中環環保（300692）2019年實現營業收入64952.28萬元，同比增長66.49%，歸屬於上市公司股東的淨利潤9504.01萬元，同比增長57.23%。2019年第四季度歸母淨利潤為3443.45萬元，同比增長81.24%，延續了2018年第三季度以來單季度業績持續向好的良好表現。
與如此亮眼的業績形成對比的是股東減持。特定股東海通興泰原定減持計劃期限屆滿後，3月25日發佈公告繼續減持，未來半年內擬清倉其剩餘持有的988451股。
事實上，自2019年下半年開始，中環環保便接二連三遭遇股東減持，一邊是業績逐漸改善，一邊是持續的減持壓力，還一邊不停地再融資輸血，做其二級市場的投資者可不容易。
股東減持沒完沒了
公司定增計劃是2019年10月17日發佈的，而今年2月19日根據再融資新規，對定價和募資對象數量進行了修改。
回顧2019年，公司的融資計劃除定增外，年中還成功通過發行可轉債(中環轉債)融資2.90億元。其中公司控股股東及其一致行動人張伯中先生及安徽中辰投資控股有限公司持有中環轉債114.18萬張，佔本次發行總量的39%。
但在公司融資的同時，股東卻在接連減持：
1、2019年12月3日，安徽中辰投資控股有限公司告知，截止2019年12月3日其通過深交所交易系統減持其持有的中環轉債合計287,797張，佔發行總量的10%；
2、2019年12月31日公司公告，控股股東及其一致行動人自2019年12月3日至2019年12月31日，其通過深圳證券交易所交易系統減持中環轉債合計293997張，佔發行總量的10.13%；
3、第6大股東中科投資計劃在2019年11月20日至2020年5月19日之間，通過集中競價、大宗交易的方式合計減持公司股份不超過476.02萬股(即不超過公司總股本的2.98%)。在此之前，截至2019年11月13日，中科投資已經通過集中競價、大宗交易的方式累計減持公司股份164萬股；
4、第四大股東招商致遠、第五大股東中勤投資擬合計在2019年10月23日至2020年4月22日減持公司不超過1546.04萬股，佔公司總股本的9.65%，其中招商致遠擬減持不超過800.02萬股，佔公司總股本的4.99%；中勤投資擬減持不超過746.02萬股，佔公司總股本的4.66%；
5、2019年9月24日，第三大股東金通安益披露減持計劃，擬自2019年10月23日至2020年4月22日通過集中競價、大宗交易的方式合計減持公司股份不超過960.03萬股，佔公司總股本的6%；
6、股東海通興泰在2019年9月17日披露減持計劃，擬自2019年9月24日至2020年3月23日期間減持不超過296.83萬股，佔公司總股本的1.86%。截至2020年3月22日，海通興泰通過集中競價的方式累計減持公司股份197.98萬股。此後擬繼續清倉式減持。
顯然，上述股東的減持，都由二級市場投資者買單。而此次定增，鎖定期為6個月，如果老股東繼續減持，鎖定期結束後甚至可能出現新老股東一起減持的不利局面，對二級市場的衝擊不可小覷。
中環環保方面對《股市動態分析》記者表示，股東的增持和減持均屬於正常的市場行為，公司的財務投資者基於其自身財務狀況或其他原因，如有些政府產業基金由於基金管理期限或年度業績考核等因素進行了減持，但不會對公司的治理結構、持續經營產生影響。同時也有些機構投資者看好並買入公司股份成為公司股東，公司的股權結構在保持穩定性的同時得到不斷的調整和優化。後期公司會積極做好與股東的溝通和減持安排工作，對於本次定增公司也會優先考慮選擇與長期的產業戰略投資者進行合作。
業績逐漸釋放，股東賣在地板上？
從盈利能力的角度看，此前公司的ROE已經連續多年下降。Choice數據顯示，2016年至2018年，公司的加權ROE分別為10.90%、9.41%、8.35%。
ROE=權益乘數*淨利率*總資產週轉率。2016-2018年及2019年前三季度，公司的權益乘數分別為1.87、1.64、1.94和2.58，總的來説，公司近幾年一直試圖通過加槓桿的方式來提高ROE，而ROE的連續下降表明，放大的財務槓桿並沒有覆蓋掉其他兩個因素的負面影響，尤其是淨利率的快速下降。2016-2018年及2019年前三季度公司的淨利率分別為28.24%、23.17%、16.42%和14.67%。
既然靠加槓桿並不能帶來盈利能力的提升，相比於不斷融資擴大規模，公司是否應該更加關注盈利能力的提升？
對此，公司表示，2016年至2018年，公司的加權ROE分別為10.90%、9.41%、8.35%，主要是由於公司上市前融資等能力有限，承接的項目與公司的資金能力相匹配，此階段公司以利潤率作為篩選項目的重要導向，上市後，公司在兼顧利潤率的同時更加註重業務規模的提升，公司業績獲得高速發展。同時，也由於在建投資項目較多，而項目在建設期間無法產生效益，新建成項目的產能及效益的逐步釋放需要一定的時間，故導致ROE有所下降。隨着上述項目的正常投產，公司的收益率將會不斷提升。
公司認為，充分利用上市公司平台優勢大力開拓市場，公司業績獲得了高速發展。根據公司近日發佈的2019年業績快報，2019年公司淨資產收益率為11.58%，這表明了上述項目的產能及效益已經開始釋放，公司的盈利能力在不斷提升。
按公司的説法推測，前面幾年上槓杆擴大規模的業績釋放即將開始，去年以來大量減持的股東豈不是賣在了底部？到底誰對誰錯，本刊將持續關注。
受疫情影響較小
公司最後表示，自疫情發生以來加強了防控管理工作，下屬污水處理廠和垃圾發電廠24小時正常運行，確保了項目所在地的環保安全，目前公司下屬項目公司生產經營一切正常。正常情況下建設項目在春節期間停工，而目前在建項目也在陸續復工，此次疫情對項目的建設進度沒有太大影響，而且根據行業特點及公司歷年經營經驗，公司第一季度環境工程業務收入在全年營業收入中佔比相對較小，2019年第一季度環境工程業務收入僅佔全年營業收入總額的6%，因此疫情不會影響公司整體經營能力。
公司認為，現代體系的構建方向有利於未來行業的工作有效性和整體的估值提升，市場對環保行業的整體重視會逐步提升，公司對未來的發展充滿了信心。
表：中環環保2019年業績快報部分數據一覽
