九月已經過了大半，人們期待已久的“金九銀十“行情卻還遙遙無期，僅僅在上週五由大金融板塊掀起的上漲中看到了一絲希望。其實，今年在疫情蔓延、國際摩擦之下，資本市場能有如此表現已然是不易了。常璐表示，這都是依託於全球利率下行和流動性充足。
在7月上旬市場突如暴漲，然後便又進入了兩個多月的震盪期。這並不代表機會沒了，與之相反，在流動性充足的前提下，資本又開始重新找尋業績與估值匹配度恰當的投資標的。太平基金經理常璐大致將性價比高的資產分為兩類：高估值且景氣度持續時間較長可以消化估值的，或是低估值且景氣度預期發生改善的。
那麼，就大消費行業而言，什麼子行業才具備較高的投資性價比？5G基站建設產業鏈還是否具備投資價值？新能源車未來的滲透率可以達到什麼程度？本期金融界《基金牛時代》特邀太平基金經理常璐為大家答疑解惑。
本文核心要點：
1.外圍環境複雜 中美摩擦鬥而不破
2.業績與估值的重新匹配或現結構性機會
3.“金九銀十“促進消費但對資本市場影響有待考證
4.啞鈴型配置追求高估值中的阿爾法與低估值中的貝塔
5.兩大性價比突出的資產
6.長期看好三大投資領域
7.5G建設提速！基站產業鏈仍具投資價值
8.強成長性！新能源車滲透率有望超預期
9.兩大醫藥板塊成長性確定
10.需求+供給使得軍工發生質變
11.新型與傳統行業都會不斷創造價值
12.盈利預期+政策信號判斷“頂和底“
以下對話全文：
外圍環境複雜中美摩擦鬥而不破
業績與估值的重新匹配或現結構性機會
金融界基金：全球疫情尚未見頂、美國大選之際中美摩擦不斷、美聯儲貨幣政策繼續寬鬆、歐州財政政策救市等，這些都與A股市場息息相關。您能説説您對目前大環境的看法嗎？
常璐：我們當前面臨的外圍環境是極其複雜的，疫情、中美關係、海外流動性的變化都對國內的經濟以及資產市場造成不同的影響。目前海外疫情仍然高位震盪，積極之處是，全球國家仍然處在貨幣和財政寬鬆的通道中，海外基本面也在持續復甦，8月歐美PMI都好於預期，作為我們的主要出口對象，對國內外需導向的行業與企業也要提高重視程度。另外美國大選之際，中美摩擦仍有反覆的可能，但我們判斷基本方針仍然是鬥而不破，A股市場也對這一狀態存有預期，整體反應有所鈍化，未來還是要抓住市場下階段的主要矛盾。
金融界基金：回顧八月，市場不像七月那麼地跌宕起伏，可也是震盪為主。從月初的黃金和軍工，到之後的風格輪動，八月的市場更加讓人迷惑。截至目前，半年報都已經陸續披露了。您能不能就已經過去的八月做個回顧並且對九、十月份的投資方向做一個展望？
常璐：其實從7月下旬以來，A股逐步進入到震盪階段，8月基本延續了這一態勢，核心還是經歷上半年快速上漲之後，面對從超額寬鬆逐步轉為中性寬鬆的流動性環境下，市場需要重新審視業績和估值的匹配度。我們認為對於當下的市場，基本面的復甦仍然在延續，8月份的金融數據也説明“弱雙寬”的環境延續，市場整體存在較多的結構性機會依，下一階段需要聚焦於盈利驅動，自下而上的去尋找個股機會為主。
“金九銀十“促進消費但對資本市場影響有待考證
啞鈴型配置追求高估值中的阿爾法與低估值中的貝塔
金融界基金：大家都是“金九銀十”，在您看來，這是為什麼呢？有什麼潛在的邏輯可以支持這兩個月上漲的邏輯？
常璐：“金九銀十”更多的是一個時間上的概念，本身是秋收季節，又有國慶中秋的假日，居民消費傾向提升，商家也在這一階段開展促銷，進一步刺激消費。相對金融市場，我特意拉了近20年上證在9-10月的表現，其中11年上漲，9年下跌。所以從概率上並不能完全説“金九銀十”對資本市場完全有效，還是應該抓每個階段的主要矛盾去佈局投資。
金融界基金：從各項數據和企業二季度業績明顯可以看出我國經濟復甦並且部分行業已經由負轉正了。那麼，您覺得目前什麼行業短期有投資機會呢？
常璐：上半年核心驅動力在於利率下行，市場上行的主要驅動力來自流動性寬鬆支撐估值擴張，疊加基本面復甦。到當前位置，許多景氣度維持高位的行業估值水平處在歷史極值，不同行業估值分化裂口也創歷史新高，投資上建議啞鈴型配置，景氣度維持高位的高估值板塊中端追求阿爾法，如食品、TMT、醫藥等，需要更加精準的把握個股，在經濟逐步復甦的背景下在低估值板塊尋求貝塔的超額收益，如機械、汽車、化工、金融等。
兩大性價比突出的資產
長期看好三大投資領域
金融界基金:在消費行業中，您覺得可選消費和必選消費行業哪個或哪幾個子行業投資性價比高？説説您對白酒、家電、小家電等行業的看法？
常璐：首先，我們認為性價比高的資產主要分兩類，即高估值且景氣度持續時間較長可以消化估值的或是低估值且景氣度預期發生改善的。
可選消費裏符合第一類資產的主要有白酒、電商、遊戲、藥店，必選消費裏符合第一類的為部分調味品和食品；可選消費符合第二類資產的是保健品、建材傢俱、汽車，必選消費裏主要是乳製品。
白酒當前主要是結構性機會，當前估值在歷史高分位數，當前更需要注重板塊內的阿爾法，驅動力源於價格或者優勢區域內的份額提升以及自身經營的持續改善。行業本身的確定性和成長性仍然較強，雖然估值較高，但可以通過基本面持續兑現去消化估值。
家電整體的估值也在高分位數，確定性和成長性相對弱於白酒，未來要看房地產竣工改善能否帶來足夠高的需求彈。
小家電行業週期性弱於白電和廚電，成長主要靠產品創新，包括大單品的爆發增長或持續打造爆款的能力，相對而言大單品的確定性和可持續性更好，持續推創新爆款的不確定性較高、持續性較差，從當前的基本面和估值匹配度考慮，我們從排序上小家電的性價比排在白電和廚電之後。
金融界基金：中長期來看，您堅定看好什麼行業？為什麼？
常璐：從歷史經驗來看，市場表現處於前5％分位的股票，來自於消費、醫藥、科技這三個行業的超過50％。我們中長期的重點關注方向也集中在這三個領域。隨着人均收入不斷增長，一方面對消費品質的追求上升，同時與商品相關的消費支出會下降，與服務有關的消費支出逐漸增長，消費結構升級的趨勢愈發明顯，投資機會也會的湧現。從長週期看醫藥板塊，人類生活水平的提升疊加人口結構老齡化的推手，醫藥行業需求確定性非常強。科技行業寬泛的説，追求提升生產效率、生活品質的產品和服務，需要科技的不停迭代與創新，最終帶來業績的增長和份額的突破。
5G建設提速！基站產業鏈仍具投資價值
強成長性！新能源車滲透率有望超預期
金融界基金：5G基站的建設已經在平穩展開了，您覺得目前基站建設方向還具備投資價值嗎？5G基礎設施的搭建為的就是最終可以到產品和應用端廣泛發展，那您覺得未來依託於5G等科技之下，什麼行業會有較大發展？5G手機的換機潮什麼時候會大概率開始呢？
常璐：今年全年預期國內5G基站的建設數在60-70萬個，由於5G波長短於4G，所以5G基站的建設數量在4G基站基礎上翻一番，總體規模有望超過600萬個，未來幾年資本開支和建設有望提速，所以基站產業鏈中的主設備商、PCB、天線、射頻等領域仍然具備投資機會。
5G是作為第四次工業革命的底層技術基礎，將與各種應用之間串聯起改進生產方式和生活方式，最為典型應用領域是高清視頻和物聯網。
除此之外，5G手機的換機潮其實已經開始了。今年1-8月份國內5G手機銷量以及超過9千萬部，佔比達到了46％。當前還有很多人在等待5G版本的iphone，四季度蘋果新機發布後，國內5G手機滲透率估計會進一步提速。
金融界基金：您能説説新能源車就目前來説，發展到什麼程度了嗎？未來的發展空間還有多大？
常璐：目前中國和全球新能源汽車的滲透率都只有5％左右，到2025年大概率在20％以上，長期看大概率在30％，甚至在50％以上。目前在整個新能源車產業鏈中，國內企業在電池以及材料等環節具備全球競爭優勢，未來業績具備很強的成長性。
兩大醫藥板塊成長性確定
需求+供給使得軍工發生質變
金融界基金：下半年如果想投資醫藥行業，我們應該關注什麼方面？
常璐：醫藥細分領域眾多，對於醫藥板塊，我們認為下半年應該在幾個細分市場裏面尋求成長最確定的公司。如CRO，中期的訂單有提速的可能，整體基本面確定性較高。其次是疫苗板塊，當前隱含的新冠疫苗的利潤貢獻較低，風險收益比較佳。
金融界基金：軍工行業一直都不是市場上面的熱門行業，那為什麼現在軍工開始被市場關注？是什麼因素造成了軍工行業發生質變？
常璐：關注軍工的原因是因為軍工中長期成長性以及短期業績爆發力的逐步呈現。我把當前軍工行業的變化歸結於兩個因素吧，一個是需求本身的話，從量角度來看，從原先的預算計劃下的普通列裝轉換為全面升級換代，產品數量和質量都有一個明顯的提升。二是供給層面變化，原先的供給層面完全有體制內的企業通過計劃性甚至於行政性的這種方式去完成軍品的訂單，而現在的話更多的是質和量，通過更市場化的行為進行交付，更接近於類似普通商品的交付，這是供給層面下商業模式上的變革。
這使得整個行業從原先是體制內由計劃經濟開展，不以營利為目標的商業模式轉變成一種需求激增，然後供給以量-價-質，通過市場化進行考核的商業模式，這使得整個行業中長期需求和盈利都具備較強的爆發力。
新型與傳統行業都會不斷創造價值
盈利預期+政策信號判斷“頂和底”
金融界基金：不知道您認可不認可“一切價值的增長都是因為創造出了新需求或者新方式”這句話。您覺得當前中國和全球的形勢下，什麼行業可以產生新需求？什麼是未來人們所需要的，但是目前還沒有被充分意識到或者發展？
常璐：首先對“一切價值的增長都是因為創造出了新需求或者新方式”這句話並不是完全認同，新需求以及新的方式固然會創造價值的增長，但傳統生產效率的提升、供給側改革及行業格局的優化，同樣可以提升價值的增長。這一情景在今年疫情的推動下顯得更為明顯，很多細分領域都實現了供給收縮甚至是進口替代，如光伏組件、部分汽車專用零部件等等。
至於什麼行業可以產生新需求，在泛消費及科技領域，新增需求層次不窮，典型的今年市場表現很到的TWS耳機、汽車智能化、可升降辦公桌等等。我想未來能夠最終用於提升生產效率、生活品質的產品和服務，就是未來人們所需要的，這是一個非常寬泛的命題，也孕育着豐富的投資機會，需要我們去挖掘。
金融界基金：牛市為什麼要慢才健康？牛市不言頂説的不是在牛市裏面不用考慮頂端，而是在牛市中要敢想，要敢於突破自己認知能力的上線和下線。作為一個專業的投資人，您對牛市怎麼看？怎麼判斷牛市的“底”和“頂”？
常璐：首先我覺得市場大的頂部或者底部最為重要的驅動要素是盈利預期的拐點和政策信號的拐點，但其實大多數時候都是事後去看待，短期市場的頂和底很難精準判斷。作為機構投資者，我們更希望的是通過我們專業的分析和判斷，能夠在實現出穩健向好的投資回報，所持有的行業或公司的股價驅動力來自於持續的盈利增長，為投資者創造價值。
瞭解嘉賓常璐：上海財經大學會計學碩士。9年證券基金從業經驗。2011年起先後任職於申銀萬國、華安基金、華夏久盈資管、上銀基金，歷任行業研究員、投資經理、研究總監、基金經理等職。2018年9月加入本公司，從事投資研究工作。2020年3月24日起擔任太平靈活配置混合型發起式證券投資基金基金經理。2020年8月14日起擔任太平智選一年定期開放股票型發起式證券投資基金基金經理。