完整正式報告請參見東北證券宏觀研究報告《美國經濟會出現V型反轉嗎？——海外宏觀周度觀察》
週五美國勞工部公佈5月非農就業數據。5月非農就業人數新增250.9萬人，市場預期為減少800萬人，前值修正為減少2068.7萬人。失業率下降至13.3%，市場預期為19.8%，前值14.7%。非農就業數據大超預期引起資本市場劇烈震動，由於勞工部的統計錯誤，非農數據並非看上去這麼樂觀，但經濟復甦的速度的確超出預期，失業率出現實質性拐點。封鎖對就業的打擊將會迅速恢復，但衰退對就業的影響才剛剛開始。5月非農就業大增的核心原因在於此前臨時裁員的工人在復工開啓之後迅速返回工作崗位，高薪行業失業率不降反增，社會出現了“技術降級”的趨勢，這與以往衰退時期的“技術升級”趨勢有顯著不同。
我們認為5月失業率的降低雖然表明經濟初現拐點，失業率也將隨着臨時工重回崗位的而出現短暫的較快下降，但之後就業市場將進入緩慢的修復期，經濟復甦的進程也將使緩慢的，不會有V型轉折。貴金屬上漲的中長期邏輯並不會因為非農數據轉強而發生根本性轉折。
6月4日，歐洲央行6月利率決議公佈，維持三大關鍵利率不變；額外增加600億歐元的緊急抗疫購債計劃規模。歐洲央行行長拉加德在新聞發佈會上表示：經濟第二季度的收縮將是前所未有的，就業方面的嚴重狀況和收入的損失會導致消費下滑；歐洲央行決定確保必要程度的刺激，經濟有望在第三季度反彈。
5月25日美國明尼蘇達州明尼阿波利斯市黑人喬治·弗洛伊德被白人警察膝蓋鎖喉暴力執法死亡後，27日多地開始爆發抗議種族歧視的示威活動。目前來看，本次騷亂是1960年代美國民權運動高潮以來蔓延範圍最廣的抗議和騷亂。特朗普總統對此次遊行和暴亂的態度較為強硬。但從民意來看，特朗普對遊行和暴亂的應對態度並不得人心，這將對其支持率造成影響。歷史經驗表明遊行及暴亂對資本市場影響不大。短期內美國經濟會受到一定影響，但未來隨着騷亂平息，經濟復甦將繼續進行。
發達國家復工復產後經濟改善，美國非農就業報告刺激股市整體上漲。美債收益率大幅上行。原油大漲貴金屬承壓，農產品漲跌互現。
風險提示：海外疫情二次爆發
1.下週海外重點數據及事件預警
2.全球經濟出現拐點但並非V型
2.1. 如何解讀大超預期的非農數據
週五美國勞工部公佈5月非農就業數據。5月非農就業人數新增250.9萬人，市場預期為減少800萬人，前值修正為減少2068.7萬人。失業率下降至13.3%，市場預期為19.8%，前值14.7%。 非農就業數據大超預期引起資本市場劇烈震動，美元指數短線飆升，貴金屬重挫，美國股市大漲，美債收益率大幅上行。
2.1.1. 非農數據證實經濟復甦速度超出預期
為何美國5月非農數據超出所有經濟學家預期？主要有兩個原因：
第一，此前的市場預期全部根據失業金領取人數來計算。雖然初請失業金人數連續下降，但續請失業金人數並未出現實質性拐點，目前仍在2000萬人以上，依此計算5月失業人數應為上升而非下降。 但是在新冠疫情的特殊背景下，政府的失業保險覆蓋面積大幅擴大，導致失業金人數虛高，依此計算則會高估失業率。
第二，勞工部統計方式存在錯誤。根據勞工部的就業報告，其將許多“暫時停薪留職”的人員計入“由於休假等其他原因缺勤”人員從而低估了失業人數，勞工部表示實際失業率可能較公佈的數字高3個百分點。
勞工部的統計錯誤意味着非農數據並非看上去這麼樂觀，實際失業率可能在4月份就已經達到20%。但是由於近幾個月均存在這一統計錯誤，所以修正後的5月份就業水平仍將較4月份邊際改善，而不是市場預期的繼續惡化。同時，勞動參與率提升了0.6個百分點，在更多人進入勞動市場的情況下就業形勢仍然改善， 這表明美國重啓經濟後，經濟復甦的速度的確超出預期，失業率出現實質性拐點。超預期的非農就業數據表明美國經濟已經在觸底回升的通道之中。
2.1.2. 經濟復甦的速度不會很快
5月非農就業大增的核心原因在於此前臨時裁員的工人在復工開啓之後迅速返回工作崗位。臨時工“去的快來的也快”，造成了失業率的迅速反彈。各行業就業人數增長率來看，5月份就業人數增長率最高的就是4月份損失就業最多的幾個行業，以服務業為主。 這些行業有兩個特點：一是臨時工較多，二是薪資水平相對偏低。將各行業就業增加率和平均時薪結合起來比較，可以看出恢復較快的均為低薪行業。
封鎖對就業的打擊將會迅速恢復，但衰退對就業的影響才剛剛開始。臨時工的“快去快回”表明此前臨時工人被裁大多是封鎖造成經濟停擺後的被動裁員，企業主動永久性裁員並非大多數。但是5月份數據來看， 高薪行業比如信息業就業人數繼續減少，金融業就業人數僅略微增長，失業率不降反增。這些典型的“受封鎖影響較小”的行業仍處於裁員之中，反映出經濟衰退將為未來打擊就業市場的主要因素。
近期美國杜蘭大學Campello et al.通過分析美國疫情爆發前後招聘網站上職位數目的變化，發現相對於低技術的崗位，高技術崗位明顯少更多， 社會出現了“技術降級”的趨勢，這與以往衰退時期的“技術升級”趨勢有顯著不同。這與5月份就業數據所顯示出的“低薪進高薪退”一致。這反映出美國企業對經濟前景的悲觀預期，僱傭高技術人員來增強競爭力的意願降低。這也將損害社會長期生產力的提升。
居民收入的降低、預期的改變和疫情二次爆發的潛在風險都將對企業投資和居民消費的意願產生長期的壓制，制約着未來經濟的復甦速度。 我們認為5月失業率的降低雖然表明經濟初現拐點，失業率也將隨着臨時工重回崗位的而出現短暫的較快下降，但之後就業市場將進入緩慢的修復期，經濟復甦的進程也將使緩慢的。
貴金屬上漲的中長期邏輯並不會因為非農數據轉強而發生根本性轉折。在2009年11月失業率出現拐點之後，黃金價格也一度大跌，但事實證明這一次回調反而是絕佳的買入時機，黃金在短暫下跌之後繼續牛市行情，此後兩年之內漲幅超過80%。在美國史無前例的財政和貨幣擴張之後，實際利率難以持續提升，美元信用也將持續受損， 在美聯儲貨幣政策態度發生轉變之前，貴金屬不改上漲邏輯。
2.2. 歐元區製造和服務業收縮速度放緩
歐元區5月製造業PMI終值錄得39.4，略低於預期39.5，前值為33.4。5月服務業PMI終值錄得30.5，高於預期28.7，前值為12.0。其中法國5月製造業PMI終值錄得40.6，略高於預期40.3，前值為31.5。5月服務業PMI終值錄得31.1，高於預期29.4，前值為10.2；英國5月製造業PMI終值錄得40.7，符合預期，前值為32.6。5月服務業PMI終值錄得29.0，高於預期28，前值為13.4；德國5月製造業PMI終值錄得36.6，略低於預期36.8，前值為34.5。5月服務業PMI終值錄得32.6，高於預期31.4，前值為16.2。數據顯示歐元區呈現了與美國類似的狀態， 製造業和服務業活動仍在大幅萎縮，但收縮速度有所放緩，表明經濟已經度過了最糟糕的時期，進入緩慢修復階段。
3. 歐洲央行維持三大利率不變，拉加德對經濟表態悲觀
6月4日，歐洲央行6月利率決議公佈，維持三大關鍵利率不變；額外增加600億歐元的緊急抗疫購債計劃規模。此次歐央行未將垃圾債納入PEPP中。另外，無論如何歐央行都將在PEPP下進行淨資產購買，直到判斷出病毒危機階段已經結束。
歐洲央行行長拉加德在新聞發佈會上表示： 經濟第二季度的收縮將是前所未有的，就業方面的嚴重狀況和收入的損失會導致消費下滑；歐洲央行決定 確保必要程度的刺激，經濟有望在第三季度反彈，歐洲央行準備根據需要調整所有工具，預計經濟將會復甦，但復甦速度和規模仍不確定； 總體通脹率在未來幾個月將進一步下降，長期通脹預期處於低迷水平，有利的第三階段定向長期再融資操作將鼓勵借貸，敦促各國政府進一步採取強有力的措施，財政措施應該是有針對性的、臨時性的。拉加德對經濟的悲觀表態導致歐元兑美元短線下跌約20點至時段內低點1.1244。
4. 暴亂對美國影響有限
5月25日美國明尼蘇達州明尼阿波利斯市黑人喬治·弗洛伊德被白人警察膝蓋鎖喉暴力執法死亡後，27日多地開始爆發抗議種族歧視的示威活動，短短一週內，抗議活動不僅迅速從明尼阿波利斯擴散至美國各州200多個城市，暴力也持續升級，很快演變成了席捲全美的騷亂。
二戰以來，美國幾乎每年都會發生地方性的種族騷亂， 目前來看，本次騷亂是1960年代美國民權運動高潮以來蔓延範圍最廣的抗議和騷亂。
4.1. 多數人不支持特朗普的應對態度
特朗普總統對此次遊行和暴亂的態度較為強硬。特朗普6月1日在白宮玫瑰園發表講話稱，他將立即採取總統行動“制止暴力，恢復美國的安全與保障”，並動員聯邦資源制止暴亂和搶劫行為。之後在白宮發表講話稱，強烈建議各州動員國民警衞隊制亂，否則將援引《叛亂法》動用軍隊介入。
路透社和益普索集團當地時間2日公佈的一項民意調查顯示，美國多數人不贊成特朗普的強硬應對方式。64%的受訪美國人“對抗議示威者表示支持”，與此同時，27%的人表示反對，9%的人不確定。超過55%的受訪美國人表示不贊成特朗普應對抗議活動的處理方式，其中40%的人表示“強烈”反對，只有1/3的人對其應對方式表示贊同。
從民意來看，特朗普對遊行和暴亂的應對態度並不得人心，這將對其支持率造成影響。
4.2. 暴亂對資本市場影響較小
從蔓延範圍同樣很廣的60年代種族騷亂的情況來看，在騷亂的前期美國股市有所承壓，而在騷亂後期逐漸回調，收復此前跌幅；美債收益率小幅波動，沒有出現明顯的下行。總體來看騷亂對股債市場影響不大。
60年代種族騷亂前期，避險需求激增導致黃金價格上漲，後期局勢穩定後避險需求下滑，黃金價格也跟隨回落。
本次騷亂下股市繼續上行，債市未受影響。當前美國正處於疫情後的經濟復甦期，市場主要關注美國和全球經濟活動的重啓。4月以來，全球疫情趨緩，各國陸續復工，市場因此漸漸樂觀，認為疫情引發的經濟衝擊已經過去，風險偏好上升，美國5月非農數據大幅提升市場的樂觀預期，預計暴亂不會對資本市場產生明顯影響。
4.3. 暴亂小幅衝擊經濟復甦進程
雖然此次騷亂未引起股債和黃金市場大幅波動，但由於前期受到疫情影響美國經濟已陷入衰退， 本次騷亂恰逢美國經濟重啓，對宏觀經濟還是有一定程度的衝擊。此次騷亂讓疫情期間停業的美國零售商重新營業計劃再度擱淺。據美國CNBC網站5月31日報道稱，全美多地綜合零售商超、專賣店和奢侈品商店都遭遇不同程度的洗劫。零售巨頭亞馬遜旗下全食超市、蘋果專賣店、塔吉特百貨以及其他零售商被迫暫時關閉部分店鋪或縮短營業時間，沃爾瑪在全美範圍內關閉數百家門店。 短期內美國經濟會受到一定影響，但未來隨着騷亂平息，經濟復甦將繼續進行。
5. 全球市場表現
5.1. 全球股市整體上漲
發達國家復工復產後經濟改善，美國非農就業報告刺激股市整體上漲。阿根廷股指大漲17.66%，歐股普遍上漲，美國三大股指均漲超3%。
5.2. 美債收益率大幅上行
美國10年期國債收益率上行26bp，3月期國債收益率上行1bp。日本1年期國債收益率下行1.4bp，10年期國債收益率上行2.6bp。歐元區3月期公債收益率上行1.1bp，10年期公債收益率上行0.72bp。
5.3. 原油大漲貴金屬承壓，農產品漲跌互現
本週工業品大漲。OPEC 延長減產協議，刺激布油上漲11.86%，錫價上漲6.39%，鋁價上漲5.96%，鎳價上漲4.24%。非農數據超預期壓制貴金屬變現，金銀大跌。
農產品漲跌互現。糖價上漲10.25%，棉花上漲6.62%，大豆上漲3.68%，咖啡上漲3.18%，瘦豬肉下跌4.74%。
風險提示： 海外疫情二次爆發
感謝實習生宋琳對本文的貢獻。
劉星辰：上海財經大學數理金融碩士，上海財經大學數學本科，現任東北證券宏觀組研究人員。曾任職於首席經濟學家論壇從事宏觀經濟研究，2020年加入東北證券研究所。