2022-04-27中國銀河證券股份有限公司周穎,劉光意對中炬高新進行研究併發布了研究報告《2021年報與2022年一季報點評報告：基本面築底中，關注內部改善》，本報告對中炬高新給出增持評級，當前股價為23.9元。
中炬高新(600872)
事件：4月24日公司發佈公告，2021年，營收/歸母淨利潤分別為51.16/7.42億元，同比-0.2%/-16.6%;22Q1單季度，營收/歸母淨利潤分別為13.47/1.58億元，同比+6.6%/-9.5%。
21Q4多因素推動邊際改善，22Q1疫情拖累基本面。2021年實現營收51.16億元，同比+9.7%，全年呈現前低後高態勢，其中21Q4營收同比+29.7%，邊際顯著改善主要得益於地產收入結算以及主業調味品回暖，21Q4美味鮮收入同比+6.7%，主要系提價刺激備貨+渠道低庫存+需求弱修復。22Q1實現營收13.47億元，同比+6.6%，剔除地產等其他業務後，美味鮮收入同比-0.5%，預計主要受發貨節奏以及深圳疫情影響。
分產品看，2021年，醬油/雞精雞粉/食用油/其他收入同比-9.5%/+10.5%/-18.7%/-1.1%，雞精雞粉增速顯著高於整體。2022Q1單季度，醬油/雞精雞粉/食用油/其他收入同比-1.1%/+10.4%/-21.8%/+9.0%，整體延續去年趨勢。
分地區看，2021年，東部/南部/中西部/北部收入同比+1.9%/+11.4%/-12.9%/-18.9%，華東與北部市場下滑幅度仍較大，主要受南京疫情與河南洪水影響。22Q1單季度，東部/南部/中西部/北部收入同比-7.9%/+3.7%/+8.6%/-10.2%，南部、中西部市場隨需求恢復呈現環比改善。
渠道方面，2021年末，經銷商數量為1702家，同比+20%，主要來自北部、中西部新興市場，公司一方面加快渠道下沉，另一方面變革組織結構，設立銷售督導部，新建4個營銷大區；22Q1末，經銷商數量為1748家，較2020年末增加3%，泛全國化戰略仍在持續推進。
原料價格壓力凸顯，盈利能力持續承壓。1）毛利率：2021年毛利率為34.9%，同比-3.4pct，主要系收入端疲軟以及原料價格壓力所致，其中21Q4同比+1.1pct，主要系提價對沖成本壓力，22Q1同比-3.2pct，主要系基數偏高所致。2）費用率：2021年銷售費用率8.1%，同比+0.3pct，其中21Q4同比-0.8pct，基本維持穩定，22Q1同比-0.1pct，延續縮費用趨勢。3）淨利率：2021年淨利率為15.3%，同比-3.6pct，主要歸因於成本壓力，其中21Q4同比+4.3pct，主要系提價疊加20Q4資產處置損失擾動，22Q1淨利率同比-2.3pct，主要系大豆等原料價格壓力所致。
展望：關注行業修復與內部改善帶來的反轉機會。短期看，我們認為得益於低基數效應疊加提價紅利逐漸釋放，預計22Q2基本面持續夯底，並有望在22H2迎來環比改善。中期看，建議重點關注公司反轉機會，一方面行業將隨着需求回暖重回健康增長通道，另一方面公司內部股權、管理問題有望梳理完畢，穩步邁向“雙百目標”。
投資建議：預計2022-2024年歸母淨利潤為7.57/8.71/9.94億元，同比+2.0%/15.1%/14.1%，對應EPS為0.95/1.09/1.25元，目前股價對應PE為28/25/22X，22年PE低於調味品行業平均值40X（wind一致預期）考慮到公司基本面反轉疊加內部管理改善預期，首次覆蓋，予以“謹慎推薦”評級。
風險提示：消費復甦不及預期，成本壓力超預期，大股東債務問題，食品安全問題等。
證券之星數據中心根據近三年發佈的研報數據計算，國泰君安徐洋研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達99%，其預測2021年度歸屬淨利潤為盈利5.16億，根據現價換算的預測PE為38.38。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有23家機構給出評級，買入評級13家，增持評級9家，中性評級1家；過去90天內機構目標均價為37.0。證券之星估值分析工具顯示，中炬高新（600872）好公司評級為4星，好價格評級為3星，估值綜合評級為3.5星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)
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