浙商證券：給予華致酒行買入評級
2022-01-11浙商證券股份有限公司馬莉,張瀟倩對華致酒行進行研究併發布了研究報告《華致酒行21年業績預告報告：21年符合預期，22年高增可期》，本報告對華致酒行給出買入評級，當前股價為48.16元。
華致酒行(300755)
事件
公司發佈2021年業績預告，2021公司預計實現營業總收入74.30~76.00億元，同比增長50.36%-53.80%；歸母淨利潤6.74~6.91億元，同比增長80.61%-85.16%。
點評
全年業績高質量高成長，高毛利非標占比持續提升
2021公司預計實現營業總收入74.30~76.00億元，同比增長50.36%-53.80%；歸母淨利潤6.74~6.91億元，同比增長80.61%-85.16%，其中21Q4公司預計實現營業總收入14.58~16.28億元，同比增長15.66%~29.14%；歸母淨利潤0.93~1.10億元，同比增長76.2%~108.4%，主因：
產品層面來看，標品穩步發展，非標收入佔比預計升至20%。1）主要貢獻收入/起到引流作用的標品方面：考慮到貴州茅台及五糧液等高端標品酒收入佔比重大，因此高端標品是否穩步發展決定了公司規模是否能持續擴張——在白酒行業分化日益加大、次高端及高端酒旺季表現優異情況下，受益於華致酒行保真連鎖品牌效應持續擴張大及“700”戰略的逐步落地，公司高端標品動銷（量）表現向好增強非標品引流能力，併為規模穩健增長奠定堅實基礎；2）主要貢獻利潤/起到盈利作用的非標定製品方面：在醬酒熱仍然延續的當下，釣魚台21年6月提價後紅利釋放+荷花酒供不應求下量價齊升+名酒非標品增加（新增金酒鬼、金習酒等品類）=推動非標產品收入佔比升至約20%，推動收入及利潤增長。
渠道層面來看，門店量質雙升疊加團購渠道持續發力，奠定規模擴張基礎。門店數量及質量方面，2021年公司繼續以省區為單元，積極推動優質零售網點客户轉型成為華致名酒庫，門店數量穩步提升；華致酒行門店完成3.0版升級迭代+落地“323新規”、連鎖門店數字化管理等方面成效逐步顯現，門店質量不斷穩步向好（預計全年連鎖門店數量增長或超300家，同店收入或將實現高增）；線上業務方面，華致優選電商平台自上線至今，運營狀況良好，功能持續迭代，用户體驗及轉化率持續提升；團購業務方面，2021年“700項目”核心區域覆蓋率已達100%，公司營銷網絡體系輻射範圍，團購業務佔比有望實現快速提升（預計團購及線上渠道佔比或超15%，而盈利能力偏弱的傳統商超等傳統渠道佔比持續下降）。公司渠道結構不斷優化，客户黏性進一步提升，分銷能力顯著提高，對銷售和利潤均有較大貢獻。
未來看點：非標品量價齊升+渠道改革紅利釋放=業績或超預期
定製精品酒提價紅利釋放疊加放量+渠道改革紅利釋放有望驅動公司業績超預期，驅動機理如下：渠道及品牌力增強帶動標品放量——驅動收入規模超預期，定製精 品酒量價齊升——驅動收入及利潤規模超預期。
市場此前普遍認為：1）定義：由於華致酒行主要收入來源為分銷業務，因此華致酒行為商貿流通企業；2）產品：由於此前定製精品酒產品動銷仍在驗證中，因此市場認為定製精品酒產品未來發展將以量增+新品推出為主，而提價貢獻層面仍有待驗證；3）渠道：由於近兩年公司門店淨增數量未高速增長，且公司“更追求門店質量”，因此市場預期門店擴張速度或不及預期，從而影響業績表現。我們認為：1）定義：當前公司已逐步將定製精品酒產品作為發展重點（擁有終端價格定價權，並負責營銷等事宜），實際上公司本質上為精品酒水服務商（非傳統商貿公司，具備品牌運營能力）；2）產品：21Q2釣魚台提價後，提價紅利將逐步釋放（未來三個季度均有望繼續釋放），同時荷花新品對利潤端貢獻表現亦可期；3）渠道：未來公司門店每年新增數量預計將穩定在300-400家左右，雖不是高速增長，但是單店收入的持續提升將保障公司業績端高質量增長；另外，公司在爆發疫情後，針對渠道（推出“323”新規、推出“700”戰略、繼續擴充團購隊伍規模、落地承擔鑑真的通州研發中心等）推出諸多改革舉措，改革紅利亦將於今年開始釋放。
盈利預測及估值
考慮到公司的“高保真”產品體系、全渠道銷售網絡為核心競爭力，定製精品酒放量、渠道不斷完善為增長點，公司未來具備較高成長性。預計2021~2023年公司收入增速分別為52.1%、31.3%、26.8%；淨利潤增速分別為82.7%、41.7%、23.1%；EPS分別為1.6、2.3、2.9元/股；PE分別為30、21、17倍，維持買入評級。
催化劑：白酒需求恢復超預期。
風險提示：1、疫情反覆導致動銷不及預期；2、保真風險；3、門店拓展效果不及預期。
該股最近90天內共有7家機構給出評級，買入評級7家；過去90天內機構目標均價為53.8；證券之星估值分析工具顯示，華致酒行（300755）好公司評級為3.5星，好價格評級為2.5星，估值綜合評級為3星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)