因業績、超大規模資金管理記錄，廣發基金高級董事總經理劉格菘，堪稱公募基金的頂流。
天相投顧數據顯示，截至二季末，全國僅有兩家公募的主動權益類基金規模超過4000億，劉格菘所在的廣發基金是兩家之一，這4000億資金中，劉格菘管理着5只公募基金，規模累計755.79億；他管理時間滿3年的產品有兩隻——廣發創新升級和廣發小盤成長，近3年收益率分別為221.01%和174.00%，均列同類基金排名前10%。
從歷史持倉看，劉格菘的組合並非長期配置某幾個行業，而是體現出更多元、廣泛的成長。2017年到2018年上半年，消費升級推動白馬龍頭的盈利超預期上行，他配置的是白酒、家電、消費電子；2019年，受益於全面國產替代浪潮，以半導體為代表的科技公司需求出現爆發式增長，他在組合中重倉半導體；2020年上半年，疫情導致醫藥、新能源板塊的供需格局發生變化，他增加了醫藥、光伏的配置比例；2020年末至今，他更換了化工和醫藥的重倉品種，提升半導體的配置，並對新能源保持重點關注。
從白酒、家電、消費電子、半導體、醫藥、光伏、化工……劉格菘是如何對這些行業進行全覆蓋？當其擅長的領域沒有機會時，他又是如何擺脱路徑依賴，尋找新的機會？就市場關注的熱點話題，券商中國記者採訪了這位業內頂流的的基金經理。
要理解市場
讀懂市場的規律
券商中國記者：你的投資風格一直很有特色，2016年以前，你的持倉比較偏向中小市值的互聯網公司？
劉格菘：2013年8月，我開始正式做投資，管理的是大基金中的小組合。2013到2015年間，移動互聯網全面爆發，市場風格偏向創新成長，代表新興產業方向的中小市值成長股成為市場的主流偏好。
我從求學階段開始就一直密切關注互聯網、科技行業的發展，在科技方面下的功夫比較多，對科技行業的中長期成長性、合理定價有自己的理解，因此，取得了還不錯的投資業績。
2015年下半年之後，資本市場的政策發生變化，投資者將主要精力放在穩定成長類資產，研發投入比較高、當期估值較高的科技類資產則受到冷落。
當時，我沒有意識到政策的變化對市場風格、對產業的影響，還是按照之前的策略管理組合，業績表現不理想。那一年，我對自己的投資體系進行深入的思考，自此，投資框架和風格有了明顯的改變。
券商中國記者：2017年開始，你的策略轉為自上而下為主，組合的板塊特徵比較明顯。2016年，你主要做了哪些思考，導致投資方法出現變化？
劉格菘：一方面，我對自己業績不好的原因進行反省。2015年下半年之後，股票市場已經發生了變化，但我還固守在自己原來的風格，存在路徑依賴的問題。
另一方面，我將自己的方法論和過去A股表現最好、最差的行業表現進行復盤，發現在不同的宏觀背景，在市場不同階段，總會有不同風格的資產階段性佔優，這是市場規律。對於基金經理來説，就是要更好地去理解市場，讀懂市場的規律，並根據市場的變化動態調整自己的組合。
結合自己的經歷和研究積累，當時我認識到，要從單純的自下而上選股中跳出來，站在宏觀、中觀行業比較層面去思考，從經濟發展、產業趨勢的維度把未來幾年表現比較好的行業找出來。
正是經過這一段時間的全面反思，2017年之後，我的風格發生了明顯的變化，更加重視行業配置，組合中比較少純自下而上選出來的標的。
基於供需格局進行跨行業比較
券商中國記者：從投資框架角度出發，你是如何研究篩選個股，行業、產業以及宏觀方面又是如何把握？
劉格菘：我是從供需格局入手把握產業趨勢，在趨勢向好的產業中分享龍頭公司的成長紅利。具體到實踐中，我是從中觀出發，依據產業趨勢的客觀數據進行行業比較，在此基礎上再做行業非中性配置。
通常，產業的景氣擴張趨勢至少能持續兩年以上，並且，長期看商業模式可持續，有規模經濟效應，我才會考慮重配。如果只是短期的景氣，會比較慎重。
券商中國記者：從供需格局入手，具體怎麼理解？
劉格菘：優選供需格局在變好的行業。供需格局在變好，包括供給收縮、需求擴張，供給不變、需求擴張，以及需求擴張得比供給快等情況，最好的是供給收縮、需求擴張的行業，我把這一類資產總結為價值創造類資產，能找到很好的高成長板塊。
舉個例子，面板行業，日韓產能在退出，全球前三的企業佔60%的市場份額，龍頭企業的份額佔比近30%，供給格局相對穩定。我們再來看需求，除了每年電視機尺寸有一定的成長之外，屏幕的滲透率還在往上走，包括車用屏幕、商場用的屏幕，包括地鐵、公交、移動辦公等，這個行業的滲透率遠沒有到天花板。
因此，雖然面板是傳統的行業，但疫情使得移動辦公、遠程辦公需求擴大，同時行業的供需格局也在優化，景氣度發生非常明顯的跳升，相關公司的業績增速較高。
券商中國記者：投資也是個找性價比的事情，很多符合標準的行業和公司，都不便宜，對於符合標準的行業公司，你如何判斷配置價值？
劉格菘：前兩年，我把資產分為兩類，一是穩定成長的核心資產，包括消費、醫藥等供需格局穩定的行業；二是效率資產，是供需格局發生變化的資產，以科技行業為代表。我根據效率資產的估值水平和業績增長趨勢，調整效率資產和核心資產之間的配比。
後來，我在梳理之後發現，這樣去思考兩類不同的資產會有所割裂，比如，我不太能接受為什麼穩健成長類資產可以有比較高的估值。
現在我用現金流貼現的方法去考慮資產的價值。首先，我將企業的成長簡化成四個階段：高速成長階段、中速成長階段、低速成長階段、永續成長階段。用相同的貼現率和永續成長速度看待這四類資產。這是用統一的框架去分析不同的資產，需要考慮的就是兩樣：一是長期價值，二是未來幾年景氣進入成長中期。
用DCF模型貼現回來，什麼樣的資產可以高估呢？長期永續能力比較強、市場認可度比較高、壁壘比較高、分歧比較小的板塊，長期價值會比較大。用這個方法比較容易分清楚，一個資產現在的估值程度反映市場的預期在哪裏、預期的差異在哪裏。無論是中短期景氣度還是中長期的長期價值，從這兩個方向思考，更容易選出性價比高的板塊。
選股“秘笈”：從中性角度出發做非中性配置
券商中國記者：過去幾年，你重倉的品種一直在變化，如2017年有食品飲料、消費電子、週期，2019年是科技、生物醫藥為主，最近一年又有化工、電氣設備，行業配置有一定的分散，你是通過主動調整，讓風格更均衡嗎？
劉格菘：我的策略是從中性角度出發做行業研究，從產業趨勢、客觀數據出發找出未來幾年可能表現最好的行業，做行業非中性配置。總結成一句話，我的投資方法論是從供需格局出發，做中性研究，落地到投資上，做非中性配置。
從中性角度出發做非中性配置是什麼意思呢？我希望能夠不帶感情色彩去看待每一個行業，從客觀數據出發，把這些行業納入到自己的框架中。當行業數據發生變化時，我們去判斷供需結構是不是有很大的變化。如果供需結構是趨勢性變化，景氣度可以持續，這種資產就有投資價值。
很多行業背後反映的是同樣的邏輯，不管是傳統行業還是新興行業，是消費還是製造業。我希望做中性研究，這也意味着要花很多精力跟蹤很多行業，把行業數據納入框架中，做中觀行業比較。
這麼多年下來，我的框架變得更成熟，在行業廣度和深度方面都有進步，眼界開闊之後，從市場中找到的性價比好的資產更多。所以，在符合自己框架的前提下，我希望在自己的組合中，資產變得更多元，講究性價比。
券商中國記者：從風格上看，你的成長風格一直比較穩定，如果細分一下，2018、2019年你偏小盤成長，2020年之後偏中大盤成長，在市值維度上，你是怎麼考慮的？
劉格菘：一方面，基金規模大了，如果只是配小盤成長，不容易滿足我的組合配置需求，這是客觀原因。另一方面，我現在的持倉中也有一些小盤成長公司，只是佔整個組合的比例不高。
更核心的原因是，我是從行業供需格局的角度看這個問題，不是從大小盤的風格考慮問題，不是以對標中證1000或中證500來進行組合管理。
管理大資金需做多賽道選手
保持組合的活力
券商中國記者：最近兩三年，你管理的基金有了較大規模的增長，是否也是你在股票能力圈上擴容的原因？
劉格菘：投資這個職業就像是一棵樹，這棵樹想看到什麼風景、想長多高，取決於樹根扎得有多深，樹根是基金經理的知識結構、認知結構，這個認知結構是我怎麼理解市場，用什麼框架看市場，如何用這個框架去分析行業。
當管理大規模基金時，基金經理都會遇到的問題是：如果單一資產的景氣度下滑，或者自己擅長的領域機會比較少時，應該怎麼辦？我對自己的要求是要看很多行業，在這些行業選4-5個行業進行配置。至於單一行業的配置比例，我會根據行業成長空間的穩定性、持續性、性價比等進行排序。
過去幾年，我一直在努力擴大自己的能力圈。除了科技，我也一直堅持在跟蹤其他行業，包括週期、消費、醫藥，都在投入精力學習，尤其是做行業比較的基金經理，要研究更多的行業。
公募基金主動管理的Alpha有兩種：一種是行業中性，依靠精選個股戰勝指數；另一種是做行業非中性配置，依靠對產業鏈的深入調研，找到需求擴張的行業。我是做中觀行業比較，不是單一賽道型選手，也不是自下而上選股的選手，我的投資框架理論上能容納的資金更多。
券商中國記者：從投資框架上看，你在研究和投資上，一直在進化，你是如何看待研究和投資的關係？
劉格菘：我覺得投資不僅是一份工作，而是一份職業，它是一種思考方式、認識世界的方式、實現自己價值的方式，是在不斷學習、進化中最終找到一個更好的自己的過程。如果只是把它當作一份工作，可能很多“動作”都會走樣，我希望在不斷變化市場中能有一些體系性的東西沉澱下來。
研究跟投資是分不開的，基金經理也是研究員，但基金經理不僅是行業研究員，還是策略研究員，要站在組合管理的角度對這些行業進行研究、比較，有一個比較好的方法把這些行業共性的東西抓出來，在共性的基礎上形成一套比較科學的行業理論框架。
在此基礎上，我們再將研究員提供的數據，包括各種行業信息、季報、年報數據等納入投資框架，對行業的基本面、景氣度、未來趨勢進行判斷。這是一個動態跟蹤框架的過程，不是靜態的。各個行業都在變化過程中，找到變化的原因，抓住變化的趨勢，這是研究最主要的任務。
（文章來源：券商中國）