正當萬科入股泰禾（000732.SZ）的消息逐漸冷卻之時，萬科今日卻殺了一個回馬槍，擬以24.3億元收購泰禾19.9%股份。
熱度隨即傳遞到了資本市場。繼昨日漲停之後，泰禾早間再度觸及漲停，報每股6.58元，後又回落；而萬科在平開略漲後有所下跌。截至午間，泰禾報每股6.34元，漲7.53%；萬科報每股26.81元，微跌0.26%。
萬科施以援手 前置條件成交易關鍵
泰禾發佈籌劃引入戰略投資者的公告至今已經過了近三個月，一度與國資盛傳“緋聞”，在多家企業間兜兜轉轉的泰禾，如今終於吃下了一顆定心丸。實際上，當泰禾產生流動性風險，市場就曾傳出泰禾與多家企業接洽的消息，最早可追溯至2019年。
從“上得山多終遇虎”到“久旱逢甘霖”，此番萬科伸出援手，讓泰禾迎來了轉機。不過，相較於泰禾2020年內高達555.1億元的到期債務，萬科的資助顯得有些杯水車薪。同時，嚴苛的前置條件也一定程度上反映了萬科的態度，成為這份框架協議能否最終轉為具體方案的因素之一。
據泰禾公告，泰禾投資、黃其森與海南萬益在7月30日簽署了《股份框架協議》，泰禾投資擬將持有泰禾集團的19.9%股份轉讓給海南萬益，作價每股4.9元，總對價約24.3億元。交易完成後，泰禾實控人黃其森仍將是大股東。
從交易方來看，泰禾投資是泰禾集團的控股股東，公告披露日持有股份比例約48.97%；受讓方海南萬益成立不足一年，是萬科的全資子公司。不過，本次交易並非簡單的甲乙雙方交易，黃其森也作為丙方涉入其中。這意味着，雙方不止是公司層面的合作，框架協議條款的一些約束，對黃亦有作用。
此番交易的重頭戲，在於萬科對交易設置的各項前置條件。
首先是簽署交易補充協議（如需）前的7個前置條件，其中最為重要的是：泰禾的債務重組方案能支持其恢復正常經營和可持續經營，並與債權人達成一致，同時得到泰禾投資與萬科雙方的認可。
其他條件涉及萬科對泰禾的盡調、泰禾披露真實完整的信息、相關的保證承諾及標的股價的保護等方面。公告同時表示，泰禾投資與黃其森應予以無條件配合，但萬科有權對上述前置條件中的一項或多項予以豁免。不過，若7個條件未能在9月30日前獲得滿足且未能獲得萬科豁免，那麼萬科有權單方面終止協議。
同時，值得一提的是標的股份價格的保護。
協議簽署後，如必須對股份轉讓價格做調高處理，將由泰禾投資與黃其森共同承擔受讓成本增加的部分；在標的股份申請過户前一交易日，若泰禾收盤價的 90%低於每股4.9元，則萬科有權要求泰禾投資按照當日收盤價的90%對股份轉讓價格做調低處理。
以上便是股份過户的先決條件之一。此外，泰禾的資產、債務及業務等不存在影響公司持續經營的重大問題或重大不利變化，債務重組方案未與債權人出現任何糾紛、爭議也是交易的先決條件。
背書為上 泰禾流動性亟待提升
不難看出，萬科設置了多個保護措施，對交易慎之又慎。究其原因，是泰禾的償付風險。
據泰禾於7月7日回覆深交所問詢函的公告顯示，公司2020年內到期債務約555.1億元，截至公告日已到期未付債務約270.7億元。
更為重要的是，泰禾多為信託貸款。其中，信託貸款金額在年內到期債務中的佔比約46.6%，為其最主要的借款方式；而銀行貸款僅佔12.4%。
未來，泰禾的償債來源仍需依賴自身的流動性。一方面，截至2020年5月底，泰禾所開發房地產項目總剩餘可售貨值約3650億元，其中預計銷售回款10億元以上的22個項目集中分佈在深圳、杭州、南京、蘇州、福州等一二線核心城市，主要業態為院子系、府系、園系、大院系等。
另一方面，泰禾還有自持項目兜底——截至2019年底，公司自持物業項目共計18個，公允價值共計約255億元；運營酒店賬面價值共計約29億元。
顯然，無論回款還是資產變現都需要較長時間。因此，引入戰投便成為了泰禾解救近火最為實際的選擇。
公告顯示，萬科應在取得《證券過户登記確認書》後的三個工作日內將總價款的全部現金打到泰禾的賬户上——時間既短，又不分期。但24.3億元的交易價格顯然難以填補泰禾的債務缺口。
對泰禾而言，這招棋是以空間換時間：一方面“實錘”引入戰投，另一方面獲得萬科的背書，為其在金融機構面前爭取更多展期和續貸的機會，延緩償債時間。