老鄉，抄底豬企嗎？

　　作者：文雨 編輯：小市妹

　　開門見山的説，儘管豬企已經很慘了，但現在還不是抄底的時候。

　　【底部已至】

　　一個字形容豬企的三季報：慘！

　　根據最新披露的數據，第三季度，正邦科技預虧55.2億元-65.2億元，新希望預虧25.8億元-29.8億元，天邦股份預虧20.5億元-22.5億元，温氏股份預計虧損67.5億-72.5億，就連“成本控制之王”牧原股份也預計虧損5億元-10億元。

　　牧原商品豬的完全成本大約15元/公斤，剩下的四家基本都在20元/公斤，7至9月份，牧原商品豬銷售價格分別為15.04元/公斤、13.92元/公斤、11.49元/公斤。

　　牧原是從8月份開始虧的，這也就意味着現在行業基本已經全部深陷虧損。

　　歷史經驗表明，在養殖企業大面積虧損的情況下，豬肉價格持續下跌的延續性較差，跌到一定程度總有反彈的動力。

　　另一方面，豬價底部受到養殖成本的影響較大，以往豬週期的信息表明，豬糧比（生豬價格和作為生豬主要飼料的玉米價格的比值）是判斷拐點的一個重要指標。之前一直將豬糧比跌至5左右做為豬價見底的標誌，而現在這一數據最低已經跌到了4以下。

　　綜合各方面因素來看，生豬價格基本沒有向下的空間，於是就有了這兩天的反彈，但反彈不代表週期反轉。

　　【反轉未到】

　　要預測豬週期，首先要搞明白豬週期是怎麼回事。

　　究其根本，生豬養殖的週期性波動很大程度上來自國內“散户”的進進出出。如同炒股一樣，養殖“散户”也有追漲殺跌的屬性，賺錢的時候上產能，賠錢的時候退出，循環往復，加上不可控的疾病因素，波動就在所難免了。

　　儘管過去幾年產業集中度明顯提升，但目前散户產能佔比高達40%，所以此輪豬週期依然沒有新鮮事。

　　既然邏輯未變，那麼覆盤過去便是預測未來最好的方式。

　　2005年之後，國內先後掀起四次豬週期，分別是2006年6月-2010年3月、2010年4月-2015年2月、2015年3月-2019年1月以及2019年2月至今。

　　從價格上來看，每輪豬週期都可以分為上行期、下行期和築底期三個階段。

　　上文提到過目前生豬價格基本已經觸底，也就是説進入了築底期。但何時從底部走出來還要看產能的變化。藉助幾張圖，結論一目瞭然。

　　先看生豬存欄量，從2019年四季度後逐季改善，環比持續增長，一直持續到今年9月份。也就是説，生豬產能才剛剛開始去化，而目前的存欄量早就上升到非洲豬瘟以前的水平之上。

　　能繁母豬決定後續產能情況，直到今年七月份之後才環比出現下滑，東北地區9月的能繁母豬淘汰量環比增長了30-40%，看起來去產能速度很快，但其實並不然。能繁母豬的產能下來了，但後備母豬（可以理解成預備役）的量頂上來了，二者基本保持1:1的比例，一個最直觀的指標是母豬料下滑的很慢。

　　這意味着，如果有需要，後備隨時轉能繁，產能還是可以快速提上來的。

　　當前的虧損率足夠大，這為加快去產能創造了條件，但虧損持續的時間有限，在沒有經過深度去產能之前，反轉無望。根據之前的經驗，能繁母豬產能加快去化後，再過半年左右，豬價週期可能會反轉。

　　不過有一點值得注意，相較於之前的每一輪豬週期，此輪週期結束的可能更快，原因有三：

　　首先，“豬週期”長度往往與豬價波動幅度成反比，上行時價格漲幅大，下行時持續的時間也短。本輪行情中，自繁自養模式的平均的頭均盈利高達1664元，而上一輪週期（2015年-2018年）中的平均頭均盈利只有420元，因此這一輪磨底的時間可能會縮短。

　　其次，此輪豬週期的養殖成本中樞抬升的非常明顯，非瘟之前自繁自養生豬的平均完全成本在12-13.3元/公斤左右，現在提到了16-17元/公斤。在這樣的背景下，生豬價格跌的也比之前狠，一正一反，虧損拉大了，去產能的動力更足，如果説以前是温水煮青蛙，那麼現在很可能是快刀斬亂麻。

　　最後，之前都是中小養殖户率先扛不住虧損而提前退出，大型養殖場由於有成本優勢可以挺的時間長一些，並藉機收割市場。但這次完全不同，規模企業成本顯著高於散養户，因此大型企業去產能意願更強。一個最直接的證據是牧原股份、新希望和正邦科技等頭部企業的生產性生物資產從二季度就開始下滑，這必將縮短整體的去化時間。

　　總結一下，在深度虧損的背景下，目前國內生豬養殖產業已經進入加速去產能階段，但尚需時間來消磨，價格並不具備反轉基礎。

　　【多看別動】

　　做股票的邏輯是“買預期，賣現實”，在豬週期確定性反轉之前，豬企Q4的業績表現依然難以扭轉，所以千萬別急着抄底，不僅如此，還要警惕相關企業的風險。

　　所謂的風險是指逆週期擴張帶來的財務風險。

　　根據產業鏈的調研數據，國內豬企在這一輪豬週期中大約賺了2萬億，其中1萬億用作了投資，手裏還握着1萬億。目前行業每個月虧損在500-1000億左右，粗略計算一下，最多能撐一年，而這是平均水平，肯定有一部分現金流比較差的企業撐不了這麼長時間，就連大型上市豬企的財務狀況也不樂觀。

　　此輪豬週期，大型豬企的投融資行為相比之前激進了許多。

　　數據顯示，2019-2020年，前十大上市豬企（牧原、温氏、正邦、新希望、天邦、傲農、唐人神、金新農、新五豐和大北農）購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金值分別為446.9億元和1348.6億元，同比分別增長了73%和202%。

　　加大投資的好處在於提升了市場佔有率。2017-2021年上半年，CR5合計市佔率分別為4.6%、6.3%、7.5%、9.2%、10.5%，三年多的時間翻了一倍還多。

　　但弊端是一旦進入下行週期，這些巨大投入的價值就被淹沒，在目前深度虧損的背景下，之前擴大的投資反而成了破敗的包袱，產能越大，虧得越多。

　　前期的投資也增大了企業的債務負擔，從整體來看，前五大上市豬企的資產負債率目前上升到2014年以來的最高水平。

　　具體到企業，以龍頭牧原股份為例，截止到上半年，公司賬上的貨幣資金只有60.36億，但短期借款卻高達175.4億，此外還有265億的應付票據及應付賬款，145.1億的長期借款。

　　公司上半年的現金流淨流出了90.08億，三季度的數據雖然還沒出，但從公司陷入虧損區間可大致判斷情況應該也不樂觀，資金鍊壓力可見一斑。

　　比牧原股份財務狀況差的企業還有不少，現在的問題在於，如果資金鍊繼續承壓，那麼很可能會有企業為了斷臂求生而進行傾銷，屆時將進一步打壓價格，形成二次探底。

　　綜合以上所有分析，對於目前的生豬反彈，一句話：任他八面來風，我自巋然不動。