本文來源：時代週報 作者：朱琳
“辣條一哥”衞龍再次踏上赴港上市之路。
據港交所2022年6月27日晚間披露，衞龍美味全球控股有限公司（以下簡稱衞龍）已通過港交所上市聆訊。公司上市聯席保薦人為摩根士丹利、中金公司和瑞銀集團。
衞龍上市之路幾經波折。2021年5月12日，衞龍第一次向港交所遞交招股書，按照港交所主板上市規則，超6個月未獲批就失效。在上市材料即將失效的前一天，即同年11月12日，衞龍再次向港交所遞交上市申請，2021年11月14日通過上市聆訊，但卻遲遲未推進上市動作，直到今年5月上市申請材料再次失效。
據天眼查顯示，衞龍在2021年5月8日完成新一輪Pre-IPO輪融資。另據衞龍招股書顯示，中信產業基金（CPE源峯）、高瓴、騰訊、雲鋒基金、紅杉資本中國基金、Duckling Fund L.P.、厚生投資、海松資本等投資機構共認購其1.22億股，已支付對價金額5.49億美元。
而上述5.49億美元的投資，換來了衞龍5.86%的股權。據此計算，衞龍的估值已達93.69億美元（約600億元人民幣）。
圖源：招股書截圖
對於上市進程以及業績等問題，衞龍相關人士對時代週報記者表示，“相關事宜我司目前正按照監管要求穩步推進，同時，根據聯交所的規定，在靜默期內我司應當遵守信息保密的規則。”
衞龍上市困境：單一、食品安全、低俗營銷
據招股書顯示，衞龍的產品包括調味面製品（即辣條）、蔬菜製品和豆製品及其他產品三大類。
其中，調味面製品是衞龍的主要收入來源。2020年，衞龍調味面製品收入26.9億元，佔公司總收入65.3%；2021年，衞龍來自調味面製品收入為29.18億元，同比增長8.47%，佔比雖從65.3%縮減至60.8%，但營收貢獻率也持續在60%以上。
而且衞龍仍然嚴重依賴線下經銷商。據招股書顯示，2019年至2021年，公司92.6%、90.7%和88.5%的收入均來自線下經銷商。
“目前衞龍遇到的最大的問題是‘單一’，”中國食品產業分析師朱丹蓬對時代週報記者解釋道，這個“單一”包括品類單一、渠道單一、場景單一、客户單一和模式單一。在這些單一因素影響下，資本市場對衞龍的關注度和追捧難以達到預期。
除了“單一”外，百聯諮詢創始人、零售電商行業專家莊帥對時代週報表示，上市遇阻的另一原因可能是公司估值、發行價，以及發行規模沒達到預期，承銷商沒有把股票都賣出去。
辣條市場競爭也不容小覷。近年來，三隻松鼠、良品鋪子、鹽津鋪子等網紅零食公司，正積極開發辣條相關產品。深度科技研究院院長張孝榮告訴記者，在激烈的競爭環境裏，衞龍的老本辣條產品技術門檻低、可替代性強，在缺少足夠核心競爭力的情況下，未來將難以形成長遠的發展預期。
而除去以上因素，帶着“垃圾食品”標籤的衞龍也逃不開食品安全頻現的情況。
據國家及省級市場監督管理局2015年10月至2021年6月公佈的質量抽檢情況,調味面製品的抽查結果顯示,各地監管部門抽檢共發現不合格調味面製品401批次,不合格原因涉及微生物超標、油脂酸敗、超量或超範圍使用防腐劑、甜味劑、色素等。其中,衞龍的調味面製品有七次不合格記錄。
據山東廣播電視台閃電新聞報道稱，今年1月，廣東網友吳先生在吃衞龍辣條大辣棒時，在包裝袋內底部發現異物，並懷疑是情趣用品，隨後他通過社交平台發佈視頻。吳先生表示，“不接受賠償金，只需要合理説法”。
記者查看黑貓投訴平台，以“衞龍”為關鍵詞搜索後，截至6月28日共出現712條投訴結果，其中包括吃出異物、發黴、發黑發臭、漏油、食用後腹瀉等問題。
圖源：黑貓投訴平台截圖
此外，低俗營銷問題或成為衞龍上市路上的“攔路虎”。
今年3月,衞龍因旗下辣條產品外包裝印有“約嗎”“賊大”“強硬”等宣傳字眼。而早在2016年，衞龍就被曝出在其天貓官方旗艦店發佈“小哥,吃豆腐嗎”“滷多了,看東西容易模糊”“足控福利”等廣告宣傳語。這兩起事件皆被業內質疑其存在“低俗營銷”、打“擦邊球”等問題。
利潤增長承壓背後：蹊蹺的僱員費用
除卻固有癥結，衞龍利潤增速也顯現出壓力。
據招股書顯示，2019年至2021年，衞龍的營收分別為33.85億元、41.20億元以及48.00億元，年複合增長率為19.1%，營收增速成績單非常好看。
然而，一路高漲的營收與利潤並不匹配。2019年至2021年，衞龍分別錄得年內利潤約6.58億、8.19億和8.27億元。2020年衞龍的淨利潤增速為24.5%，而這一數字在2021年下降至0.98%。
對此，衞龍在招股書中解釋，淨利潤率下滑主要由於若干主要原材料的採購價格增加和運營成本增加，包括經銷及銷售費用以及管理費用。
同時，過去一年，衞龍的蔬菜製品和豆製品及其他產品毛利率均出現上漲，但是調味面製品的毛利率下跌較多，從2020年的37.6%下降至2021年的35.9%，這也影響公司綜合毛利率從2020年的38%下滑至2021年的37.4%。
衞龍在招股書中指出，調味面製品毛利率下降主要是因為主要原材料之一的豆油價格和採購成本增加。
對於國內豆油的市場情況，根據Wind資訊顯示，2020年5月以來，國內大豆油的市場價格從5500元/噸（摺合5.5元/千克），一路上漲至今年6月中旬的12680元/噸（摺合12.68元/千克），漲幅超過130%。近日雖然價格回落至10790元/噸（摺合10.79元/千克），但仍處於近年來的高位。但漲幅仍接近100%。
在原材料上漲的重壓下，衞龍於今年4月宣佈漲價，而漲價這一話題一度衝上微博熱搜榜。 在朱丹蓬看來，衞龍營收連年雖有增長，但受原材料成本上漲、產品單一、“不健康”標籤等影響，其盈利空間日益受限甚至被壓縮，以致2021年淨利增速大幅放緩，若上述現象未見改變，衞龍的盈利能力或很難改善。
除了原材料上漲外，從招股書來看，衞龍利潤承壓也與其節節攀升的銷售費用、管理費用緊密相關。數據顯示，衞龍經銷及銷售費用由2020年的3.71億元增加40.3%至2021年的5.21億元，管理費用由2020年的2.01億元增加78.6%至2021年的3.59億元。
圖源：招股書截圖
但耐人尋味的是，這兩項經費中，增加最多的費用是給僱員福利費用，並不是廣告費用等。根據招股書顯示，衞龍集團在2021年銷售經費中的僱員福利費用同比暴增8538萬，而管理費用中的管理層僱員福利費用同比暴增8733萬，兩項合計費用高達1.7271億元。
衞龍員工社保和公積金的費用，並不和僱員費用增長一致，根據招股書顯示，衞龍公司撥備給社保和公積金的費用由2020年的3560萬元減少到2021年的3300萬元。同時，衞龍管理層和普通員工的數量及具體情況並未在招股書中披露。費用的“一增一減”，似乎透露衞龍暴增的僱員開支只給到了公司裏的少數人。
值得一提的是，衞龍於2021年上半年引入新股東後突擊分紅5.96億元，超過當期的淨利潤3.58億元。
北京格雷資產董事長張可興對記者表示，受疫情影響，近兩年各公司的社保都有一定的減免措施，另外公司人員人數的下降也是導致社保下降的原因之一。而增加的僱員福利費用和管理層僱員福利費用的部分，可能是公司給予僱員的獎金與福利禮品等費用增加。
張孝榮則向記者談到，這些大幅增加的人力成本費用，並沒有跡象顯示會給衞龍吸引來更多人才，能否讓衞龍突圍，還有待觀察。