出品 | 妙投APP
作者 | 李昱佳
頭圖 | 視覺中國
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近幾日，格力“截胡”紫金礦業受讓的盾安環境9.71%股權事件引起廣泛關注。
原本盾安控股（盾安環境的股東之一）打包出售旗下部分資產給紫金礦業事項已通過董事會審議，只需取得深交所股份協議轉讓合規確認即可。沒想到已持股29.48%的現任大股東格力電器，5月11日表示也在籌劃協議受讓該部分股份。
不過，紫金礦業看中的是資產包中浙江金石礦業100%股權，以及浙江金石礦業間接持有的西藏阿里改則縣拉果錯鹽湖鋰礦項目。而格力電器看中的是資產包中9.71%的盾安環境股權，和盾安環境在5G、軌交、冷鏈、新能源汽車熱管理等領域的空調與製冷業務布，即使此舉可能會觸發全面要約收購義務（投資者從持股30%以下跨過30%，即觸發全面要約義務，需向被收購公司所有股東發出收購其所持有全部股份的要約）。
觸發全面要約收購以往都是資本方極力規避的，格力不惜觸發全面邀約也要進一步鞏固盾安環境控制權的決心，也表明了格力正面臨的巨大壓力：在主業受困以後如何追求持續的增長。
事實上，自2019年開始，格力的營收和淨利潤增長几近停滯。隨着國內家用空調的容量逐漸接近飽和，格力電器不得不開始“向外拓”：拓向海外市場，拓向空調行業之外。
（數據來源：wind）
遺憾的是，因為相關各方沒談妥，格力的收購被迫終止。不過，目前不論是海外市場營收，亦或是除空調產品外的其他業務營收，佔格力總營收比例都很小，短期內對格力盈利能力的改善作用微乎其微。
並且這兩項尚處於“播種期”的拓展，在取得明顯突破前很難給予格力估值上的加成，再加上空調市場已近天花板，短期內格力PE的上升空間十分有限。因此當前格力PE雖處相對低點，但並不能稱作絕對低估。
短期內，格力恢復盈利性的希望仍由空調主業承擔。通過梳理我們判斷，格力的渠道改革已進入尾聲，釋放出的渠道利潤能使其空調產品重拾性價比，再加上線上渠道取得的進展，今年格力淨利潤增速有望迴歸兩位數增長，屆時格力的股價才能真正開啓反轉。
格力電器現在能抄底了嗎？妙投為您解析。本文為妙投付費專欄“妙解公司”中《收購被迫終止，格力電器今年還有望反轉嗎？》，妙投會員可以在妙投APP免費閲讀全文。
一、海外是格力劣勢市場，拖累其盈利能力
近幾年，格力在海外市場的業務增長並不明顯，海外收入佔比一直維持在10%左右。2021年，格力22.17億的營收總額不但連美的、海爾的零頭都不到，9.84%的毛利率更是隻有美的1/2，海爾的1/3。
（數據來源：wind）
事實上，隨着美的、海爾海外市場的發力，格力的外銷市佔率下滑明顯，從2019年的22.0%持續下滑至2021年的11.9%。
相比於國內市場34%的毛利率，海外市場目前不但無法幫助格力提升盈利能力，反而可以説拖了格力盈利的後腿。
（數據來源：wind）
二、其他業務規模較小，短期內貢獻的盈利有限
2021年，格力1878.69億元的營業收入中，七成來自於空調產品，生活電器貢獻了2.6%的營業收入，其餘工業製品、智能裝備以及綠色能源佔比均未達到2%，短期對格力盈利能力的提升效果微乎其微。
（數據來源：wind）
長期視角下，隨着新能源汽車行業的高速發展，格力已在拓展的新能源業務，尤其是其在新能源汽車核心零部件的產業佈局，或將成為其業績的第二增長曲線，這也是此次格力執意拿下盾安股權的原因。
盾安環境是製冷元器件行業的“老將”，近幾年正在積極佈局5G、軌交、冷鏈、新能源汽車熱管理等領域的空調與製冷業務。隨着業務規模提升，2021年盾安環境營收同比增長33.28%，歸母淨利潤更是從虧損10億變為盈利4.05億元，同比增長140.55%，展現出極大的成長性。
（數據來源：wind）
三、渠道改革已到尾聲，今年淨利潤增速有望迴歸兩位數增長
獨有的“區域代理公司+銷售返利”模式下豐厚的渠道利潤一度使格力站上行業頂峯。2016年時，格力空調的內銷份額是美的2.38倍。但在價格戰下，曾經賦予經銷商強大推力的豐厚渠道利潤如今卻成為格力的拖累。
隨着國內家用空調容量逐漸接近飽和，頭部品牌之間的競爭愈發膠着。美的通過渠道和效率改革持續壓縮成本，使兩者產品價差中樞從2016年的500元擴大至2019年的800元以上。
更優惠的價格讓美的不斷奪取更多的空調市場份額，2021年，美的空調銷量取得了38.19%、30.34%的線下、線上市佔率雙第一，而格力則已30.21%、26.31%的市場份額緊隨其後，失去了空調市場的統治地位。
為了應對變化，格力在2019年“雙十一”開始了價格反擊，2021年格力與美的線下價差中樞雖然回到500元左右，但代價卻是格力的盈利能力受損。
與格力的直接砍價不同，美的空調能持續壓縮價格是其渠道扁平化改革，削減中間環節將利潤讓渡給消費者的自然結果。背後更是美的集團自2012年就開始的，對研發—供應鏈—生產製造—物流倉儲—銷售渠道在內的全價值鏈效率重塑。
對比之下，近幾年格力渠道改革的進展慢了不止一拍。
本文為妙投付費專欄“妙解公司”中的文章，全文3214字，單篇售價84微信豆，非會員可直接購買本文查看，也可添加妙妙子微信：huxiuvip302，備註“文章標題”，免費查看全文。
本文繼續討論：
1、格力渠道改革的兩個核心是什麼？
2、今年格力還能迎來反轉的機會嗎？