編者按：本文來自微信公眾號鋅財經（ID：xincaijing），撰文葛煜，編輯大風，創業邦經授權轉載。
前不久，泡泡瑪特發佈了上市後的首份財報。2020年泡泡瑪特營收達25.1億元，同比增長49.3%，經調整淨利潤達到5.9億元。從這份成績單來看，盲盒生意的賺錢能力不容小覷。
泡泡瑪特過去一年的增速在快速下降。2018年、2019年、2020年，泡泡瑪特的總營收同比增長率分別為225.5%、227.2%、49.3%，連年超兩倍增速的神話戛然而止。
一個月前，泡泡瑪特市值近乎腰斬，蒸發掉了700多億港元。同時，按照招股書數據，泡泡瑪特2020年上半年1.41億元的淨利潤，與其千億港元的市值相差太過懸殊，100多倍的市盈率實在過高。
一個月以來，泡泡瑪特市值慘遭大滑坡
實際上，從去年年底風光上市以來，泡泡瑪特一直飽受泡沫論爭議。連續兩年的快速增長下，泡泡瑪特不僅沒有夯實好線下渠道的基礎，IP運作上也些許乏力，“盲盒第一股”的美名怎麼看都有點過譽。
潮玩從小眾走向大眾，想要保持競爭力並不簡單。一方面，盲盒只是潮玩行業的一個切面；另一方面，賽道上每一個參與者都有可能製造出下一個爆款。
泡泡瑪特在過度生長兩年後，也最終慢了下來。
01“趙四”爆火，Molly可替代？圈子裏最熱的盲盒，已不再是泡泡瑪特的Molly，而是《鄉村愛情》中的趙四。
有意思的是，《鄉村愛情》並非出自盲盒玩家之手，而是由優酷推出，這款盲盒第一批預售6小時便售罄。
《鄉村愛情》的盲盒
這對自主IP已經成為收入核心來源的泡泡瑪特來説，並不是一件好事。
根據泡泡瑪特的招股書顯示，2020年上半年，盲盒產品收入佔泡泡瑪特期內總收入的84.2%。包括自有IP、獨家IP、非獨家IP在內，共佔2020年總收入的85%。
就目前看來，泡泡瑪特的IP運作策略並不成熟。
2020年，泡泡瑪特獨家IP SATYR RORY收入幾乎腰斬。此外，其自有IP Yuki更是沒有出現在財報裏。要知道，Yuki在2019年為泡泡瑪特貢獻了2300餘萬元的收入。
另一邊，泡泡瑪特過於依賴的頭部IP Molly市場表現力逐漸疲軟。2020年Molly的收入未增反降，由2019年全年的4.6億元，降至2020年的3.6億元。
泡泡瑪特按IP劃分收入佔比情況，圖據年報
Molly對於泡泡瑪特來説，至關重要。當時，泡泡瑪特曾一度陷入連續虧損的困境，直到推出Molly才起死回生。2017-2019年，這家公司淨賺利潤增長了300倍，毛利達到64.8%。
在2020年末全球籠罩在黑天鵝的陰霾時，Molly的成功也讓泡泡瑪特順勢登陸港股上市，開盤暴漲100.26%。
其實，泡泡瑪特有過不少高光時刻。
去年，泡泡瑪特天貓旗艦店的最終銷售額為1.42億，成為玩具類目中第一家"億元俱樂部"成員。前年，泡泡瑪特天貓旗艦店交易額超越了樂高、萬代、Line Friends等知名玩具品牌。
不過，Molly帶來了2年的爆發增長後，也終於呈現出疲態。泡泡瑪特仍需要更多爆款IP，去支持起後續的業務增長。
尤其是“趙四”的火爆，再次證明，市場不是一直鍾愛Molly，而是一直沒有出現替代品而已。這對IP單一的泡泡瑪特來説不是一件好事。
02薄弱的線下場景從泡泡瑪特發佈的最新財報來看，線上線下的營收幾乎持平，説明線下場景依然是潮玩重要的消費場景。
可是，泡泡瑪特近兩年來並未將線下渠道的根基打紮實。
去年，泡泡瑪特總共新增了76家門店。按照城市分佈來看，過去一年的時間裏，泡泡瑪特在新一線、二線及其他城市的擴張速度要快於一線城市。其中，泡泡瑪特在二線城市及其他城市門店數實現翻倍，由2019年的24家增加至2020年的50家。
泡泡瑪特的收入來源，圖據年報
同樣是消費者的潮流選擇，相比於名創優品全球範圍內4500多家的線下門店，泡泡瑪特的數量還是不值一提。
名創優品是性價比的代名詞，95%產品價格低於50元人民幣。“逛商場看到名創優品不進去逛一逛、挑幾件小玩意，就感覺缺了點什麼”，這是大部分消費者的心理。
另一方面，名創優品做的是低毛利率的生意，業績增長主要依賴於門店數量擴張，若擴張不達預期，將影響未來業績增長。
很顯然，名創優品比泡泡瑪特更熟知線下擴張的重要性。
GGV紀源資本曾做過調查，泡泡瑪特的城市滲透率並不高。據瞭解，泡泡瑪特零售店在北京的購物中心滲透率也才只有15%，其他城市更不用提，綜合來看只有6.7%的滲透率。
泡泡瑪特線上收入分類情況，圖據年報
不同於大部分消費品牌，泡泡瑪特確實仰仗着強大的線上渠道能力。
據瞭解，泡泡瑪特微信渠道的變現能力是要高於天貓渠道，佔線上渠道整體比例49.0%。這來自於“泡泡瑪特抽盒機”微信小程序的快速滲透，相關收入由2019年的2.7億元增長至2020年4.7億元，增長達72%。此外，新增的京東渠道，以及其他電商渠道也有大幅提升。
近兩年來快速發展的泡泡瑪特，一直沒能搭建好線下渠道，其虛高的估值之下，暗含着過度生長的隱憂。
03過度生長的隱憂潮玩從小眾走向大眾的過程中，泡泡瑪特都是不可忽視的存在。但盲盒只是潮玩市場的一個切面，行業將從多重維度上爆發，想要保持競爭力並不簡單。
隨着賽道上的玩家越來越多，每一個參與者都有可能製造出下一個爆款。
眼看盲盒生意吃香，巨頭們紛紛下場降維打擊。優酷推出鄉村愛情繫列盲盒；B站2020年8年收購了潮玩衍生品公司ACTOYS；騰訊2021年年初推出涉及潮玩業務的“嚯APP”；百度打造潮玩項目“熱度潮玩”。
泡泡瑪特賴以生存的盲盒產品，只是其他品牌的一個產品系列，一個系列也有機會做成爆款。
去年年底，名創優品推出首個獨立新品牌TOP TOY，彙集HelloKitty、漫威、迪士尼、DC、火影忍者等超過50個IP及潮玩品牌。其品牌創始人孫元文曾公開表示，泡泡瑪特是自供自給， TOP TOY則是平台，品類更兼容、豐富。
TOPTOY線下門店，圖源其官微
TOP TOY還延續了名創優品的平價路線，相同的產品可以比泡泡瑪特的價格更低。
泡泡瑪特雖然在潮玩領域市場份額頗高，銷售數據也很亮眼，但在市佔率上並未與其他競爭對手拉開太大距離。
從2019年數據統計來看，泡泡瑪特的市佔率為8.5%，而後四名的市佔率分別為7.7%、3.3%、1.7%及1.6%。這意味着目前潮玩行業極其分散，而泡泡瑪特與第二名的差距僅為0.8%，並無太大優勢。
另外，酷樂潮玩、TOP TOY都更偏向於渠道商的身份，相比泡泡瑪特，他們在與更多品牌合作時更有優勢，更利於擴充自己的產品品類。
泡泡瑪特只好在編寫IP故事的角度發力。從IP塑造上，樂高和迪士尼先有內容和故事再有IP，泡泡瑪特則是先有IP，故事和內容等消費者自己去填寫。
一千個Molly愛好者眼中，確實可能有一千個Molly的故事。但如果沒有人繼續購買Molly，故事則無處可講。
泡泡瑪特在2020年賣了5000多萬隻潮流玩具，不知2021年又將是怎樣的成績。
盲盒投射的是消費者的收集癖，癖好只會佔據一個人的一小部分。實實在在佔地方的盲盒，在邊際效用遞減規律下，似乎無法為泡泡瑪特圓夢中國迪斯尼的理想。
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