40-56％，是最高值的50％（注：近10年以來分位數）。
目前，中美估值比為0.6，高於10年以來均值（0.55） 、1年來的均值（0.57）。
我國主要指數估值情況
數據來源：Wind
中美估值水平對比
數據來源：Wind
房地產、消費者服務、電力及公用事業仍處於高位；有色、通信、石油石化等估值在10％分位
目前，PE估值處於低估（分位數30％以下）的主要行業（中信一級）有：有色金屬的PE15.7（分位：0.0％）、石油石化的PE8.5（分位：0.1％）、通信的PE15.7（ 分位：0.2％）、銀行的PE4.5（分位：0.5％）、基礎化工的PE17.6（分位：1.5％）。
PE估值處於高估（分位數60％以上）的主要行業（中信一級）有：消費者服務的PE900.5（分位：99.8％）、房地產的PE20165.5（分位：99.7％）、電力及公用事業的PE60.9（分位：98.8％）、農林牧漁的PE1317.9（分位：98.1％）、汽車的PE 44.4（分位：91.2％）。
市場總體指數PE估值
中信一級行業PE估值
數據來源：Wind
行業輪動
基於行業“景氣度-趨勢-擁擠度”三維行業評價體系：
推薦：保險、食品、酒類、銀行、農林牧漁。
迴避：建材、電子、基礎化工、有色金屬、機械。
電力及公用事業、電力設備及新能源、家電、農林牧漁、石油石化景氣度最高的行業；
電力設備及新能源、石油石化、家電、汽車、電力及公用事業的行業擁擠度處於較高水平，需要警惕尾部風險。
基於三維行業評價體系推薦：
保險、食品、酒類、銀行、農林牧漁
數據來源：Wind
Part 2
大宗商品監測
全球央行加息疊加地緣衝突緊張，大宗商品震盪加劇
原油：本週加息預期和需求衰退預期持續，但是地緣衝突加劇，北溪天然氣管道事故對油價形成支撐。展望後市，地緣政治衝突為油價提供支撐，OPEC+控制產量有望使原油供需實現再平衡，美元保持強勢、美聯儲加息預期和經濟衰退壓制原油需求預期仍存，油價企穩。
動力煤：主產地積極保供長協，坑口有排隊現象，煤炭供應緊張，加上節前下游積極補庫，礦區基本即產即銷，煤炭庫存持續下探。港口方面，產地煤價高位，受降雨和疫情影響運力受限，發運成本倒掛，但考慮到十月重大會議即將召開，貿易商有拋貨心理，市場觀望情緒較濃。下游方面，北方電廠進入採暖備煤期，但由於長協煤支撐力度較大，目前電廠補庫需求一般；由於市場資源偏緊，煤價上行，非電終端接受度也不高。進口方面，受天氣持續影響，印煤供應減少，外礦報價持續上調，加上人民幣回落走低，進口煤成本攀升，沿海電廠對進口煤接受度有所回落。
銅：低庫存高升水支撐，銅價震盪偏強。基本面，國內銅礦供應延續改善趨勢，高利潤驅動下精銅產量逐漸爬升，但冷料緊張依然有可能導致產量不及預期。下游金九銀十需求旺季，市場逢低採購意願較高，國內庫存維持在歷史低位水平；不過海外市場需求轉弱，且進口窗口擴大，預計後市進口資源將增多。展望10月份，銅價預計震盪偏強。
原油與動力煤價格水平
鐵礦石與銅價走勢
數據來源：Wind
Part 3
債券走勢回顧
利率、信用普遍調整，幅度在5-10bp之間。匯率貶值、專項債發行計劃或是重要影響因素。
國債收益率曲線變動
中票收益率曲線變動
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Part 4
山信觀點
債市觀點
近期增量信息：
（1）調整部分城市貸款利率下限，退還換房者個税，政策組合拳繼續託底房地產市場；
（2）北溪原油管線爆炸，歐洲能源緊張預期加劇。
9月官方PMI重新回到榮枯線上方，絕對值不高，中港協監測的9月中旬沿海重點樞紐港口貨物吞吐量同比增加8.8％，乘聯會預計9月狹義乘用車零售銷量同比增長23.3％。整體看，9月經濟數據在改善，但是幅度較緩。
政策端還在繼續發力：房地產行業本週迎來兩個比較重要的全國性政策，一是符合條件的地區允許降低貸款利率下限，二是退還換房者個人所得税。央行在9月末投放9600多億資金，維護資金面穩定，近期還設立設備更新改造專項再貸款，目前看政策目標仍然明確是在託底經濟。
國際方面，看到越來越多的國家採取措施控制本幣貶值，中國也有動作，但美元升值的背後供給側問題不但沒有解決反而在惡化，歐洲輸氣管線被炸，OPEC+也在醖釀減產提振油價，四季度能源的供給形勢可能並不簡單。
本週債券市場出現明顯調整，背後可能受人民幣匯率及國際資本流動影響，同時根據國常會要求，5000億專項債結存限額需在10月底前發完，對10月利率債供給也產生不小影響。短期展望：資金面估計還是維持前期的寬鬆態勢很難發生較大變化，供給側變化不會改變利率中樞，債券整體預計還是在目前位置震盪。
A股觀點
外盤方面，自8月中旬以來，海外市場無論是作為風險資產的股票和商品還是作為避險資產的債券和黃金均出現了明顯的下跌，只有美元指數繼續飆升，創下過去20年以來的新高，這種表現屬於典型的流動性收縮驅動的行情。流動性收縮效應顯著增強體現在兩個方面，首先，9月美聯儲FOMC會議提高了本輪加息週期的終點利率並維持更長時間，並且鮑威爾在新聞發佈會上直面美國衰退的可能性，堅持把控通脹放在經濟增長和就業優先級之前。在會議前市場對年內繼續大幅加息的預期已經在8月CPI公佈後形成，但是對明年有降息預期，而會議後市場預計2023年仍會加息一次且不會降息，至明年底基準利率將保持在4.6％附近，這一預期的變化進一步大幅推高了美債整體的收益率水平，其次，9月開始聯儲縮表規模上限從原本每月475億擴大至950億，同時近期聯儲還通過加大逆回購規模來回籠流動性，使得銀行超額準備金從8月中旬以來再度加速回落，目前已經下跌至3萬億，創年內新低。今年銀行準備金和美股的走勢基本同步，可以作為觀測股市流動性的指標。
利率飆升、美元走強以及美股下跌都在共同推動美國金融條件處於加速收緊的過程中，與70年代不同，當前金融資產價格的波動對經濟和通脹預期的反身性影響顯著增強，未來經濟很可能出現加速下滑甚至陷入衰退，一旦經濟數據確認這一趨勢，即使通脹仍保持韌性，美聯儲的緊縮節奏也會逐步放緩。
內盤方面，美元指數創2002年以來新高，人民幣兑美元匯率則創新低，引發了一些市場參與者的恐慌和擔憂，央行干預市場的非理性預期與恐慌情緒，打消這種單邊貶值自我強化的預期，切斷市場預期的自我實現。人民幣匯率拐點未至，一是中美經濟基本面差異決定了利差將繼續走闊，中國經濟基本面仍然處於較弱的狀態，中國的貨幣政策或將繼續維持寬鬆的取向，美國經濟總需求依然較強、通脹壓力居高不下，在短期內難以消解，這意味美聯儲的貨幣政策在短期內難以出現明顯轉向；二是8月中國出口拐點已至，結合數月前企業出口訂單就開始明顯下滑，伴隨着航運價格的回落、積壓商品對出口的支撐弱化，出口拐點已經出現，出口的弱化意味着對人民幣匯率的支撐也將弱化；三是歐洲能源危機或進一步推高避險情緒。
人民幣匯率貶值對股市影響有限，單純的基於基本面的匯率貶值，對股票市場的影響有限，但對於人民幣這種匯率彈性本身有限的貨幣而言，在匯率貶值超出彈性所接受的限度時，也會因為貶值產生恐慌，恐慌又促使貶值和股票下跌出現，並進一步導致貶值和恐慌。考慮到央行的干預，匯率貶值對股票市場的影響是有限的。
A股從股債性價比的角度，處於-2X標準差，市場大幅下跌的風險相對可控，重視高端製造和國產替代的結構性機會。
券商行業，行業基本面持續改善，疊加資本市場政策紅利催化，看好板塊估值修復機會，流動性延續寬鬆趨勢，疊加宏觀經濟逐步企穩，券商基本面持續改善，從8月金融數據來看，“M2-社融”同比增速之差再創新高，剩餘流動性持續寬鬆，社融數據釋放企業中長貸企穩信號，後續則有望延續向好趨勢，推動行業基本面持續改善；資本市場改革持續推進，科創板做市、註冊制等政策紅利釋放有望催化行情，長期看有望有效盤活券商自營資產，增厚業績並改善業績穩定性，提升綜合金融服務能力。後續改革持續推進，如註冊制落地等有望催化板塊行情。當前券商板塊PB僅1.19x，處於歷史底部區間，2012年以來5％分位以下，市場對於“降費”過度擔憂引起券商板塊超跌，隨着悲觀情緒充分釋放，疊加板塊基本面持續改善，有望迎來估值修復，財富管理和機構業務領先的頭部券商有望獲更高估值溢價。
化工板塊，截至2022年9月30日，中國化工品價格指數CCPI報5146，較9月22日下跌0.50％。
上週（9/26-9/30）中信化工33個三級行業指數多數下跌，其中，上漲幅度前三的子行業為聚氨酯（+4.85％）、碳纖維（+1.57％）、日用化學品（+1.28％）。下跌幅度前三的為民爆用品（-7.22％）、氟化工（-6.79％）、磷肥及磷化工（-6.50％）。
在工業領域，據IEA和彭博的統計數據，歐洲化工業40％以上的原料來自天然氣，生產流程中所用能源的三分之一也依賴天然氣。歐洲理事會要求各國在制定節氣措施時，應優先保證居民家庭、基本社會服務設施、關鍵性機構、醫療機構和國防設施的用氣需求，因此歐洲將首先削減工業和電力領域天然氣需求，歐洲化工品供給端或將長期受限。由於歐洲天然氣短缺將導致原材料不足且能源價格上漲帶來生產成本上升，歐洲化工裝置開工率或將被動下降。我們認為，若歐洲天然氣供需缺口長期存在，將為我國化工產業帶來出口以及國產替代機會，化工行業景氣度有望上行。
新材料板塊，當前，我國在建/擬建的3.01GW光熱發電項目預計將拉動熔鹽需求的快速釋放，多數項目預計建成併網時間在2023年底或2024年，伴隨光熱發電項目的陸續落地，配套的熔鹽儲規模也將不斷擴張，相應的熔鹽需求也有望隨之迎來集中釋放。
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