2022-03-11國海證券股份有限公司李永磊,董伯駿對寶豐能源進行研究併發布了研究報告《寶豐能源2021年報點評：項目建設有序推進，公司盈利能力持續強化》，本報告對寶豐能源給出買入評級，當前股價為17.38元。
寶豐能源(600989)
事件：2022年3月10日，寶豐能源發佈2021年年報：實現營業收入233.00億元，同比增長46.29%；實現歸屬於上市公司股東的淨利潤70.70億元，同比增長52.95%；加權平均淨資產收益率為25.33%，同比增加6.29個百分點。銷售毛利率42.21%，同比減少2.89個百分點；銷售淨利率30.35%，同比增加1.33個百分點。
其中，2021年Q4實現營收71.04億元，同比增長53.47%，環比增長24.00%；實現歸母淨利潤17.52億元，同比增長19.10%，環比增長10.54%；加權平均淨資產收益率為5.88%，同比增加0.03個百分點，環比增加0.26個百分點。銷售毛利率27.97%，同比減少23.11個百分點，環比減少14.75個百分點；銷售淨利率24.67%，同比減少7.11個百分點，環比減少2.99個百分點。
點評：
營收盈利同比大幅提升，彰顯公司經營能力
公司營收和利潤的大幅增長，主要受益於產品價格的提升。2021年，公司主要產品聚乙烯均價7329.66元/噸，同比+17.93%，銷量73.79萬噸，同比+7.54%；聚丙烯均價7657.18元/噸，同比+9.86%，銷量62.42萬噸，同比-1.53%；焦炭均價1964.64元/噸，同比+69.70%，銷量454.39萬噸，同比+2.65%。
其中，2021Q4，公司主要產品聚乙烯均價7709.27元/噸，同比+14.52%，環比+6.51%，銷量20.47萬噸，同比+9.50%，環比+19.09%；聚丙烯均價7802.66元/噸，同比+4.99%，環比2.79%，銷量19.10萬噸，同比+27.17%，環比+14.72%；焦炭均價2246.79元/噸，同比+64.80%，環比+0.40%，銷量120.18萬噸，同比+4.96%，環比+13.69%。
2021年報告期公司營業成本134.66億元，同比增加53.99%，主要原因是報告期內原料價格上漲。2021年公司氣化原料煤採購單價為661.57元/噸，同比增長91.24%；煉焦精煤採購單價為1183.87元/噸，同比增長96.72%。影響烯烴產品總成本同比增加25.23萬元，焦化產品總成本同比增加17.62萬元，精細化工產品總成本同比增加4.26萬元。
2021年報告期經營活動現金流入淨額為64.88億元，同比增加13.04億元，增幅25.16%，主要是報告期公司產品價格同比漲幅較大，銷售商品收到的現金增加。2021年，公司銷售商品、提供勞務收到的現金194.34億元，同比+36.12%。
2021年公司銷售費用率1.90%，同比降低1.47個百分點；管理費用率1.90%，同比降低1.35個百分點；公司財務費用率為1.39%，同比下降0.49個百分點；研發費用率0.23%，同比下降0.40個百分比。
項目建設有序推進，未來有望持續成長
2021年公司緊抓重點項目建設，確保項目實現梯次投產。國家級太陽能電解制氫儲能及應用示範項目2022年一季度末電解水制氫項目完工，太陽能發電在建中。寧東三期50萬噸/年煤制烯烴及50萬噸/年C2-C5綜合利用制烯烴項目穩步推進，其中包含25萬噸/年EVA裝置。甲醇及烯烴項目計劃於2022年底建成，EVA裝置於2023年建成投產。寧東四期煤制烯烴項目已進行環評前公示，項目將新建30萬噸/年聚丙烯、25萬噸/年EVA，並副產硫磺、混合C4、C5+、丙烷等副產品。混合C4、C5+、丙烷等副產品作為原料送入C2-C5綜合利用烯烴項目。300萬噸/年焦化多聯產項目第一座焦爐預計於2021年8月底冷態安裝完成，正加快完成配套收尾工程，在保證安全環保的前提下儘早投產。內蒙400萬噸/年煤制烯烴項目，投產前手續較多，目前大部分審批程序均已落實，公司正在繼續完善項目其他審批手續。中共中央、國務院發佈的《關於完整準確全面貫徹新發展理念做好碳達峯碳中和工作的意見》指出，“未納入國家有關領域產業規劃的，一律不得新建煤制烯烴項目”，公司內蒙項目屬於國家發展改革委、工信部《現代煤化工產業創新發展布局方案》內的項目，公司後期將繼續積極推進各項工作進程。
高油價下煤化工產品盈利性有望提升
隨着國際原油價格不斷上漲，3月9日，WTI原油期貨結算價為111.14美元/桶，為近年來最高水平。高油價下，石油化工產品成本上升，盈利能力減弱。而煤炭價格在我國政策調控下開始回落。高油價下煤化工產品盈利性有望提升，煤化工企業成本優勢進一步凸現，公司盈利有望繼續上行。
工藝技術持續優化，獲能效“領跑者”標杆企業煤制烯烴生產企業第一名，節能減碳優勢凸顯
2021年8月17日，中國石化聯合會官網公示了2020年度石油和化工行業重點產品能效“領跑者”、水效“領跑者”名單和指標，寶豐能源在煤制烯烴生產企業評比中榮獲第一名。公司噸乙烯和丙烯綜合能耗2396千克標準煤，領先第二名247千克標準煤；噸乙烯和丙烯電耗4526千瓦時，領先第二名28千瓦時。公司加大科技攻關力度，不斷優化生產工藝和技術參數，多渠道降低產品單耗，提高資源利用效率。公司烯烴二廠不斷優化操作參數，甲醇單耗（折精甲醇）2.852噸/噸，比上年同期降低0.033噸/噸，再創行業最好水平；完成了脱甲烷塔尾氣回收改造，丙烷收率由0.29%提高至0.53%。甲醇一廠生產甲醇的原料煤單耗（折5400大卡煤）1.41噸/噸，甲醇二廠原料煤單耗（折5400大卡煤）1.37噸/噸，比上年降低0.07噸/噸，持續保持行業低水平。隨着公司工藝技術的持續優化，公司的成本優勢將更加明顯。
綠氫佈局加速，持續推進公司新能源轉型
寶豐能源積極響應國家清潔能源發展戰略號召，貫徹落實國家“碳達峯、碳中和”重大戰略部署，本着綠色可持續發展理念，依託科技創新，立足源頭治理，推動用新能源替代化石能源，建設國家級“太陽能電解制氫儲能及應用示範項目”。該項目採用單台產能1000標方/小時的高效鹼性電解槽制氫設備，並配套相應的氫氣壓縮與儲存設備，可年產2.4億標方“綠氫”和1.2億標方“綠氧”。項目採用國際先進的工藝技術和裝備，首創將“綠氫”“綠氧”直供化工裝置，替代原料煤、燃料煤制氫和製氧，年可新增減少煤炭資源消耗約38萬噸、年新增減少二氧化碳排放約66萬噸、年新增消減化工裝置碳排放總量的5%，綜合效益顯著。公司為由化石能源向新能源轉型，實現綠色低碳轉型升級做了充足的準備，計劃通過20年的時間，實現以新能源製取的“綠氫”替代原料煤制氫，使公司不受煤炭資源的制約，並能保持成本的穩定性；實現二氧化碳近零排放，環境容量不受限制，為公司提供了較大的發展前景。寶豐能源致力做“碳中和”發展領跑者，將不斷加大科技創新，加速新能源替代，力爭用10年完成企業50%碳減排，用20年率先實現企業“碳中和”，積極為實現國家“雙碳”目標、實現綠色高質量發展貢獻力量。
積極主動採取措施，應對煤炭供應異常局面
煤炭是公司主要產品聚乙烯、聚丙烯和焦炭的原料，煤炭的穩定供應是公司生產經營穩定運行的基礎。2021年9-10月，由於幾個特殊因素的疊加影響，原料煤價格翻了一倍多，煤源供應也逐漸緊張；11-12月的兩個月內，價格又從高點跌了一半多，回到了大漲前的水平。煤炭價格的劇烈變化，給公司的煤炭保供、成本管理帶來了很大壓力。在煤炭供應緊張時段，公司一方面積極加強與周邊的山陝蒙三省區煤炭生產供應商的溝通，新增供應商19家，保證了聚乙烯、聚丙烯生產使用的原料煤、煉焦使用的各類精煤的穩定供應，另一方面積極開闢新的供應渠道，協商購入新疆的高熱值煤作為動力煤的補充，建立了“疆煤進寧”的新通道。公司密切關注煤炭市場和國家政策的變化，準確預判價格拐點，在價格高點時段及時調整原料煤庫存，既保證了冬季原料煤安全，又避免了大額存貨跌價損失。繼續擴大有明顯價格優勢的無車承運平台的煤炭運輸量，全年原料煤平台運輸量975萬噸，佔原料煤總運量的84.3%，單噸節約運費2.86元。
加強工藝技術革新和管理，不斷降低產品能源和材料單耗
公司烯烴二廠不斷優化操作參數，甲醇單耗（折精甲醇）2.852噸/噸，比上年同期降低0.033噸/噸，再創行業最好水平；完成了脱甲烷塔尾氣回收改造，丙烷收率由0.29%提高至0.53%。甲醇一廠生產甲醇的原料煤單耗（折5400大卡煤）1.41噸/噸，甲醇二廠原料煤單耗（折5400大卡煤）1.37噸/噸，比上年降低0.07噸/噸，持續保持行業低水平。在中國石油和化工聯合會發佈的“石油和化工行業重點能耗產品2020年度能效領跑者標杆企業”名單中，公司位列煤制烯烴行業第一名，能耗水平行業最低。
優化設備管理和生產運行管理，不斷提升生產效率
加強設備的維護、保養、技改和更新，優化生產調度和運行管理，保持生產的“安穩長滿優”運行，主要產品（含中間產品）產量再創歷史最好水平。在焦炭產能、聚乙烯和聚丙烯產能不變的情況下，焦炭產量454.59萬噸，同比增加10.24萬噸，增長2.31%；聚乙烯、聚丙烯產量136.56萬噸，同比增加3.01萬噸，增長2.26%，直接外銷的丙烯10.18萬噸，同比增加6.02萬噸，增長145.13%，均創公司歷史最好水平。同時，甲醇產量也創歷史新高，MTO級甲醇產量457.4萬噸，同比增加120.7萬噸，增長35.85%，降低了甲醇的外購量，節約了大量的原料採購成本。
加大技術投入力度，穩步發展高端產品，形成產品梯級構架
報告期內，研發投入比上年同期增長32.48%，成功開發了聚丙烯高熔指、薄壁注塑、高端聚乙烯產品，如中熔共聚K8009、高熔共聚K7726H、開口線性7042H、薄壁注塑M600E等新牌號產品，成功試產出茂金屬聚乙烯M3506RTI、M6040及M2310三個牌號，EVA項目建設進度及半，初步形成了通用料產品、專用料產品、茂金屬產品、EVA產品的梯級構架。根據客户的特別需求，開發焦炭新品種7個，初步建立了15種產品、20餘種配比的產品庫，可以根據煉焦煤、弱粘煤的價格差異，選擇不同的配煤結構，增強了在不同市場環境下的競爭力。報告期內新增申請專利34項，其中申請發明專利4項；新增授權專利26項，其中發明專利1項；新申請計算機軟件著作權3項，並取得登記證書。
合理推進電解水製取“綠氫”項目，走向綠色發展之路
2021年2月9日第一台電解槽開始送電調試，首批建設30台1,000標方/小時的電解水制氫設備，綠氫產能2.4億標方/年(2.14萬噸)，項目產出的氫氣送入化工裝置。自2022年起，規劃每年增加綠氫產能3億標方，年新增消減化工裝置碳排放總量的5%，力爭用10年時間完成企業50%碳減排，用20年時間率先實現企業碳中和。
積極推進重大項目建設
加快300萬噸/年煤焦化多聯產項目的配套收尾工程，在保證安全環保的前提下儘早投產；全面推進寧東三期100萬噸/年煤制烯烴及C2-C5綜合利用制烯烴項目建設，力爭年底煤制甲醇項目先行投產；取得內蒙古400萬噸/年（一期260萬噸/年）煤制烯烴項目的環評批覆，正式開工建設；繼續做好電解水制氫項目第二批裝備的安裝和工程建設；力爭完成寧東四期煤制烯烴項目的審批手續並開工建設；力爭年底前建成20萬噸/年苯乙烯項目，實現新的盈利增長點。
保障建設資金的供給與安全
目前外部經濟環境不確定性增加，而公司項目處於集中建設期，投資較大。要全面統籌規劃自有資金和外部融資，在保障項目建設資金需要的同時，嚴格限制借款規模，保持公司目前的低資產負債率，保持強大的抗風險能力。
加強人才隊伍的培養與建設
公司近幾年建設項目多，發展速度快，人才隊伍的培養和建設十分重要。做到內外兼顧，一方面充分挖掘公司現有人才潛力，為新建項目貢獻管理和技術人才；另一方面，要積極引進多層次人才，為更多的人才提供發揮專長、實現價值的平台，在寶豐文化的凝聚下，形成一支有作為、有擔當、有情懷、有社會責任感的更加強大的優秀團隊。
健全體系，緊跟國際，為文化傳承而不斷前行
適應公司規模快速增長的需要，繼續調整優化公司建設管理架構；原材料採購繼續向大型優質企業集中，簡化產品驗收入庫程序，提高運輸裝卸效率；產品銷售繼續向大型優質終端客户發展，實現與客户共同成長。繼續做好經營計劃、績效考核、審計監察、規範治理、信息披露、公共關係等工作，在全體股東的大力支持下，持續推動公司高質量穩健發展，着力將寶豐能源打造成為技術領先、行業領軍、世界一流的高端煤基新材料企業和“綠氫”製造供應企業。
預計公司2022/2023/2024年歸母淨利潤分別為82.63、115.80、149.15億元，EPS為1.13、1.58、2.03元/股，對應PE為15、11、8倍，維持“買入”評級。
風險提示：碳中和政策帶來的項目審批和建設進度不達預期、產品價格下行、項目投產不達預期、銷量增長不達預期、原材料價格大幅波動、工廠安全環保生產、產品質量事故等。
該股最近90天內共有14家機構給出評級，買入評級12家，增持評級2家；過去90天內機構目標均價為21.24。證券之星估值分析工具顯示，寶豐能源（600989）好公司評級為4星，好價格評級為3星，估值綜合評級為3.5星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)
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