東吳證券：給予百誠醫藥買入評級

2022-01-11東吳證券股份有限公司朱國廣,周新明對百誠醫藥進行研究併發布了研究報告《借政策東風，強研發+新模式鑄就“小而美”的一體化CXO》，本報告對百誠醫藥給出買入評級，當前股價為93.22元。

百誠醫藥(301096)

投資要點

以自主研發驅動的一體化CXO企業，業績持續高增長，盈利能力良好。公司為客户提供從藥學研究到臨牀實驗以及CDMO的一站式服務。研發投入大，2021H1研發費用率為20.69%，高於行業內可比公司。公司保持高成長，2016-2020年公司營收年複合增長率達71.8%。短期看，公司在手訂單豐富，2021H1在手訂單5.99億元，新增訂單2.5億元，約70%的訂單可在1-1.5年內確認，2022年業績有望較快增長。中長期公司堅持“受託研發服務+研發技術成果轉化”雙線發展戰略，輔以研發合作投資的權益分成模式，成長為可持續發展的一體化CXO公司。

獨特的商業模式打造高利潤空間。自主立項及銷售分成提高公司利潤空間，2021年前三季度毛利率達到67.3%。銷售分成模式使公司在風險可控下大大提高利潤。同花園藥業合作的纈沙坦氨氯地平片2021H1已獲得銷售分成1262萬元，且該收益持續可預見。公司與花園藥業合作的草酸艾司西酞普蘭片已進入廣東聯合十三省市集採，有望為公司帶來銷售分成。此外，公司的銷售分成模式契合MAH制度下客户需求，MAH類收入佔比有望提升。

重視研發投入，研發管線項目儲備豐富,仿製藥+創新藥雙佈局。公司選擇市場前景好的標的自主研發，前期投入計入研發費用，待開發到一定階段後溢價轉讓給客户，並接受客户委託繼續提供研發服務，後續部分計入成本。因此，不同於其他公司，百誠的研發費用可以視作公司資產，在合適節點轉讓後會轉化為公司收入。截至2021H1，公司已通過超過100個自主立項項目。另外，公司積極搭建創新藥技術平台，其中神經病理性疼痛領域的BIOS-0618項目IND申請已獲批，有望帶來較高的轉化收入。

長期來看，賽默金西項目助力公司研發成果轉化，CDMO業務拓展為公司帶來長期增量。賽默金西項目建成後公司將具備接受藥品研發投資類企業客户委託進行藥品生產的能力。2021年已經有相關訂單，我們預計2022年相關收入會達到一億元，根據項目的投資情況，全部達產進行商業化生產後賽默產能較大，有望帶來業績長期增長。

盈利預測與投資評級：我們預測公司2021-2023年營業收入為3.49/6.30/10.14億元，同比增長68.2%/80.9%/60.8%，歸母淨利潤為1.05/1.95/3.07億元，同比增長82.1%/86.1%/57.7%，EPS分別為0.97/1.80/2.84元，以當前股價對應PE為96.48/51.83/32.86倍，考慮到公司訂單豐富，自主研發和銷售分成模式打開利潤空間，同時CDMO項目落地後一體化實力增強，首次覆蓋，給予“買入”評級。

風險提示：藥物研發失敗風險；市場競爭加劇風險；仿製藥一致性評價業務增速放緩或減少的風險；製藥企業仿製藥研發投入下降風險等。

該股最近90天內共有1家機構給出評級，買入評級1家；過去90天內機構目標均價為120.27；證券之星估值分析工具顯示，百誠醫藥（301096）好公司評級為3星，好價格評級為0.5星，估值綜合評級為2星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)