財務視角下，從上市裝企財報看裝企“經營五力模型”
這兩年多，家裝行業頻頻爆雷，一些全國知名的裝企出人意料的接連出事。2017年底，實創裝飾資金鍊斷裂；2018年3月，蘋果裝飾以“詐騙”刑事立案，兩名高管被抓；5月，一號家居網被爆老闆跑路，我愛我家網關門；2019年，天地和維權事件鬧得沸沸揚揚；2019年5月，PINGO國際天貓、京東、蘇寧三大官方旗艦店全部下線；2020年新冠疫情肆虐，家裝行業負重前行，又死一批。
家裝行業的大變革已經拉開了序幕
看着這些企業一個接一個倒下，還活着的裝企不知該慶幸，還是該惶恐。每天如履薄冰的活着，不知道下一個會不會是自己。在這蕭條的背景下，不禁要問：家裝行業到底怎麼了？
家裝的上游是房地產，毛坯房供給和舊房保有量決定了家裝市場的規模。因此，家裝行業與房地產景氣度息息相關。
2000年後，因為進入門檻低，加上“高客單、低頻次”的特性，大量小裝企及游擊隊進入市場，輕鬆賺錢；再加上家裝“重服務、強地域性”的屬性，很快，“大行業、小企業”成為家裝行業的典型特徵。
2016年後，中國經濟到達一個拐點，作為經濟支柱的房地產，自然成為國家穩定經濟的重點調控行業。隨着房住不炒以及精裝房政策的落地，家裝上游毛坯房供給開始收縮，狼多肉少，新房裝修競爭加劇，一二線城市裝企重心已經轉移向舊房翻新、局部升級等業務。
同時，中國社會信息化水平快速提升，消費者的選擇多了，要求自然就高了。全社會的消費升級倒逼各行業變革。
在上游供給和下游需求的雙向擠壓下，裝企傳統低效運營模式不堪重負，獲客成本高、運營費用高、供應鏈管控能力不足、交付品質不穩定等行業痛點集中爆發，有了諸多不同規模的裝企跑路、關門。
解讀上市裝企財報，把握行業變革關鍵
要想在大變革中謀求生存和發展，就要先看清行業，瞭解趨勢，才能找到機會。而要看清家裝行業，東易日盛和名雕股份作為僅有的兩家上市家裝企業，其財報便是最好的切入點。
據兩家公司年報顯示：
東易日盛擁有"東易日盛裝飾"（傳統家裝業務）、"速美"（互聯網化家裝業務）、"睿築"（別墅業務）、“精裝”（BBC定製）、"邱德光設計”和"集艾設計"（設計業務），以及易日通供應鏈、傢俱等家裝服務鏈的多類業務。
名雕股份擁有“名雕設計”（設計施工一體化業務）、“名雕丹迪”（別墅豪宅業務）、 “名雕盛邦”（精公裝業務）和“佰恩邦”（整裝定製業務），以及建材及木製品銷售業務。
下面通過解讀兩家上市公司的財務數據，把握家裝行業變革的關鍵點。由於東易日盛2019年的數據變動較大，部分板塊的探討會用往年的數據。
根據三張財務報表，我們主要從五個方面來看企業：
第一是營收規模，規模越大，市場佔有率越高，行業影響力越大。
第二是淨利率，淨利率越高，市場競爭力越強。
第三是現金流，合理的現金流是企業生存的保障。
第四是費用率，費用率越低，運營效率越高。
第五是淨資產收益率，收益率越高，自身成長力越強。
營收規模：打破行業規模瓶頸，要學會借船過河
對很多裝企來説，10億是一個大坎。粗略統計，在上萬億的家裝市場中，營收過10億的企業也就十多家。
東易日盛作為國內第一家家裝上市企業，在2010年突破10億規模瓶頸，達到10.9億。如圖1所示，2014年上市後，公司營收保持連續較快增長，2018年超過了40億，2019年降至38億。而名雕股份的營收在過去五年幾乎沒什麼增長，一直保持在7億水平，2019年增長至近9億。
為什麼對比這麼明顯？有兩點值得注意：
其一，業務覆蓋區域不同。東易日盛面向全國市場，重點在華東和華北，營收佔比超過2/3；名雕股份幾乎都在珠三角地區，僅深圳一地營收佔比就超過60%。
其二，業務多元化上有差異。東易日盛和名雕股份都針對不同細分市場（傳統家裝、豪宅別墅、精工裝等）推出相應的子品牌，但在業務配套上，東易日盛供應鏈上更有優勢。
東易日盛旗下易日通供應鏈平台，已建成覆蓋30個省市的中轉倉，可實現當日達、次日達和隔日達的運輸配送時效，在這個方面名雕股份相對不足，否則其業務覆蓋不會侷限在深圳、廣州、佛山、東莞等幾個城市。
可見，對於“重服務、強地域性”的家裝來説，供應鏈無疑是命脈所在。不同品牌、不同種類的材料，按時按量準確送到工地，是裝企施工效率和交付品質的有力保障。但若不能達到一定的採購規模，自建供應鏈反而會成為負擔。規模和供應鏈效率兩者是相輔相成的。
對於中小裝企來説，如果自己沒有造船能力，那就想辦法借船過河吧。
淨利率：實現可持續經營，需要維持一定的利潤水平
2019年，東易日盛淨利潤為-2.49億元，相比去年同期的2.53億元暴跌198.66%；2019年，名雕股份淨利潤2423.2萬元，同比下降47.25%。由於跌幅太大，我們按往年的淨利率水平進行分析。
如圖2所示，兩家公司淨利率都維持在7%上下。名雕股份淨利率近兩年開始下滑，從7.3%降到6.3%；而東易日盛淨利率從2015年的5.1%增加到2018年的7.3%。
2016年後，行業競爭加劇，裝企獲客成本在快速增加。一個要裝修的客户通常會拿到幾個甚至幾十個裝企的報價，為了爭取這個客户，裝企們不得不加大促銷力度，展開價格戰。
因為產品同質化嚴重，又沒有品牌影響力。如果不爭，在消費者那裏，你可能立馬出局。沒有獲客，裝企現金流就更緊張了，可能馬上會死；但通過價格戰得到的客户，裝企基本是陪本賺吆喝，未來不可持續。
看到名雕股份淨利率下滑，一葉知秋，整個家裝行業在獲客上的壓力可見一斑。但東易日盛淨利率的提升如何實現的？
通過公司年報，發現兩點：
其一：2018年，東易日盛設計收入佔營收比重為10.7%，而名雕股份設計收入佔比僅為3.8%。可見，東易日盛整個產品定位相對較高，一定程度上避開了低端的價格競爭。
其二：東易線下有200多家直營門店，線下拓展能力較強；另外加強線上獲客渠道，整合搜索、電商、官網、APP等多渠道，通過大數據等技術及工具實現對門店的精準推送。名雕股份在門店數量、覆蓋區域上，以及線上獲客渠道整合上，有一定差距。
眾多中小裝企無論在設計上，還是獲客上都缺乏能力，通常是外聘設計師以及買流量，然後通過價格戰慘淡經營。但要想實現公司的可持續經營，就要儘量避免沒有意義的價格戰，不過前提是先活下來。
既然報價上不去，只有從成本和費用兩方面考慮：
首先是成本，可考慮通過對接外部供應鏈平台降低採購成本，如上文東易日盛的供應鏈，以及一些第三方供應鏈如東箭、裝象、中裝速配等；也可考慮加盟行業連鎖品牌，如積木家。通過外部平台的賦能，降低供應鏈成本。
然後是費用，儘可能減少不必要的費用開支。花費大的代價買流量，未必成交。而一些新的網絡渠道，如小視頻或直播，也許會產生意想不到的效果。設計方面，也可以採用一些設計工具，提升前端設計師效率和轉化率。
現金流：緊盯公司現金流，嚴防猝死
現金流是一家公司的賴以生存的血液。知名裝企出人意料的突然倒下，很多都是現金流出了問題。
家裝行業標準化程度低，存在很多不確定性。一旦交付出現問題，加上媒體推波助瀾，很可能引發業主集體維權，經銷商上門討債的情況，由於短期無法籌集到足夠資金，本來緊張的現金流就可能斷裂。
流動比率是流動資產（包括現金、應收賬款、預付賬款、存貨等）對流動負債（包括短期借款、應付款項、預收款項等）的比率，用來衡量企業短期償債能力。一般認為，流動比率為2時較好，如果低於1就要亮紅燈了。
如圖3所示，東易日盛流動比率五年來流動比率一直下降，2018年為0.9，短期償債能力不足，現金流風險加大。經查年報，公司近三年都大量分紅 ，2018年為2.3億，加上收購集艾室內設計少數股東股權，使得流動比率不斷下降。而公司可通過減少分紅、增發等方式緩解現金流壓力。
但非上市的中小裝企如果流動比率很低，沒有短期籌資輸血能力，就會很危險。因此，還得從增加經營現金流着手，要“多進少出”——即增加應收賬款效率和延長應付賬款週期（如材料款）。
如圖4所示，名雕股份的應收賬款週期遠低於東易日盛。週轉天數越短，説明流動資金使用效率越好（應收賬款週轉天數=平均應收賬款/平均日銷售額）。再結合圖5，名雕股份預付款佔營收比重在不斷增長，2018年達到59%。
當前變革環境中，裝企要努力建立客户的信任，用好客户的預付資金。如簽訂合同，最好做前期排雷，儘量避免增項，還可提供保險服務，另外客户的問題要及時響應，提供確定性和依賴感。
另一方面，最好在材料供應鏈方面，獲取更長的應付賬期。如圖6所示，兩家公司的應付賬款週轉天數都在增加，可見上市裝企的品牌影響力在增強。但東易日盛的供應鏈管控能力明顯強於名雕，應付賬款週期超過3個月。
在採購規模上沒有優勢的情況下，中小裝企要想獲取相對較長的賬期，就需要與供應商建立信任。同提升芝麻信用一樣，穩定還款，保持聯繫，供應商擔心你跑路的顧慮就會降低，你的賬期才會一點點的增加。
在當前環境下，盯緊自己的現金流可以讓你規避猝死的風險，但要想從根本上解決問題，還是得通過精細化管理，努力降低費用，提升運營效率才行。
費用率：通過精細化管理降低費用佔比
家裝“高客單、低頻次”的屬性決定了裝企“重營銷、輕交付”的習性。這兩年競爭加劇後，裝企的銷售費用（主要是人員工資、宣傳費用）進一步增加。
如圖7所示，名雕股份近兩年銷售費用佔營收比重有升有降。據其年報顯示，主要取決於三個變量：廣告宣傳費用、業務部門薪酬和辦公租賃費用。
若前端獲客成本增加，簽單轉化率又降低，公司不得已會加薪穩定人心。通常項目人員的頻繁變動，很容易引發交付問題。處理不好，小問題就會被媒體放大，造成嚴重後果。
東易日盛這兩年銷售費用佔營收比重也增加了不少。年報顯示，2018年公司銷售費用增加了21.8%，其中人員工資增加23.9%，宣傳費用增加31.4%；2019年銷售費用則達到了21%，其前端銷售獲客壓力也不小。
不僅是銷售費用，裝企管理費用（主要是人員工資、辦公費用）也在快速增加。企業運營是否有效率通常體現在管理費用上。如圖8所示，兩條曲線一降一升，對比十分明顯。可見，東易日盛在業務流程信息化方面取得一定成效。
家裝本質是服務，關鍵是人和材料的連接效率。要在1-2個月內，將客户、銷售、設計、項目管家、工長、水電木瓦油多個工種、以及上百種主輔材料協調好，傳統重度依賴人力的粗放管理模式已經行將末路，必須藉助數字化、信息化技術和工具標準化作業流程，通過精細化管理，降低管理費用。
如設計環節採用簽單轉化工具，設計師出效果圖從3-5天縮短到一天甚至幾個小時，可快速調整設計。不僅如此，設計圖完成後可一鍵拆單，將所需要的材料清單分解出來，形成準確報價，客户一清二楚，有效避免後期增項問題，客户信任度提升，合同轉化率增加。
又如施工環節，愛空間開發的熊師傅APP，能像打車軟件一樣自動派單，工人師傅搶單、到工地幹活、幹完打分結款，都可以根據系統提示推進作業，避免傳統大量低效的溝通。
目前，家裝行業更多的是依賴工具降低費用，是單個點的效率提升。未來，整個業務流程的在線化是必然。只有在線，數據才能記錄下來，算法和模型才能不斷優化，才會最終形成數據智能。那時，結合裝配式住宅的發展，家裝行業的面貌會煥然一新。
淨資產收益率：評判企業經營效率的最終指標
經營企業是為了獲利，淨資產收益率用來衡量自有資本的利用效率，直接反應企業的自我成長能力。一般來説，如果一家公司長期保持淨資產收益率15%以上，並且有漲幅，大概率是一家值得投資的公司了。
東易日盛2019年淨資產負債率是-26.74%，名雕股份則是3.80%，跌幅太大，我們還是看之前的數據。
如圖9所示，東易日盛淨資產收益率明顯高於名雕股份，且從2015年逐年走高，2018年達到21.5%，行業龍頭資源聚焦優勢顯現。對比去看名雕股份，其淨資產收益率在過去五年一直向下走，公司增長相對乏力。
淨資產收益率可以説是評判企業經營效率的最終指標。要提升淨資產收益率實際上還是要改善盈利，需要從兩個方面努力：
一是維持一定利潤水平的情況下，努力擴大營收；
要保證利潤，就切忌盲目打價格戰，這是一條不歸路，想持續經營的企業就要想辦法避免。競爭優勢無非通過三方面獲取：總體成本領先、差異化和聚焦細分市場。中小裝企在成本上無優勢，產品同質化情況又很嚴重，所以，聚焦細分市場做深耕是當前的最優選擇。
家裝強地域性，不同區域會形成一定壁壘，所以你做好當地市場就很不錯了。從前文分析可以看出來，名雕股份儘管增長乏力，但60%以上營收集中在深圳一個城市，而且預收款佔營收比重很高，應收賬款週轉很快。所以，名雕股份可以成為眾多中小裝企的參照。
二是通過資源聚焦，實現降本增效，拓寬利潤空間。
至於越來越高的銷售和管理費用，隨着大數據、雲計算、VR技術的成熟，5G的推廣和人工智能技術的應用深入，裝企在設計、獲客、供應鏈等單個點的效率問題，完全可以通過外部賦能得以改善。
你要做的是仔細考慮自己的核心競爭力，然後聚焦企業資源在能提升公司利潤空間的環節。
憑藉對本地市場的瞭解，你可以通過設計工具組合出最匹配當地市場需求的產品，並向軟裝、家裝後市場（維修保養、空間改造、局部換新等）做深度，將單次博弈轉化為重複博弈，建立長期關係，實現合作共贏。
總之，有兩點是毋庸置疑的：
一、 家裝行業變革已拉開序幕，要麼順勢而為，要麼淘汰出局；
二、 經營是為了獲利，利潤來自效率，聚焦資源、降本增效是當前中小裝企的首要任務。