悦康藥業闖科創板：償債壓力大 研發力度不及同行

　　新浪財經訊 近日，悦康藥業集團股份有限公司（以下簡稱“悦康藥業”）的科創板上市申請獲受理。公司採取第一套科創板上市標準，預計市值不低於人民幣10億元，最近兩年淨利潤均為正且累計淨利潤不低於人民幣5000萬元，或者預計市值不低於人民幣10億元，最近一年淨利潤為正且營業收入不低於人民幣1億元。

　　大量投入生產線建設 償債壓力大

　　悦康藥業是以高端化學藥為主導的大型醫藥企業集團，主營業務涵蓋藥品研發、製造、流通銷售全產業鏈條，具備註射液、凍乾粉針劑、片劑、膠囊劑等多種劑型以及部分原料藥的生產能力，產品覆蓋心腦血管、消化系統、抗感染、內分泌以及抗腫瘤等12個用藥領域。

　　公司目前正處於快速發展期，報告期內，公司營業收入持續增長，2017年~2019年，公司營業收入分別為27億元、39.83億元和42.88億元，同比增速分別為47.52%（2018年）、7.66%（2019年）；歸母淨利潤分別為1.62億元、2.68億元和2.85億元，同比增長率分別為65.85%（2018年）、6.53%（2019年）。

　　快速增長階段的企業需要足夠的產能來配合，所以公司在報告期內持續進行生產線建設，此次上市募集資金中有2.65億元用於固體制劑和小容量水針製劑高端生產線建設項目。招股書顯示，按照劑型來分，報告期內，頭孢粉針劑、水針劑、硬膠囊劑等部分劑型的產能利用率較高，青黴素粉針劑、凍乾粉針劑、片劑、顆粒劑、丸劑、外用製劑等部分劑型具有較大的產能空間。

　　持續的資本性投入必然需要大量的資金支持，2017-2019年公司購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付現金4.27億元。然而公司相比於同行業上市公司，融資渠道較為單一，主要是債務融資，資金實力也較弱。各報告期末，公司的資產負債率分別為79.69%、75.35%和67.56%，處於較高水平。短期償債能力來看，公司的流動比率分別為0.77、0.77和0.85，均低於1，償債壓力較大。

　　此次申報上市，公司擬募集資金15.05億元，投資於研發中心建設及創新藥研發項目、高端生產線項目、原料藥技改項目、智能編碼系統建設項目、營銷中心建設項目、智能化工廠及綠色升級改造項目、補充流動資金。

　　分行業來看，2019年，公司的心腦血管藥物實現營業收入15.58億元，佔比37.48%；消化系統藥物實現營業收入6.03億元，佔比14.51%；糖尿病藥物實現營業收入1.45億元，佔比3.49%；抗感染類藥物實現營業收入16.86億元，佔比40.58%。

　　從盈利能力來看，報告期內，公司的毛利率有所提升，分別為43.03%、60.19%、60.92%。選取麗珠集團、奧賽康、潤都股份、昂利康、海辰藥業作為同行業可比公司，毛利率均值分別為70.79%、77.23%和76.31%，均高於悦康藥業毛利率，公司表示主要因產品結構、銷售模式、產品定位差異。

　　報告期內，公司期間費用佔營業收入的比例分別為36.23%、50.60%和51.93%，銷售淨利率分別為5.96%、6.75%和6.71%。2018年期間費用率較2017年增長較大，主要系“兩票制”實施後，公司推廣經銷商模式向配送經銷商模式轉變，產品銷售價格提升，同時公司自主推廣承擔的銷售費用有所增長。2019年期間費用率較2018年稍有上升，主要系公司不斷加大研發投入導致研發費用增加，繼續加強市場推廣，銷售費用相應增加。

　　研發力度不及同行 代理產品存供應不足風險

　　隨着醫保控費，帶量採購等一系列政策的實施，仿製藥的盈利能力被大幅削減，很多藥企開始放棄仿製藥項目，加大研發創新藥力度。科創板吸引着許多優秀的創新藥企，甚至為澤璟製藥、百奧泰等未實現盈利但是有着富有競爭力產品的公司打開了上市通道。那麼悦康藥業的科創屬性如何呢？

　　報告期內，公司的研發投入分別為8898.80萬元、11367.82萬元、14841.91萬元，呈現增長態勢，佔營業收入的比例分別為3.3%、2.85%和3.46%。招股書顯示，公司研發費用率分別為3.02%、2.46%和2.94%，扣除代理金額後公司的研發費用率為4.55%、3.71%和4.66%，均低於可比公司均值5.8%、5.77%和5.69%。

　　值得注意的是，按照現行的註冊分類，公司目前已上市產品大部分屬於仿製藥產品，需要進行一致性評價。截至招股書籤署日，鹽酸二甲雙胍緩釋片已通過一致性評價，鹽酸二甲雙胍片、阿莫西林膠囊、奧美拉唑腸溶膠囊已向國家藥監局申報一致性評價申請。

　　截至報告期末，公司在研項目39項，一致性評價18項，包括化藥1類新藥項目4項，中藥1類新藥項目2項，2類新藥項目3項，其中化藥1類新藥枸櫞酸愛地那非片（製劑及其原料藥）正在申報上市，中藥1類新藥注射用羥基紅花黃色素A（製劑及其原料藥）正處於臨牀試驗III期階段，化藥1類新藥硫酸氫烏莫司他膠囊（製劑及其原料藥）處於臨牀試驗I期階段。

　　從上市產品來看，公司的主要產品包括銀杏葉提取物注射液、奧美拉唑腸溶膠囊、鹽酸二甲雙胍緩釋片、注射用蘭索拉唑、明可欣（注射用頭孢呋辛鈉）等產品。其中，心腦血管類的銀杏葉提取物注射液、抗感染類的明可欣佔比最高，分別為27.14%和23.3%。

　　值得一提的是，公司佔比較高的代理產品明可欣存在供應不足風險。公司表示，其供應商意大利伊賽特大藥廠尚處於正常生產狀態，公司現有和在途明可欣可維持數月的銷售，如果意大利疫情持續惡化，公司可能會面臨明可欣供應不足風險。（文/新浪財經上市公司研究院 小飛鼠）