本文構思於春節期間，靈感來自節前與@西湖鑄劍師的討論，一不小心就蹭了兩個熱點：茅台和豬股，昨天茅台大跌、今天豬股全線漲停。但我還是要聲明，我的所有文章，都不是短期的、抄作業的讀者還請三思。文中只是借茅台來闡述我對價值投資的思考、並踐行於豬股的投資中，主觀論斷較多，肯定有許多不嚴謹之處。
本文用“買入股權”而不是“買入股票”或“買入籌碼”，雖只是一詞的區別，但本質卻相去較遠，後文會解釋。
關於價值投資，我有一個比較樸素的想法 ：（1）買在估值較低時，意味着股權估值較低且可保證長期較高的股息率；（2）長期高ROE；（3）處於價值成長期，這是投資的最佳時期，見證公司的快速壯大；（4）10-20年後成為純價值股，股息收入可以支付退休所需。
【2002年茅台估值2.5XPB，持有至今股息率為初始投資的250%；但如果2007年PB高達26X時買入並持有至今，股息率只相當於初始投資的11%，遠遠跑輸通脹水平，所以，買入時的估值對長期持股很關鍵】
從我們進入到二級市場那一刻起，某種烙印就會銘刻在我們的交易行為中：
1、有人將交易對象視作籌碼，籌碼只有大小、沒有優劣：2500元一股的茅台是籌碼、1元一股的ST股也是籌碼，交易行為無非是把手中的資金兑換成相應的籌碼，高拋低吸，賺取價差，技術流或許在這一領域如魚得水；
2、有人將交易對象視作”股票”，既然是股票，那麼就代表了背後公司的基本情況、行業狀況以及估值現狀，就需要投資者對其進行調研和分析。買賣股票是一種投資行為，通過基本面分析獲得超額收益，這類投資者在市場中應該屬於主流；
3、有人將交易對象視作“股權”，買入股票就是持有上市公司的股權，享有相應的股東權益。以買入股權方式的投資行為，更多被理解為“價值投資”，但價值投資只是終點，起點可能是因為成長而買入股權。
然而，我理解的價值投資有廣義和狹義之分：廣義的價值投資包括低估值、高確定和高賠率的【如我在《逆向投資：認知的四個層次》以及其它文章中的描述，皆屬於此類】；
狹義的價值投資與投資期限有關，而投資期限與年齡有關，簡單來説：（1）40歲以下，初始積累有限，更看重早期的成長、期待20年或更長時間後，除了收穫資本增值外，也可以獲得退休生活所需要的現金流【小市值、高成長的公司更符合】；（2）40-60歲，有一定的職業經歷以及原始積累，持有中期成長公司的股權，5-10年退休後能有充足的現金流【中等市值的價值成長類公司的股權更合適】；（3）60歲以上，積累了足夠的資金，買入股權除了對抗通脹外，還能獲得足夠的退休所需【大市值、高ROE、估值合理的公司的股權更合適】。
以下部分以茅台為例，討論不同階段投資：（1）成長期：2006年之前，茅台的利潤均以兩位數增長，五年複合增速高達36%、ROE並不算太突出；（2）價值成長期：2007年至2012年都可以劃分為茅台的價值成長期：30%+的ROE以及40%+的利潤複合增速，這段時間應該是茅台“高光時刻”；（3）價值期：2013年至2018，平均30%ROE、20%利潤增速，甚至有三年利潤增速降至個位數，這個階段平均股息率2.5%，是跑贏通脹的；（5）19年至今，是茅台作為核心資產抱團期，30%ROE、不到20%的利潤增長，股息率降至1%以下。【以上均為主觀劃分】
如果在不同階段買入茅台的股權並持有至今，在不賣出股權情況下：
（1）上市當年買入股權，在價值成長後期獲得的股息收入戰勝通脹，2020年的股息收入為初始投資的250%；
（2）如果在2007年PB高達26X時買入股權，任何一年的股息收入均不能跑贏通脹，也就是説，如果當前投資者已經退休，可能需要賣掉部分股權以維繫退休生活；
（3）如果在估值較低的2013年買入股權，此時PB估值僅3.1X，各年的股息收入是超過通脹率的；
如果當前買入茅台，10/20年後又是如何的？
2021年茅台的市值為32674億，在買入的那一刻起，這個就是持有股權的成本，用20年股東權益計算的估值是21XPB、用21年的股東權益計算是18XPB，並假設持續且穩定的盈利能力30%ROE，年均通脹1%假設【實際上2001-2020年均通脹水平是2%】，無論是持有10年還是持有20年，所可能獲得的股息收入並不足以抵禦通脹，在不變賣股權情況下，這筆投資並不能帶來退休的保障。
【所以推論是，作為傳統的價值股，茅台已經不適合價值投資了，無論因核心資產被炒到再高的股價，只能作為一隻“股票”來投資或“籌碼”來投機。某些別有用心的大咖告訴大家永遠都不要賣掉茅台，是因為他們的股權成本低，股價漲跌對其而言，除非要賣掉股權，否則都不重要。所以，即便要對茅台進行價值投資，也要等估值迴歸之後再説】
以上的較大篇幅討論茅台的歷史和現狀，不是我的目的，而我的目的是要引入對豬股作為成長或價值成長的分析。【沒有討論其它行業，主要還是因為我對養殖業研究更多、更熟悉而已，A股中還是有不少優質且可以對標茅台的標的】
養殖業是這樣一個行業：1、消費行業，本身就是CPI密切相關者；2、非瘟背景下行業重塑；3、快速規模化；4、現金流非常好；5、免所得税；6、長期成本抬升、頭部企業的長期盈利能力預期提升；7、萬億規模+10Ｗ億產業鏈規模，下游屠宰及食品仍是藍海；8、行業門檻並沒有大家想象的低：防疫、育種、人才、土地及資本；
在更長期的時間維度看，豬企的ROE仍將高達30%-35%。【至於為什麼假設ROE為30%或35%，我在《豬股：從週期成長到價值成長的演進》中有分析】
首先是“豬茅”--牧原股份。牧原的ROE假設是長期頭均盈利500-600元、長期30%分紅率。雖然當前的估值偏高，靜態PB為10X，謹慎預測21年利潤為400億。當前4770億估值買入股權，10年內並不能保證股息率能跑贏累計通脹率，但10年以後，仍然有希望以股息跑贏通脹。如果以10年以上為持有期、牧原仍是優秀的價值投資標的，當前是其利潤增速及盈利能力俱佳的價值成長期。【但對正經歷快速擴張的養殖企業，近幾年大概率還會不斷融資，融資會降低每股收益和股息率】
除了牧原外，還有許多優秀的上市養殖公司，其中這樣一家公司：
（1）業內公認的育種優勢；
（2）大股東在歷史最好時期讓賢職業經理人【20年盈利32億+融資26億，給接班者創造一個沒有財務壓力的經營環境】；
（3）長期戰略及遠景清晰【育種、養殖、食品並驅】；
（4）佈局合理【佈局長三角、珠三角和京津冀】
（5）激勵到位，今明兩年的目標利潤不低於40億、50億；
（6）未來回饋股東，可以預期未來30%分紅率；
（7）當前估值較低，PB僅2.5X；
如果以當前232億市值的估值買入股權並長期持有，假設未來能保持30%ROE【注：此處ROE=當年利潤/上年淨資產，與攤薄ROE相比偏高，此處的30%ROE大約與26%攤薄ROE相當】，相對於初始投資，10年後的股息率為22%、15年後股息率接近60%、20年後的股息率150%，遠遠跑贏通脹。【融資及股權激勵都可能降低到期股息率】
免責聲明：寫此文並非勸誘讀者買賣股票，僅從公開信息理性分析，讀者買賣自負。
$天邦股份(SZ002124)$$正邦科技(SZ002157)$$牧原股份(SZ002714)$
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