中金公司：出口“新飯碗” 還可端多久？
來源：中金公司
摘要
今年中國出口持續超預期，佔全球出口份額明顯上升，引發關注。我們通過對全球各國月度出口數據的分析，嘗試回答以下幾個問題：1）哪些行業出口份額上升？2）當前出口份額的上升是否可持續？3）怎麼看明年出口走勢？
我們在此前報告《出口後勁尚足》中指出，中國出口超預期受多個因素的支撐：從需求端看，海外對防疫物資和居家辦公品需求上升，加上歐美貨幣財政刺激力度大，居民消費得到支撐。從供給看，中國製造業產業齊全，跨境電商發達，加上政府出台“穩外需”政策支持，增加了供給的韌性。今年3-7月，中國貨物出口佔全球份額從2019年的13％上升為16％，出口端起了“新飯碗”。
哪些行業出口份額上升？我們分析發現，出口份額上升的行業既有醫療物資、居家辦公品等受疫情支撐的行業，也有汽車、玩具、服裝等需求受疫情拖累的行業。在這些行業中，醫療物資出口的總量和份額均較去年顯著上升，呈現“逆風擴張”的態勢，其他行業則是在出口總額下降的過程中實現了全球出口份額的提高，體現了較強的韌性。高技術產品方面，德國、美國、法國、日本等發達國家出口份額下降較多；而在中低端製造業方面，亞洲和南美的部分發展中國家出口份額也在下降。
某些企業出口份額上升可能得以維持，但總體而言，出口份額上升的現象大概率可能難以持續。中國出口份額提升主要與其它國家在疫情期間的停工停產有關，隨着這些國家復工，出口能力恢復，中國的份額將下降。絕大部分行業出口份額上升的程度遠高於疫情前幾年的趨勢，疫情的發生不大可能使中國商品的國際競爭力一夜之間大幅上升，長期來看，國際競爭力的提升依然需要靠改革與技術進步來實現。
我們預計2021年出口將繼續擴張，部分反映上半年的基數效應，全年同比增速在9.0％左右，1-4季度同比增速分別為27.7％、9.8％、2.5％、2.2％。基準情形下，我們假設疫情在明年二季度得到控制，全球經濟在寬鬆政策支持下繼續復甦。如上所述，中國在供給側的“出口替代”難以持續，這意味着未來出口增速主要取決於需求側因素。我們將中國出口分為醫療物資、居家辦公品、其他產品三類，預計2021年隨着疫情得到控制，醫療物資出口將大幅回落；居家辦公品出口受美國地產支撐繼續擴張，但由於部分耐用品消費已被“前置”，後續擴張力度會減弱；其他產品出口則隨着全球經濟復甦而逐步恢復。
明年出口既有上行風險也有下行風險。上行風險方面，如果疫情超預期改善，比如因為疫苗落地，不排除海外消費加速反彈，企業加快補庫存，拉動中國出口。如果美國再度推出大範圍財政刺激政策，同時緩和與中國的貿易關係，出口增速可能進一步上行。下行風險方面，如果明年疫情並未消退而是再度反覆，全球需求復甦可能受到阻礙，出口擴張的動力也將減弱。
正文
中國出口超預期，佔全球份額上升
二季度以來，中國出口增長明顯好於全球其他主要經濟體。受疫情衝擊，今年主要經濟體出口均出現了20％以上的同比下滑，如美國、德國和韓國等。截至2020年8月，以上3個國家的出口同比下滑幅度仍超過10％。與之對比，2020年3月-8月中國出口實現正增長，9月中國出口同比增速（以美元計）達到9％左右，好於市場預期。
分行業來看，醫療物資和居家辦公用品出口表現相對較好。3月中國復工之後，醫療物資[1]和居家辦公用品[2]出口增速的回升明顯快於其他產品。2020年4-8月，醫療物資出口同比增長58.9％，居家辦公用品出口同比增長6.2％，明顯好於其他產品同比下滑6.1％的表現。雖然6月以來醫療物資和居家辦公用品的同比增速略有放緩，但仍然明顯高於其他產品。
中國產業鏈齊全，跨境電商發達，加上政府政策支持是支撐出口的重要因素。自新冠疫情發生以來，中國政府不斷加大供給端政策協調與扶持力度，同時建立了完善的疫情防控機制。得益於各項政策支持、良好的產業基礎及跨境電商的發展，中國得以率先復工復產。在海外疫情爆發時期，中國成為了全球最為穩定的“供貨商”。今年3-7月，中國貨物出口佔全球份額為16％，明顯高於2019年的13％。
圖表: 疫情以來，中國出口好於其他經濟體
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表: 醫療物資、居家辦公品受益於疫情衝擊
資料來源：Haver Analytics，中金公司研究部
圖表: 中國在全球出口份額上升
資料來源：Haver Analytics，中金公司研究部
近距離看出口“新飯碗”
分行業看，中國出口份額上升由多行業帶動，其中醫療物資與居家辦公用品行業出口份額上升最顯著。根據我們的計算，在98個細分行業當中，中國有23個行業佔全球出口份額的同比增幅達到1個百分點以上。在這23個行業當中，有4個行業與醫療物資有關，有4個行業與居家辦公有關，其他15個行業與醫療物資和居家辦公關係並不直接，説明此次中國出口份額的上升是一次較為普遍的上升。具體來看，出口份額上升最高的為紡織製成品行業，2020年3-6月同比增幅達到23.1個百分點。此外，中國在化學產品、塑料產品、電機電器、玩具、醫療設備器的出口份額也有所上升，同比增幅在3至6個百分點之間。
圖表: 疫情期間出口占比上升行業
資料來源：Wind，International Trade Centre （ITC），中金公司研究部
在出口份額上升的行業中，我們進一步區分“有韌性”和“逆風擴張”的行業。“有韌性”行業是指在海外疫情期間（3-6月）出口同比下降、但在全球出口的份額卻上升的行業，包括汽車、玩具、毛皮製品等行業。“逆風擴張”行業是指出口總額和佔全球出口的份額均同比上升的行業，其中大多是與醫療物資相關的行業，如紡織製成品、醫療設備、雜項化學產品等。與居家辦公產品相關的行業大體處於以上二者之間，出口總額同比未出現明顯下滑，佔全球出口份額有較大提升。
圖表: 區分“有韌性”與“逆風擴張”行業
資料來源：Wind，International Trade Centre （ITC），中金公司研究部
分地區看，德、法、美國等歐美國家，以及日本、韓國、馬來西亞等亞洲經濟體出口份額變化相對比較明顯。下圖展示了所有10個“逆風擴張”行業。我們計算了在這10個行業中，哪些國家的出口份額出現了較為明顯的下降。總的來看，出口份額下降的國家以德國、法國、美國、日本、韓國、馬來西亞等國家為主。分產品來看，在高技術附加值產品方面，如機械器具、化工產品等，德國、美國、法國等發達經濟體出口份額下降明顯；在中低端製造業方面，如植物材料和有機化學品，馬來西亞、智利、南非、韓國等新興市場國家出口份額明顯下降。
圖表: 中外出口行業份額對比
資料來源：Wind，International Trade Centre （ITC），中金公司研究部
展望未來，中國出口份額的上升能否持續？我們認為這個概率比較小，原因包括：
短期來看，隨着海外主要出口國三季度復工復產，其出口份額已開始上升。數據顯示，多個國家9月PMI出口新訂單指數已較4月顯著上升，其中德國、荷蘭、巴西、印度等經濟體的指數已升至榮枯線以上。另外這些經濟體並未普遍出現大批企業倒閉的現象，供給能力得以保存。往前看，隨着疫情後歐美日韓等經濟體生產能力進一步恢復，我們預計中國出口份額大概率會出現回落。
圖表: 海外生產恢復，出口替代將減弱
資料來源：Haver Analytics， 中金公司研究部
中期來看，絕大部分行業出口份額上升的程度遠高於過去幾年的趨勢，可持續性存疑。在3-6月出口份額同比上升超過1個百分點的23個行業當中，有6個行業在2012-18年的出口份額是下降的，其中就包括了出口份額同比增幅最大的紡織製成品行業。這種下降與中國近幾年產業升級的趨勢相對應，高技術製造業蓬勃發展，而中低端的勞動密集型製造業則面臨更大的競爭壓力，以至於開始向其他國家轉移。就此看來，以上6個行業出口份額的上升更可能是暫時的，不可持續。其餘出口份額上升的行業，雖然在2012-18年其出口份額也在上升，但今年3-6月上升的幅度遠高於過去幾年，這樣的高增長大概率也難以維持。
但需要承認的是，出口轉移本身較為複雜，不同行業與企業面臨的情況不盡相同。在近期的出口企業調研當中，我們發現出口轉移這一現象並不能“一刀切”。部分企業反映，目前出口份額的上升可能只是暫時的、疫情之後可能會回落到原來的水平；但同樣有企業反映，其在某國的競爭對手大量破產，因此該企業佔全球市場的份額上升可能有一定的持續性。然而，這個國家中小企業佔比高，不一定有代表性。從宏觀數據上來看，全球其他地區並未出現破產潮，未來可能不一定出現大面積破產現象。因此依靠大量的競爭對手破產實現總體出口份額的永久性提高可能並不現實。
圖表: 短期出口份額的上升與長期趨勢並無明顯相關性
資料來源：Wind，International Trade Centre （ITC），中金公司研究部
圖表: 全球範圍內尚未出現大規模破產潮
資料來源:Trading Economics， 中金公司研究部
當然，我們不排除疫情會加快中國出口結構的調整，比如一些行業因為疫情離開中國，另一些行業則加快向中國轉移。下圖展示了2012-18年中國出口份額下降最多的10個行業，其中標“*”的為今年3-6月出口份額也在下降的行業，這些行業可能會在疫情影響下加速向海外轉移，比如鞋靴、箱包製造等。類似的，本段下第二個圖展示了過去幾年中國出口份額上升最多的10個行業，其中化學纖維、非棉麻植物紡織纖維等行業在今年3-6月的出口比例也在上升，他們有可能會加速向中國轉移。
圖表: 疫情或加快部分產業從中國向海外轉移
資料來源：Wind，International Trade Centre （ITC），中金公司研究部
圖表: 部分產業可能加速從海外轉向中國
資料來源：Wind，International Trade Centre （ITC），中金公司研究部
怎麼看明年出口走勢？
如上所述，中國出口佔全球出口份額快速上升有長期的結構性因素，但更多的是疫情導致的特殊情況，雖然某些企業藉此機會提高集中度，但這些特殊變化一定程度上可能隨着疫情的消失而消失。這種情況下，明年中國的出口增速將可能主要取決於需求側因素。
考慮疫情對出口的特殊影響，我們按照此前的分類，分別測算明年海外對醫療物資、居家辦公品、以及其他產品的需求，以此推斷各類商品的出口增速。
醫療物資：若疫情消退，醫療物資出口將明顯下滑。醫療物資作為剛需產品，對收入的彈性相對較小[3]，包括口罩、消毒用品的出口主要受疫情發展的驅動。基準情形下，我們假設明年2季度疫情得到有效控制，全球對醫療物資的需求隨之下降。在此背景下，我們預計醫療物資出口增速將回歸疫情前的長期趨勢。
居家辦公品：如果明年美國樓市向好，居家辦公品出口或繼續擴張。居家辦公產品包括電子產品、傢俱、家電、文體用品等，大多與地產週期緊密相關。我們預計疫情過後居家辦公將成為“新常態”，民眾對住所環境的改善性需求上升。調查數據顯示，美國勞動力遠程辦公的佔比從疫情前的14.7％躍升至41.9％，且疫情後計劃繼續採取遠程辦公的勞動力比例仍有26.7％。目前只有49％的遠程辦公者有專門的工作場所，有24.4％的遠程辦公者仍在共享房間的環境下辦公。歷史經驗顯示，美國房地產週期上行將拉動中國居家辦公品出口，但值得注意的是，居家辦公品大部分是耐用品，今年存在一定的前置消費。鑑於此，美國地產對居家辦公品出口的拉動或呈現前高後低的走勢。
其他產品：隨全球總需求復甦而恢復。與以往經濟危機不同，此次疫情對歐美家庭資產負債表的衝擊相對較小，這一部分源於歐美政府大力度的財政紓困政策。從消費來看，歐美耐用品復甦好於非耐用品——耐用品存續時間長，價格往往較高，耐用品消費的復甦説明消費者信心仍在。如果明年疫情可以得到有效控制，各國生產活動進一步恢復，經濟和貿易共振復甦，對其他產品、尤其是工業和投資品的出口需求也將隨之回升。
圖表: 疫情過後，居家辦公或是“新常態”
資料來源: BFI， 中金公司研究部
圖表: 居家辦公需要更多個人空間
資料來源: BFI， 中金公司研究部
圖表: 美國樓市向好的趨勢有望延續
資料來源: Wind， 中金公司研究部
圖表: 美國樓市繁榮拉動中國相關產品出口
資料來源: Wind， 中金公司研究部 注：數據為1Q2009-4Q2019
圖表: 美國家庭部門資產負債表健康
資料來源: FRED， 中金公司研究部
圖表: 轉移支付消退，工資收入回升
資料來源: Wind， 中金公司研究部
圖表: 美國耐用品消費復甦好於非耐用品
資料來源: Wind， 中金公司研究部
基準情形下，我們預計中國2021年出口增速將繼續上升，全年增速或在9.0％左右，其中有比較多的一部分是因為上半年的基數效應。基準情形下，我們假設疫情在2020年中可以得到完全控制、全球經濟繼續穩步復甦。基於這一假設，醫療物資的出口將從明年2季度開始同比大幅下降，全年同比降幅可能在15％左右。在美國地產週期的推動之下，居家辦公品的出口或繼續上升，但考慮到今年部分耐用辦公品的前置消費，地產對居家辦公品的拉動可有一定折扣。綜合考慮，我們預計居家辦公品2021年全年增速達到8.4％左右。隨着全球經濟的穩步復甦，對其他產品的需求逐步恢復，其他產品的出口同比增速有望在2021年上升至14％。加總來看，2021年中國出口增速（以美元計價）有望達到9.0％；分季度來看，同比增速可能在2021年1季度見頂、達到28％左右，這主要是受低基數的提振，隨後將逐步回落。
圖表：分季度來看，2021年出口同比增速前高後低
資料來源: Wind，中金公司研究部
圖表：基準情形下的中國出口預測（同比增速，％）
資料來源: Wind，International Trade Centre （ITC），IMF，中金公司研究部
雖然中國出口增速可能在2021年達到9％，但這一增速並不算高：
一方面，明年出口反彈具有明顯的基數效應，如果從環比來看，出口增速並不高。2021年1-4季度的環比增速（季節性調整後）分別為+3.5％、-1.3％、-0.5％、+0.8％，這一水平與過去幾年的平均值相當。
另一方面，2020-21年平均出口增速相比於疫情前水平並未偏高。2012-18年年均出口增速約為4％，2019年因為貿易摩擦，出口增速降低。基於我們的估計，2020-21年出口年均增速約為5％、基本接近過去幾年的趨勢增速。
圖表：2021年出口環比增速並不算高
資料來源: Wind，中金公司研究部
但明年出口的預測仍面臨一定的不確定性，主要包括以下兩個方面：
上行風險：一是疫苗落地後海外消費大幅反彈，企業加快補庫存，推動全球經濟全面復甦，拉動中國出口。二是美國財政刺激政策加碼帶來外溢效應。根據最近的民調結果，拜登贏得此次美國大選的概率相對較大。如果拜登順利勝選，民主黨人可能推出更大規模的財政刺激方案，利好全球經濟和貿易復甦。
下行風險：雖然我們認為疫情大概率將於2021年中基本得到控制，但是仍不能排除疫情反彈、各國在一定程度上重啓防控措施的可能性。3季度末以來，歐洲已經有部分國家重新關閉酒吧、禁止集會，以控制疫情的二次爆發。如果疫情長時間內得不到有效控制，全球經濟復甦將受阻，中國出口將面臨下行風險。另外貿易保護主義的威脅仍未消退，新一屆美國政府的貿易政策還有待觀察。
考慮到潛在的上行和下行風險，我們分別給出樂觀與悲觀情形下的出口預測：樂觀情形下，美國繼續採取財政刺激，預計中國2021年出口增速將達到12.4％；悲觀情形下，全球疫情反覆，阻礙經濟復甦節奏，預計中國2021年出口增速約為5.5％。
圖表：不同情形下，總出口同比增速預測（％）
資料來源: Wind，中金公司研究部
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[1] 醫療物資包括HS30藥品；HS38雜項化學產品；HS39塑料及其製品；HS63其他紡織製成品，成套物品，舊衣着及舊紡織品；碎織物；HS90光學、照相、醫療等設備及零附件。
[2] 居家辦公產品包括HS34洗滌劑、潤滑劑、人造蠟、塑性膏等；HS83賤金屬雜項製品；HS85電機、電氣、音像設備及其零附件；HS94傢俱，寢具、褥墊、彈簧牀墊、軟坐墊，未列名燈具，發光標誌，發光名牌，活動房屋；HS95玩具、遊戲品、運動用品及其零附件。
[3] 本文中的醫療物資中包括了部分化工產品，其需求也可能收到收入增長和油價回升的驅動，在進行預測的時候我們綜合考慮了疫情和經濟回升對這部分產品的影響，但總體來看疫情仍然是影響醫療物資出口最為重要的因素。