看來是真急眼了。在IPO被否後，原本有望成為A股“羊乳第一股”的紅星美羚，竟公開通過媒體怒懟監管，抱怨上市審核的公平公正性，同時表示要提出複審。在今天（5月13日）圍繞IPO被否，公司董事長甚至還親自主持召開了一場股東説明會。
IPO被否很常見，但因為被否發生這樣的“鬧劇”，在A股註冊制下還是頭一回。這不僅讓人充分好奇，這家公司究竟遭遇了什麼樣的委屈，竟會“哭”得如此大聲？
1 被終止審核
5月6日創業板上市委通報最新審議結果，其中顯示紅星美羚審核狀態為“終止（審核不通過）”。創業板上市委2022年第24次審議會議結果顯示：陝西紅星美羚乳業有限公司（首發）不符合發行推薦、上市條件或信息披露要求。
在此之前，紅星美羚已作出了近4年之久的準備，而如今IPO被否決，這也意味着，公司無緣A股羊乳第一股了。
有意思的是，紅星美羚的保薦機構是西部證券（002673.SZ），而該公司截至目前，今年保薦項目還屬於“零過會”狀態。根據創業板、科創板及北交所官網顯示，2022年以來西部證券保薦項目共計12個，除去年過會的艾布魯（301259.SZ）已成功上市外，共有4家終止、1家暫緩。
回到紅星美羚，通常情況下上市委開出“終止審核”狀態，普遍為公司出現包括存在財務造假，或企業基本面數字不符合發行條件，或者存在未能解決的股權變更、關聯交易、税收、行政處罰等這些嚴重的問題。
而在審議中，公司確實遭到了監管層的嚴厲質疑。
2 公司哭訴質疑
在紅星美羚發佈的公開信中，公司“哭訴”了審核過程之艱難：在審核期間，經歷了2次現場檢查、10餘次問訊回覆、8次財務數據更新、6次收入專項核查、3次IT審計和5次中止審核，共計詢證函件一萬多份、訪談1000多人次、形成底稿500多卷，涉及6個完成年報。
那麼發審委究竟為何要否定公司的IPO，竟會讓公司覺得如此冤枉呢。
繞不開的借款
據瞭解，經現場檢查發現，2018年，公司實際控制人王寶印以個人名義向公司鮮奶供應商黃忠元等七人借1400萬元後，轉借經銷商殷書義等八人，經銷商將該款項用於向公司採購。
像這樣協調上下游借款的操作並不多見。對此，紅星美羚被要求説明發生該借款事項的原因及商業合理性；説明相關居間借款對發行人經營業績、税收處理的影響程度，並是否存在提前確認收入的情形等。
對於這個問題，紅星美羚的招股書中提到：
該借款的實際資金流向系經殷書義等人採購後流入發行人，匯入發行人資金池進行不特定性生產經營所用，不存在流入發行人後再專門或直接流向發行人之外某個或某些特定對象的情況。
如果事情就這樣結束了，那可能還好辦一些。但是，對這樣一筆“複雜”的資金，轉賬的路徑卻是紅星美羚出納喻婷的個人賬户，並且直到紅星美羚2019年遞交招股書後，喻婷個人銀行賬户被註銷時，這筆外賬都沒有清理乾淨。
據瞭解，在賬户註銷前，喻婷賬户向黃忠元等人陸續還款合計1331萬元，而由於王寶印指示喻婷又將部分資金借給公司供應商精良包裝、國森彩印，由此產生70多萬元缺口在註銷前實際未歸還。直到2019年11月，國森彩印部分還款後，上述缺口才全部償還。而供應商精良包裝、國森彩印的部分借款，直到2020年6月才償還。
對於公司這樣疑點重重的處置方法，顯然讓人有足夠的理由懷疑公司的內控。
最大的盟友成了對手？
在2019年前，紅星美羚有一個十分重要的大客户，也就是無錫捨得生物科技有限公司。據招股書數據統計顯示，2016年~2021年，紅星美羚對捨得生物的銷售金額分別為，4752.2萬元、4828.34萬元、8638.52萬元、671.28萬元、0萬元、0萬元。
從數據可以看出，作為紅星美羚的重要大客户，捨得生物2019年突然退出公司前五大客户名單，並且在2020年直接進行了註銷。
在上市委會議上，深交所要求紅星美羚説明捨得生物與公司銷售收入大幅度變動且於2020年註銷的原因及商業合理性；公司向捨得生物銷售產品價格、返利政策、信用政策與向其他方銷售同類產品是否存在差異。
關於第一大客户變動的問題，紅星美羚在公開信中表示，“第一大客户捨得生物通過做紅星美羚產品賺的錢，都已經在產地辦工廠了，成了競爭對手。券商、會計所就此對訂單記錄、發貨記錄、物流信息一一進行了核查，同時走訪了全國多個地方的經銷商，經過幾層穿透核查，到了消費者”。
新客户突然沒了
除了大客户的消失，令人疑惑的還有紅星美羚的一位新客户——河北萌寶嬰童用品有限公司。
根據其招股書顯示，紅星美羚2019年對其銷售金額高達1794.84萬元。上市委會議提出問詢的主要問題中提到，2019年紅星美羚向萌寶嬰童銷售大包粉毛利率顯著高於報告期內其他客户，深交所要求説明商業合理性。
招股書顯示，2019年，河北萌寶位列紅星美羚第二大客户，銷售佔比約為5％，之前未出現在前五大客户名單中。而更奇怪的是，一年之後，公司又消失於紅星美羚的前五大客户名單。
紅星美羚在回覆中表示，2019年，河北萌寶向公司採購大包粉後銷售給完達山乳業股份有限公司，完達山乳業股份有限公司用於生產成人羊奶粉，共計採購245噸羊乳大包粉，與完達山羊奶粉生產、銷售的體量相比較少，作為其生產羊奶粉原材料的補充，具有合理性，且已實現了終端銷售。
但河北萌寶與紅星美羚微妙的關係，卻令該筆交易疑點重重。
天眼查數據顯示，河北萌寶的股東之一王湘萍，也是王文龍旗下鄭州關山乳品有限公司的股東，王文龍與紅星美羚實際控制王寶印有所關聯，他是1400萬借款中，唯一一個非供應商身份出借資金的，並且出借金額高達400萬。
與此同時，紅星美羚報告期研發收入比一直維持在3％的水平，2021年度為2.9％。上市委也要求紅星美羚説明研發費用的具體分配以及相關進展。
但卻一直沒有得到公司的回應。
3 公司業績正在不斷下滑
統計數據顯示，奶山羊的生產和經營主要集中在北方的山西、陝西、甘肅及山東，有40％奶源出自陝西，紅星美羚就是其中較大規模的一家企業。與牛奶市場相比，羊奶這一細分賽道，知名品牌不多，且相關企業收入規模小、業績提升慢。
作為國內最早的羊乳粉企業，紅星美羚曾在2015年8月登陸新三板，並於2018年4月27日起終止掛牌。
2019年6月，紅星美羚向中國證監會申報創業板上市，2020年6月9日，紅星美羚更新招股書，擬發行不超過8510萬股在深交所上市。
根據招股書，公司此次預計募資3.14億元，投資用於奶山羊產業化二期建設、永慶奶山羊養殖園區建設、營銷網絡建設等項目。
財務數據方面，2019年紅星美羚實現營業收入3.42億元，歸屬淨利潤為4488.77萬元。2020年其營收同比增長6％至3.63億元，淨利潤5509.15萬元，同比增長22.7％。
繼2019年、2020年連續增長後，在疫情及消費疲軟等市場背景影響之下，公司2021年歸母淨利出現下滑，2021年紅星美羚營收雖然增長至3.78億元，但淨利潤為5308.02萬元，同比下降3.6％。扣非淨利潤更是大幅下滑了11.8％，約為5016萬元。
值得注意的是，如果將來原材料價格上漲，公司業績還有進一步下降的風險。
本文源自深藍財經