觀點直擊 | 五年計劃加碼 張亞東：綠城要做有特長且全面發展的優等生

觀點地產網 和往年相比，綠城中國出席今年業績會的管理層陣容小了許多。

依舊是線上會議，3月23日下午，公司董事會主席張亞東攜執行董事、行政總裁郭佳峯和執行董事、執行總裁耿忠強出席業績會現場。以往常常能夠看到身影的周連營，則是在業績會前兩天突然被調回了中交集團，而新上任的執董兼執行總裁吳文德，也並未現身現場。

和往年一樣，依然是由耿忠強來介紹綠城2020年的財務狀況。但稍有不同的是，負責開場介紹全年經營情況的卻不再是張亞東，話筒被遞到了“老綠城”郭佳峯的手上。

事實上，這一番調整背後所反映的正是綠城目前的內部職能分工情況。2020年12月18日，綠城中國發布公告稱，張亞東已辭去公司行政總裁職務，其仍會擔任公司董事會主席、執行董事等職務，而空出來的行政總裁一職，則是由郭佳峯接棒。

從過去一年的業績情況來看，張亞東或許是已經有了放心“分權”的底氣，把更多的精力集中在集團大方向的把控之上。

於2020年，綠城取得總合同銷售2892億元，同比增長了43%；實現收入657.83億元，較2019年的615.93億元，增加6.8%。實現年內利潤57.63億元，較2019年增長了18.28億元，增幅46.5%。公司股東應占利潤37.96億元，同比上升53.1%。

看起來一片向好，不過，若扣除匯兑損益、收購收益、若干資產的減值虧損計提等影響，綠城的公司股東應占核心淨利潤為39.93億元，同比2019年下降了7.91%。對此，綠城給出的解釋是毛利率下滑所致。

按照綠城的規劃，2020年是其“健身期”的第二年，不管是銷售業績43%的增長、行業排名重回前十，還是代建平台的順利上市，各方面業務和指標已經逐步回到正軌並有所起色，當然，問題仍然存在，不管是上述提到的核心淨利潤還是毛利率等仍需進一步改善。

“2019年-2021年是綠城的健身期，今年在健身期中，是綠城打造綜合能力，具備發展基礎的關鍵之年，所以我們今年要持續堅持我們的發展願景，來努力做有特長且全面發展的優等生。”張亞東如是説。

3000億貨值與加碼的五年計劃

在張亞東剛接手綠城時，拿地投拓無疑是最讓其頭疼的問題之一，甚至有傳聞稱其每逢開會必罵投資。而彼時綠城的投資有多差，和如今形成的反差或許就有多大。

2020年，綠城在41座城市新增了85個項目，總建築面積約2041萬平方米，同比增加65%；預計能夠新增貨值3288億元，同比增加60%。其中歸屬於綠城中國的權益貨值約人民幣1885億元，同比提升74%。

不過，雖然拿下了不少項目，但歸屬於綠城的權益佔比卻並不算高。據郭佳峯介紹，去年2020年拿到的項目裏面，權益佔比在57%左右。

對於這個數字，管理層的反應有些平靜。“權益佔比其實是根據具體項目來的，很多時候權益佔比是有能力可以調整的。”郭佳峯笑稱，“權益佔比要減少、增加大概在10%的範圍裏面，我們是有主動調節能力的。”

他舉例説，去年拿的項目總體質量都比較好，就會有很多公司來跟綠城談，是否能股權轉給他們一點，其中也包括了像平安這樣的金融機構。

郭佳峯還表示，有時候權益佔比的高低還需要看公司具體在該城市的佈局策略。“有時候還會有一些團隊打造上的考量，比如有些城市，我們可能會主動地把權益降低一點，花同樣的錢多做幾個項目，培養團隊。總體來説，今年的權益可能會往上提一些。”

除了郭佳峯解釋的幾個方面外，大量的收併購或許也是導致綠城權益不高的因素之一，不過，在當前招拍掛存在成本高、拿地難等情況的時候，收併購卻也同樣是綠城能夠快速擴儲的一大助力。

報告期內，綠城通過收併購、城市更新等非公開市場渠道共獲取了25個項目，預計貨值可達到1326億元，佔其去年總新增貨值的40%。

不管怎麼説，綠城在去年下了一番血本擴儲之後，如2019年上半年因無貨可賣導致銷售額首度同比下降的情況或許已是很難再現。

而據觀點地產新媒體所知，去年是綠城近五年來新增土儲總量最高的一次，年內新增總建築面積甚至超過了2016年-2018年三年的總和，這也使其年內新增貨值首次超過了3000億元。

張亞東介紹説，今年綠城還將保持去年的擴儲勢頭，根據計劃，綠城2021年的新增貨值同樣要達到3000億元以上。

“在今年土地市場的背景下，我們會加大收併購以及購地項目力度。”郭佳峯介紹説，雖然近期很少看到綠城在公開市場上拿地，但其實公司取得的貨值一直在上漲，因為很多去年洽談的收併購項目現在慢慢確權了。

“目前我們的投資進度跟時間是按照3千億的安排，公司總的安排在同步往前走，沒有掉隊。”

張亞東介紹説，綠城2021年可售貨源約為1981萬平方米，貨值約為4183億元。如果按照其2020年近15%的當年銷售轉化來計算，綠城今年計劃新增的3000億元貨值中還將為其提供約450億元的可售貨值。同時，到2020年底，綠城還有累計已售未結轉約2532億元。

顯然，充足的貨值是其今年的銷售底氣所在。不過，讓人稍感意外的是，綠城今年的銷售目標卻只有3100億元，同比2020年漲幅僅為7.2%。張亞東也坦言，這個目標定得“比較保守”。

緊接着，他也解釋説，這是因為不希望僅僅是規模上的增長，而是希望通過規模增長的同時，帶來其他結構性的優化，使綠城以後走得更好和更遠。

值得注意的是，雖然今年的目標頗為保守，但綠城的野心卻暗藏在了五年規劃之中。綠城去年透露，公司到2025年時銷售目標計劃達到5000億元，其中包括了3000億元開發銷售和1500億元的代建銷售。

但在今天的業績會上，2025年的銷售目標已變成了6400億元。其中，代建平台計劃貢獻的銷售額同樣是1500億元，而開發業務的銷售目標已經悄悄提升至4500億元，此外，還有400億元銷售計劃將由新興業務負責貢獻。

“目標是2023年進入綠檔”

擴儲節奏的變化，猶如蝴蝶扇動的翅膀，和其產生聯動效應的指標數據遠不止於銷售。

從利潤上看，2020年綠城中國實現淨利潤57.63億元，增幅是46.5%，其中股東應占利潤37.96億元，增幅53.1%。每股盈利1.05元，增幅達到90.9%。股東應占核心淨利潤是39.73億元，同比下降了7.93%。

對於股東應占核心淨利潤下降，管理層給出的解釋是由於毛利率下滑所致。於2020年，綠城實現毛利率為23.7%，同比下降1.7個百分點。其中物業銷售毛利率為23.5%，同比下降1.3個百分點。至於毛利率下降的原因，管理層解釋説是因為受限價影響，品牌溢價未能充分體現所致。

除此之外，耿忠強指出，以前有土地紅利的項目在逐步減少。“毛利率下降也是整個行業的趨勢。”

不過，項目利潤的表現情況，或許也與綠城的拿地策略有關。據郭佳峯介紹，綠城為了防範公司出現的投資系統性風險，在投資策略上有一些調整，首選了價格確定，銷售好，回款快，安全性高的城市，其中以杭州和寧波為主要代表。

“這兩個城市綠城長期深耕，在整體運營能力上有比較優勢，所以現階段也加大了對杭州和寧波的投入力度，這一批的項目平均利潤率雖然不是很高，但是確定性跟安全性是比較高的。”

換而言之，在一些項目的選擇上，對於安全性和利潤率，綠城選擇了前者。據觀點地產新媒體瞭解，綠城目前已售未結轉的2532億元中，權益部分是1383億元，整體的毛利率也只是在20%左右。

而談到安全性，綠城大肆擴儲之後的融資和負債情況，同樣是眾多投資者關注的一大問題。

儘管新增項目的權益佔比不算高，但如此大體量的新增土儲還是讓綠城中國承擔了約842億元的土地成本，同比2019年增長了60.99%。截至2020年底，綠城中國的總借貸金額為1192.02億元，同比去年增長了24.72%。

讓管理層頗為欣慰的是，雖然總負債上升了，但從債務結構上看卻有向好的趨勢。數據顯示，綠城中國一年期到期的借款為325億元，佔總借貸金額的27.3%，同比下降了9.3個百分點。

“到去年年底，我們淨負債率為66%，現金短債比為2.0，還是比較有優勢的。”耿忠強介紹説，目前綠城的“三道紅線”指標中只有一項踩線，即綠城剔除預售帳款的資產負債率為71%，處於黃檔位置。

隨後，他繼續解釋説，綠城去年年初剔除預售帳款之後的負債率是73%，到年底是71%。“雖然仍是小幅過線，但也已經有了向好的態勢。耿忠強表示，綠城的總體目標是到2023年進入綠檔。

不過，他也頗為坦率地指出，由於綠城中國自有資金的規模比較小，所以“剔除預售帳款後的負債率”這個指標的優化還存在着一定的難度。根據年報，綠城於2020年12月31日有銀行存款及現金（包括抵押銀行存款）652.03億元，比上一年年底增長了25.65%。

以下為綠城中國控股有限公司2020年度業績會問答實錄摘選：

現場提問：請問公司在三道紅線之下，比較其他開發商有哪些優勢，公司有什麼策略把握這些發展的機會。

耿忠強：在回答之前，我給大家通報一下我們在“三道紅線”管控下的指標情況，到去年年底，我們剔除預售帳款的資產負債率71%，淨負債率為66%，現金短債比為2.0，也就是説，剔除應收帳款負債率沒有達標，目標70%，我們71%，小幅過線，公司處於黃檔位置。

公佈“三道紅線”政策以來，公司積極主動地應對，我們剔除預售帳款之後的負債率指標，去年年初是73%，年底71%，已經有一個向好的態勢，這個指標由於綠城中國自有資金的規模比較小，所以這個指標的優化有一定的難度，但是也處於向好的態勢。其他兩個關鍵指標，在行業裏面還是有一定的優勢。

“三道紅線”的出台，我是這麼理解的，這個是國家為了更精準地調控房企的融資規模，也就是增量部分，國家要逐步取掉房企靠發債發展的路徑依賴，從長期來看，應該是降低整個行業的槓桿率和防範系統性風險都是有利的，這也是國家建立房地產成效調控機制的一部分，有利於整個行業持續長遠的發展。

綠城中國第一大股東——中交集團央企的信用背書，這點為我們在資本市場上無論是融資渠道的拓展，還是融資成本的降低，都有莫大的幫助。除此之外，對於我們各類資源的獲取方面，也有很大的幫助，所以下一步，國家出台“三道紅線”政策之後，我們公司從以下幾個方面做一個應對。

第一、還是主動控制債務規模，特別是有息負債的增量。我去年已經提過，即便沒有“三道紅線”的實施，綠城中國也是主動在控制負債的規模，政策實施後，我們更加積極主動控制負債的規模。第二、通過體制機制的完善，進一步提升銷售去化的力度，提高我們現金流的迴流量。第三、合理排布投資計劃，我們結合最新的政策在合理排布投資計劃，同時也進一步豐富拿地的手段，第四是通過體制機制的完善，在保證品質的前提下，進一步提升我們的運營效率。第五，嚴格控制各項費用的支出，特別是非生產性費用的支出。

現場提問：一二線城市集中土地供應對公司的購地預算有什麼影響？對綠城的物業開發毛利率會不會有幫助。對22城集中供地怎麼看，在拿地資金排布上和城市佈局上有什麼計劃和變化？

郭佳峯：有些城市已經響應了，像杭州、寧波已經明確了一年裏哪三個月供地，但是實際上這個政策的初衷肯定是向政府提高土地市場的信息的透明度，穩定公眾預期，同時希望降低土地競拍熱度，想引導市場迴歸理性，是這樣的一個出發點。

但是現在還沒有完全實行，最終什麼情況還得要看，對公司影響方面，我想主要有幾個方面，短期對綠城的投資工作還帶來一些變數，尤其是在資金安排、投資佈局節奏、階段性工作安排裏面有一定影響。但是對我們來説，總體上影響是可控的，我們是一家全國化的公司，目前在接近50個城市裏面有持續的投資，有一定的縱深，除了22個重點城市以外，我們也會關注其他區域和城市的投資機會，從佈局上，這些都可以有一些平滑投資的辦法。

第二、財務融資上，我們會有優勢，因為我們資金成本相對比較低，集中拍地的時候，我們拿出的大量保證金，比起其他公司來成本更低一些，這也是我們的特點，我們的優勢。

第三、我們在重點城市進一步提高工作質量，提高標準化，選擇適合綠城投資發展的地塊，做好前置工作，我們在這22個城市裏面的銷售排名也是比較靠前的，所以影響不是很大。

第四、我們拓寬了收併購產城融合開發，合作開發，城市更新等拓展渠道，這幾年，特別是去年跟今年，我們在取地的渠道方面，比以往拓寬了很多，對我們會有一些影響，但是不會是非常大的，2020年綠城操盤的項目層面的銷售毛利率差不多是在20%左右，平均的淨利率也接近10%的行業均值水平。我們也會隨機應變，對我們的總體影響我想可以控制住。

現場提問：請問管理層在“三道紅線”之下，對於降槓桿和融資有何具體的安排和考慮？

耿忠強：到目前為止，我們與國內的國有大行，大型的城商行，商業銀行都有總對總的穩固良好的戰略合作關係，剛才的彙報提到，到去年年底，金融機構給我們沒有使用的授信額度是1250多億元，除了這個之外，我們在浙江市場上，已經獲批還沒有發行的也有560多億元，這幾個就足以保證我們無論是投拓也好，我們的開發貸也好，按揭也好，資金能夠順利到位。

簡單來説，我們對未來降槓桿或者融資，一個總體目標是到2023年綠城中國進入綠檔。

現場提問：請問管理層“三道紅線”和土地集中供應的政策之下，管理層對於土地市場，尤其是熱點的長三角城市的土地市場的趨勢判斷，以及綠城拿地投資策略方面會有怎樣的影響？

郭佳峯：為了防範公司出現的投資系統性風險，在不確定的市場中尋找一點確定性，今年在投資策略上有一些調整，首選了價格確定、銷售好、回款快、安全性高的城市，其中以杭州和寧波為主要代表，杭州和寧波是綠城長期深耕的城市，在整體運營能力上有比較優勢，效能比較高，所以，現階段也加大了對杭州和寧波的投入力度，這一批的項目平均利潤率雖然不是很高，但是確定性跟安全性是比較高的。

在這樣的背景下，今年土地市場非常高的情況下，今年還有一個舉措，就是加大了收併購以及購地項目，多渠道地獲取優質的項目，現在大家也看到，近期我們好久沒有在公開市場上拿地了，或者説拿到地了，我們取得的貨值還是不斷地在上漲，為什麼？就是我們通過收併購，去年下半年已經在洽談的，現在已經開始慢慢確權了，目前的投資進度跟時間是按照三千億的安排在同步往前走，沒有掉隊。

現場提問：綠城中國在2021年拿地的預算大體是多少，今年在收併購方面有沒有什麼變化？

郭佳峯：今年內定的目標是三千億，內部對這個目標經過多方面的測算，現金也做了合理安排，我們要確保“三道紅線”的模型，這幾年注重收併購能力的培養，通過靈活的合作策略，加大收併購及產業購地立足，多渠道獲取優質標的，爭取規模和利潤的提升，2020年在公開市場上獲取25個收併購項目，新增貨值1326億元，佔比達到40%。

今年我們的購地預算內部有些安排，大概在800億左右，但是這個也根據我們現金流的情況合理調配，不是一個固定數，我們是在確保公司現金安全的情況下，儘可能地取得，有好的地塊儘可能多拿一些，但是風險比較大的情況下，我們也不一定硬着去拿這些項目，一定把預算用完。

現場提問：請問管理層，看到公司2020年毛利率有所下滑，想問公司目前已售未結轉部分的毛利率是多少？第二、公司土儲的權益佔比大約是57%，依然是這個行業相對比較低的水平，公司未來會不會有提升權益佔比的考慮？

耿忠強：去年我們的報表毛利率23.7%，跟2019年比是下降了1.7個百分點，當中物業銷售的毛利率是23.5%，比2019年下降了1.3個百分點，下降主要的原因還是由於限價影響，綠城的品牌溢價不能得到充分的體現，當然還有一些原因，就是以前有土地紅利的項目在逐步減少，大家也應該能夠關注到，這個毛利率下降也是整個行業的趨勢。目前全口徑的已售未結金額是2532億，權益部分是1383億，整體的毛利率是20%左右。

郭佳峯：2020年拿到的項目裏面，權益佔比相對比較低，只有57%，這個權益佔比是根據項目來的，在很多時候，權益佔比是可以調整的，去年的項目總體來説質量都比較好，有很多公司拿到項目以後都跟我們來談，能不能股權轉給他們一點，包括有些金融機構，像平安等。權益佔比要減少、增加大概在10%的範圍裏面，我們是有主動調節能力的。

今年土地市場比較難拿地，我們杭州幾塊地基本上都是100%的股權，所以今年上半年的權益佔比到了80%多，特別是杭州。在年初這個時段裏面把權益提上來了，這個考量的因素很多，一方面經濟考量，第二方面還有一些團隊考量，比如有些城市裏面，可能會主動地把權益降低一點，花同樣的錢多做幾個項目，培養團隊。總體來説，今年的權益可能會往上提一些。

現場提問：請問一下管理層，永續債始終還是侵蝕了一部分公司的核心盈利，目前有200多億的永續債，管理層是如何考慮的，未來有沒有相應的縮減計劃？

耿忠強：永續債是一把雙刃劍，單純説它侵蝕了公司的利潤，當然我也認可這個觀點，因為永續債確確實實要支付一部分成本，2020年，境內永續債的利率6.07%，全年永續債的利率為7.12%，這是我們使用永續債的代價，其實這個利率水平在整個行業內不算低，但是我認為也不算高。

另一方面，我們融到了永續債，也實實在在地支撐了公司的發展，現在在手的永續債200億左右，這些資金全部用於了我們的投拓，用於我們的經營發展，在某種程度上，永續債也幫我們優化了資本結構，也幫我們取得了更大的融資空間。所以，我一直認為永續債是一把雙刃劍，下一步，由於國家出台一些政策，隨着永續債的逐步到期，我們不再做了，到期之後就還掉，沒有再新做的計劃。

現場提問：想請問一下管理層，對2021年的市場有怎麼樣的判斷？以及在大勢之下，公司有哪些總體應對的策略考慮等等。謝謝！

張亞東：大家一直在討論，房地產市場是不是到了頂點，是不是到了拐點，我們的基本看法是，現在到了頂點，進入了相對的穩定期，這個穩定期可能持續一段時間以後，房地產整體的規模會逐漸降低，所以，我們在2021年市場裏面應該是和去年基本持平。

但是這個市場內部的結構發生了很大變化，特別是大家眾所周知的向頭部集中，從綠城中國的角度看，如果市場總額以17萬億不變的情況，以我們銷售每年增長的情況來看，在17萬億裏面的佔比份額會逐漸加大。

以我們自己為例，比如説2018年，自投板塊大概我們的銷售完成是1000億多一點，我們去年自投板塊完成的銷售已經達到了2100多億，也就是兩年的時間，我們自投板塊的銷售翻了一番，顯然這個市場如果穩定的情況下，我們的佔比會增加一倍。在未來的市場發展中，我們更看重的是自身所處的位置。

我們也相信房地產市場以後肯定會良幣驅逐劣幣，有品質企業肯定會越來越強，佔的比例會越來越大。實際上，今年跟大家報告了銷售的目標3100億，坦率説，這個目標定得比較保守，大家知道可售貨源就四千多億，按照以往的去化率70%算將近三千億，當年拿的地，我們當年轉化的貨值至少有三四百億，這是我們比較好地完成今年任務的家底。

我們不希望這些指標僅僅是一個規模上的增長，希望通過規模增長的同時，帶來其他結構性的優化，特別是使得綠城以後走得更好、更遠。

現場提問：請問一下管理層，因為確實看到公司的股價和2019-2020年的銷售規模和成長性不太匹配，請問一下領導有沒有考慮相應的股票回購的計劃？

張亞東：綠城的股價和銷售是匹配的，以去年為例，銷售增長和股價增長應該是正相關，去年的銷售增長達到了43%，在所有的房企裏面應該是名列前茅的。

另外去年的股價平均增長了36%，這兩個也是高度正相關的，所以我覺得在綠城成長過程中，它倆還是基本相匹配的。我們銷售，包括盈利，這些主要的財務指標增長會先導於股價的增長，所以我們也是希望通過這些業績的完成，來展現公司的價值，我相信只要是我們業務能完成，對於我們的股價特別有信心。

在公司整體的股價和市值方面，我們也做了很多的考慮，以今年派息情況看，我們從去年的派息率25%提升為今年的35%，從去年的3毛錢提升到今年的3.5毛，這也是由於公司的成長，給大家在資本市場的回報也進行了正相關的提升。

在股權融資，在資本金，包括回購等方面，我們一直在深入地思考，也做了很多的研究，所以去年我們也進行了增發，新湖成為第三大股東，去年在香港收回了現金30多億的港幣，同時，大大地降低了負債率，降低了7%，又釋放了一些貸款空間，這些都是公司在資本股權方面的考慮。

在其他方面，我們也在積極地進行思考，包括問題中所提到的回購，我們會適時去研究這些計劃，根據現金流等方面的情況做出妥善的安排。