貨幣政策未來更重“定向”而非提前“轉向”，市場的共識會再次凝聚；A股市場已經步入了增量資金驅動的模式，而非存量資金博弈；且中美貿易協定評估會議的推遲並不會帶來反覆，中美分歧的壓力高峯已過。A股下一輪上漲漸行漸近，政策預期的擾動帶來新的入場時機。首先，貨幣政策寬鬆預期弱化是近期市場波動的主要誘因。但由於內部結構性失業和外部環境不確定仍在，貨幣政策料不會轉向；而且“定向”的貨幣政策更有利於經濟恢復，結構性的流動性引導也更有利於股市。其次，當前宏觀流動性並未收緊，而市場流動性依然充裕：新發基金配置需求旺盛，配置型外資持續增配A股，居民資產再配置中持續增配權益，預計3大趨勢仍將持續。最後，中美分歧風險可控，外部擾動趨於緩和；海外疫情仍在蔓延，全球貨幣寬鬆依然是常態，國內貨幣提前收緊的必要性很低。我們再次強調，8月市場受到的任何衝擊，都是入場佈局的好時機。下一輪上漲漸行漸近，建議把握政策預期擾動帶來的機遇，積極佈局潛在的領漲品種，重點關注3條主線：受益於弱美元和商品/能源漲價的板塊；受益於經濟復甦和消費回暖的可選消費品種；絕對估值足夠低且已相對消化利空因素的保險和銀行。
貨幣政策未來更重“定向”而非提前“轉向”，市場的共識會再次凝聚
1）貨幣政策寬鬆預期弱化是近期市場波動的主要誘因。7月M2同比增速10.7%，年內首次回落；新增社融1.69萬億元，明顯低於市場預期的1.86萬億元。央行和銀保監會近期表態“偏緊”，開始強調“寬信用”後銀行的潛在風險。繼7月底中央政治局會議壓制市場降息、降準預期後，貨幣政策的變化體現到了數據上，市場對政策寬鬆的預期弱化，甚至擔心政策提前轉向。
2）內部結構性失業和外部環境不確定仍在，預計貨幣政策不會轉向。疫情衝擊下國內逆週期政策的約束與以往不同。首先，國內消費服務業和中小企業復工偏弱，結構性失業壓力依然不小，7月全國調查失業率5.7%，與上月持平，服務業就業改善仍不明顯。其次，疫情約束下，國內外經濟恢復不同步，國內基本面恢復穩健，但外部不確定性依然很強，且外部貨幣環境仍將持續寬鬆。國內政策中期寬鬆的基調不變，預計不會提前轉向。
3）“定向”的貨幣政策更有利於經濟恢復，結構性的流動性引導也更有利於股市。貨幣政策近期的調整是結構上的，而非方向上的：一方面，近兩月監管層針對結構性存款業務、信貸資金違規進入房地產的限制持續加碼；另一方面，政策對中小微企業的支持力度在加大，與財政政策配合加強，強調“精準導向”。“定向”的貨幣政策和信用引導更有利於解決當前的結構問題，經濟修復也會更健康，更可持續。另外，結構性存款、資金信託、房地產等資產預期收益弱化，資金配置需求在尋找出口的過程中，A股市場將間接獲益。
A股市場已經步入了增量資金驅動的模式，而非存量資金博弈
1）驅動增量資金流入A股的3大趨勢仍將持續。當前宏觀流動性並未收緊，而市場流動性依然充裕。首先，7月主動型基金新發規模達到2658億元，8月新發規模仍然維持在每週400億元左右，即使考慮老基金贖回，基金淨增配需求依然旺盛。其次，全球貨幣寬鬆，美元趨勢走弱，人民幣中期走強；全球資金趨勢性增配中國，A股也是新興市場權益配置的優選，外資未來流入空間大。再次，政策定調和調控壓制房價預期，類固收產品預期收益率下降，7月國內居民存款減少7195億元，而非銀機構存款增加1.8萬億元，居民資產再配置趨勢很明顯，A股在這個過程中能吸引的潛在流入資金規模依然龐大。
2）解禁減持帶來的市場流動性緊平衡會逐步緩解。減持規則約束下，A股3季度新解禁股份可減持市值規模上限約為2544億元，其中7月壓力最大，為1011億元，8、9月的規模上限約為779、752億元。結構上，壓力集中於電子元器件、醫藥和計算機等高估值行業，3個行業佔新解禁股份中可減持規模的59%。解禁減持帶來的市場流動性緊平衡更多是結構性的，後續會逐步緩解。
外部擾動的高峯已過，海外疫情仍在蔓延，全球貨幣寬鬆依然是常態
1）中美分歧後續帶來的市場壓力有限。貿易方面，美方近期表態顯示其對目前第一階段協議執行情況滿意，雖然中美貿易協定評估會議推遲，但預計不會有反覆。而對前期美方主動複雜化的科技、外交和地緣領域摩擦，中方應對較為剋制，有助於將衝突限制在最小範圍內，並且雙方已經恢復主動接觸。中美分歧預計仍將維持高頻低壓的風格，但市場會逐步適應，失控的可能性依然很小，壓力最大的時期已過。
2）海外疫情發展不確定性高，但貨幣寬鬆確定性很高。當前全球疫情仍在蔓延期，日增確診維持在20萬例以上；儘管當前疫苗研發推進迅速，世衞組織稱全球有6款疫苗進入3期測試，但距離廣泛應用仍有一定距離。全球經濟前景依然不明朗，對寬鬆的貨幣環境依賴性強。海外主要央行中期仍需擴表，我國貨幣政策調整也會充分考慮外部環境，流動性沒有必要提前收緊。
下一輪上漲漸行漸近，繼續積極佈局
1）下一輪上漲漸行漸近，把握政策預期擾動帶來的機遇。貨幣政策寬鬆預期的調整帶來新的擾動，但實際上貨幣政策未來更重“定向”而非提前“轉向”，市場共識會再次凝聚。且“定向”的貨幣政策更有利於經濟恢復，結構性的流動性引導也更有利於股市。A股市場流動性中期依然充裕，政策預期的擾動和解禁高峯帶來的減持壓力，隻影響資金流入的節奏，並不改變中期流入的趨勢。中美貿易協定評估會議的推遲料並不會帶來反覆；中美分歧將依然保持“高頻低壓”的狀態，但對市場壓制的高峯已過。A股市場已經步入了增量資金驅動的模式。我們再次強調，8月市場受到的任何衝擊，都是入場佈局下一輪上漲的好時機。
2）繼續圍繞三條主線佈局下一輪上漲。建議在政策預期的擾動下，積極佈局下一輪上漲行情中潛在的領漲品種，我們前期報告中已梳理出3條主線：1）受益於弱美元和商品/能源漲價的板塊，包括黃金、有色金屬和化工；2）受益於經濟復甦和消費回暖的可選消費品種，包括汽車、家電、家居、裝修及品牌服飾；3）絕對估值足夠低且已經相對充分消化利空因素的保險和銀行。
風險因素
全球疫情蔓延速度和持續時間超預期，中美分歧加劇導致全球風險偏好下行，海外權益市場進入第二輪大調整，國內疫情反覆。
作者：秦培景 裘翔 呂品 楊帆 楊靈脩 李世豪
來源：中信證券研究