國內IDC企業機遇挑戰並存
近日證監會、國家發改委聯合發文，標誌着境內基礎設施領域公募REITs試點正式起步。IDC資產作為“數字世界的商業地產”，主要依賴於機櫃租金收入，現金流入相對穩定、可預期，且具有典型重資產屬性，行業遠期成長性、投資回報率亦較為理想，是公募REITs試點潛在優質資產。
美國IDC企業採用公司型REITs運作，實現有效避税同時，亦帶來企業融資便利性&成本、估值水平等顯著改善。國內IDC企業機遇挑戰並存，REITs模式下，企業融資能力、業務模式、估值水平等有望明顯改善，但在項目成熟度、土地產權歸屬、客户結構分散度等層面亦面臨相應約束。
1、IDC資產:數字世界商業地產，遠期成長性、回報率俱佳
IDC公司面向企業客户提供機櫃出租、相關增值服務等，租金收入為其主要收入來源，現金流入相對穩定、可預期，被稱為“數字世界商業地產”。
IDC具有典型重資產屬性，國內單位機櫃造價一般12-15萬元不等，IDC企業傾向於高槓杆運營，以提升項目ROE，截止2019年底，中美部分代表性第三方IDC企業EQIX、DLR、萬國數據、數據港資產負債率為63%、54%、64%、71%。
IDC資源獲取、運營服務、客户銷售、項目融資等構成一般IDC企業核心競爭力。我們預計中期國內IDC市場仍能維持30%左右複合增速，且投資回報率(項目10年期IRR平均10%~20%之間)有望持續好於一般不動產資產。
2、美國市場啓示:REITs化帶來IDC企業避税、融資效率、估值水平等顯著改善
目前美國市場上市IDC企業共5家，合計市值超過1000億美元，且均採用公司型REITs架構運作。美國IDC企業採用REITs架構初衷，主要為了獲得税收優惠(免除公司所得税項)，同時亦在融資、估值等層面收益頗多，體現為:
1)融資，以IDC項目持續產生的可預期、穩定現金流為支撐，企業融資便利性、融資成本顯著改善，EQIX、DLR等頭部企業在過去幾年通過持續的新項目建設、外部併購等方式，推動營收持續快速增長;
2)估值，穩定可預期的現金流、對收益分配的硬性承諾，疊加本身較好的成長性，使上市IDC資產成為大學基金、養老基金等長線資金最為偏好的資產類別之一，並相應推動其資產價值重估，同時近年來市場利率下行，投資者期望回報相應降低，亦推動美股IDC資產估值水平上行。
3、國內IDC企業潛在機遇:融資能力、業務模式、估值等有望明顯改善
《通知》顯示，國內公募REITs試點預計以契約型REITs為主，同時要求底層物業具有穩定現金流等特徵，和目前美國公司型REITs存在一定差異，但亦有望對國內IDC企業帶來利好:
1)項目融資，將企業成熟IDC項目注入REITs平台，盤活存量資產，支持新項目建設、對外投資併購活動資金需求，長期IDC企業亦有望搭建上市公司 公募REITs雙資本運作平台;
2)企業經營，長期IDC企業可通過降低持有REITs基金份額比例實現項目資產出表，並將自身轉型為輕資產的專業運營服務企業，實現經營模式全面轉型，我們測算IDC運營服務市場空間有望達百億量級;
3)估值，REITs化運作有助於吸引險資、社保等長線穩健資金持續流入，遠期利好上市IDC企業價值重估。
4、國內IDC企業面臨挑戰:項目成熟度、土地產權、客户結構等
1)項目分佈，環形固網拓撲結構、一線城市嚴格市場準入等，使得優質IDC資源主要集中於一線城市及周邊地區，資源稀缺性持續明顯;
2)發展階段，國內第三方IDC企業整體仍處於發展中前期，在運營項目以新項目居多，新項目一般需要1~2年爬坡週期方能進入穩定運營階段;
3)土地產權，國內較多IDC項目通過租賃方式取得土地、地上建築物使用權，並不具備所有權，以萬國數據為例，截止2019年底，公司融資租賃負債(主要對應土地、地上建築物)金額47.5億元;
4)客户結構，以定製批發模式為主的IDC項目，單一項目一般僅對應少數有限客户，週期內客户流失、合同續簽等均會帶來項目現金流大幅波動，較難符合《通知》中提及的“現金流來源具備高度分散度”要求。
5、風險因素:
宏觀經濟波動導致企業IT支出不及預期風險;國內雲計算市場發展不及預期風險;行業競爭持續加劇風險;行業融資環境超預期惡化風險等。
6、投資策略:
REITs模式有助於IDC企業顯著改善融資效率、實現IDC資產價值再發現&重估，並推動其向提供專業運營管理服務的輕資產模式轉型，但當前亦在項目發展階段、客户結構、土地產權歸屬等方面存在諸多約束。
長期來看，國內雲廠商資本支出持續上行，將帶來IDC上架率、新增項目合同等指標的明顯改善，一線城市供給政策限制將持續保證一線IDC資源的稀缺性，同時IDC企業資產負債結構、融資渠道、融資成本等的逐步改善，亦將推動企業自身盈利能力的持續提升。
在一線城市擁有豐富IDC資源積累，或和雲計算、互聯網巨頭深度綁定的第三方IDC企業仍將繼續是我們的首選，建議繼續關注:光環新網、數據港、萬國數據、世紀互聯、寶信軟件等。
(文章來源:中信證券 許英博 陳俊雲——中國數據中心IDC REITs化的機遇與挑戰)