標普預計碧桂園未來兩年利潤率壓縮將抵消營業收入增長

觀點地產網訊：9月3日，標普全球評級宣佈採取評級行動,確認碧桂園“BB ”評級，因其財務韌性增強，展望仍為正面。

據觀點地產新媒體瞭解，標普認為，碧桂園的財務穩定性繼續增強。這源於擴張慾望的緩和，以及對財務審慎性和經營效率的逐步重視。

據標普估計，碧桂園將拿出大約30%的權益合同銷售額用於土地補充，相當於2021年1900億-2000億元，2022年2100億-2200億元。這一比例略高於2021年上半年的27%，但遠低於歷史平均值。過去兩年擴張步伐的放慢，也使碧桂園在項目的選擇上能夠有取有舍，更加註重盈利能力和現金回款的強化。

標普預計碧桂園擴張步伐的放慢將使其債務增長受控。由於購地規模下降，碧桂園截至2021年6月末調整後債務下降至3,390億元，較2020年末減少2.5%，較2019年末減少6%。因此，預計碧桂園2021年槓桿率將處在3.5倍-3.6倍水平，和2019年的3.5倍、2020年的3.8倍相比基本保持穩定。

利潤率將在未來12-18個月承壓，隨後將觸底反彈。標普預計，隨着薄利、虧損項目的結轉，碧桂園2021-2022年毛利率將從2021年上半年的20%左右進一步下降至18%-19%。這些項目多為2017-2018年土地市場過熱期間購得。當時開發商預計房價將會大幅上漲，紛紛大舉擴張，但後來限價措施的實施極大地壓制了一些城市的利潤空間。

標普預計，未來兩年碧桂園利潤率的壓縮將抵消營業收入的增長，導致EBITDA增速不高於2%。

由於2019年以來土地收購更加保守，經營成本也在持續壓縮，碧桂園的利潤率有望從2023年開始回升。標普認為，碧桂園2021年上半年合同銷售額包含的利潤率已經觸底反彈至20%以上，相關項目可能會在2023年結轉，從而推動毛利率回升。

嚴格的政策環境將使碧桂園面臨更大的經營挑戰。標普認為，隨着決策者從房貸額度、銷售價格等多個方面嚴控房地產行業，碧桂園的經營環境絕非一片坦途。這些控制措施將打擊購房者的積極性，給碧桂園的銷售執行和現金回款造成壓力，特別是在總體上需求更加波動的三四線城市。

但碧桂園的經營性現金流保持在健康水平。上半年在房貸審批收緊的背景下，其合同銷售額仍取得同比13.5%的較快增長，同時回款勁增90%。作為低線別市場的行業領導者，碧桂園大約有60%-70%的權益合同銷售額來自三四線城市。

據觀點地產新媒體瞭解，標普估計碧桂園2021年權益合同銷售額將增長8%-10%，2022年增速將放緩至6%-8%。

多元化的購地渠道是碧桂園的一大競爭優勢。碧桂園在三四線城市繼續受益於較低的競爭程度，同時在一二線城市的土地競標也有優勢，特別是在“集中供地”制度下。很多城市要求開發商競標每一宗地塊都要提交保證金，有利於碧桂園等財務實力強的開發商。

2021年上半年，碧桂園在集中供地制度下購得14宗地塊，成交價較起拍價平均上浮7%左右，而其他開發商普遍溢價15%-20%。此外，如按建築面積計算，碧桂園上半年51%的新增土地儲備都從招拍掛以外渠道購得，包括項目收購、特色小鎮開發和城市更新等。

碧桂園的資本結構和融資成本與更高評級開發商相當。雖然最近債券市場出現波動，碧桂園2021年仍從境外市場成功融資，發行了期限4.4年到10年的優先債券，成本在2.7%到3.3%之間，優於同等評級甚至更高評級的中資開發商。截至2021年6月末，碧桂園存續債務的加權平均期限仍然較長，達到2.7年以上，同時信託渠道和其他非標渠道的存續債務很少。

展望為正面是因為標普預計，在很多三四線城市存在限價和相關挑戰的情況下，碧桂園的經營仍將保持穩定。標普還預計，未來12個月碧桂園的支出和債務增長將保持審慎，從而彌補利潤率的適度下降和營業收入的較慢增長，使槓桿率保持穩定。

如果碧桂園展現出更長時間的經營穩定性和財務審慎性，從而能夠從容應對三四線城市經營環境的波動，那麼標普可能會上調該公司的評級。具體表現可能是債務對EBITDA持續高於3.5倍，同時資本回報率保持在與最接近的投資級開發商相當的水平。

如果碧桂園的債務對EBITDA比率並未穩定在3.5倍以上，或資本回報率未能保持在與最接近的投資級開發商相當的水平，那麼標普可能會將該公司的展望調整為穩定。這一情形出現的原因可能為：由於降價力度加大或市場降温，碧桂園的盈利能力大幅削弱，或標普的舉債擴張步伐比標普的預期更加激進。