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文丨巨潮商業評論，作者丨蟪蛄，編輯丨王方玉
上市之後的第一份三季報，知乎（NYSE:ZH）向外界展示出了一派欣欣向榮的景象：營業收入同比增長115.1%，前三季度累計收入11.17億元，月活用户已經突破了1億大關。
但是其股價當天表現平淡，漲幅不到4%。市值“僅”有不到50億美元。
知乎股價表現（自上市至今）
與知乎傳來好消息不同的是，其他幾個互聯網平台傳遞出的信號不算樂觀：
B站（NASDAQ:BILI）前三個季度累計虧損了47.04億元，相當於每天虧掉2317萬元。在11月中旬宣佈要發14億美元的可轉債，這些消息直接壓崩了股價——美股暴跌，港股罕見地暫停交易；
愛奇藝（NASDAQ:IQ）的情況更差。2021年前三季度，愛奇藝淨虧損17.34億元，上年同期淨虧損11.76億元，虧損同比擴大了47.45%，但營業收入的增長卻僅有6%；
甚至連字節跳動都無法獨善其身。市場傳言，有接近字節跳動內部人士表示，“字節跳動商業化產品部的全員大會上披露，其國內廣告收入過去半年停止增長，系2013 年開啓商業化以來首次出現這種情況，圖文平台今日頭條已處在虧損邊緣”；
A股市場規模最大的內容機構芒果超媒，三季報雖然在收入、利潤上仍有超過22%的同比增長，但環比增長均已降至1%以內，一年時間股價跌去35%。
包括抖音在內，幾乎所有的互聯網內容平台——不論是視頻為主的還是文字為主的，不論是互聯網化的還是傳統品類，不論是民營資本還是國資機構，業績不振、增長困難都已經成為主旋律。
如今愈加發達的互聯網和媒體環境中，內容平台卻已成了投資者的泥潭。
01、難做的生意知乎在基本上沒有視頻內容的基礎上，實現了與愛奇藝接近的市值。
如果更多觀察知乎的發展歷程，就會發現資本市場對於知乎業績“爆發”的看淡並不偶然。
上市之前，知乎的商業化進程就談不上順利，甚至是以商業化程度不足著稱。這帶來的結果是相比其他互聯網公司，知乎的營業收入規模要小很多。
2019年，知乎營業收入總額6.705億元，經過一年101.67%的快速增長（衝刺上市）後，在上市前終於將收入做到了13.52億元。
但在2020年，B站收入規模已經做到120億元，愛奇藝的收入則已經接近300億元。
也就是説，目前知乎在商業化上的“爆發”，有賴於不高的基數。在1億月活用户——尤其是知乎給自己定義的高淨值用户的基礎上，取得目前的收入規模更像是“補課”。
知乎仍然面對同業巨大的天花板——B站，同樣的高淨值用户羣體，同樣的商業化潛力，同樣的優質內容。B站更加激進地延展自己的業務邊界，換來的卻是資本看法出現分化。
相比知乎和B站採用UGC（用户原創內容）模式，愛奇藝和芒果超媒等平台有大量的自制內容，成本更高且風險更大。
雖然在美國資本市場中有奈飛珠玉在前，但在中國市場裏，成本規模巨大的PGC需要面對來自低價有線電視的競爭，盈利難度極大。
經過一輪深達77%的股價跌幅之後，愛奇藝的市值規模降到了52.5億美元，不及B站的零頭。
愛奇藝股價表現（2021年1月至今）
知乎不足50億美元的市值，與愛奇藝接近，同樣大幅度低於B站。值得注意的是，知乎是在基本上沒有視頻內容的基礎上，實現了與愛奇藝接近的市值。
這傳遞出了兩個方面的信息：一是PGC視頻內容的製作成本實在是太高了，直接導致愛奇藝的高收入不被市場認可，另外就是知乎的商業化剛開啓不久，空間還未被完全開發，資本市場對此仍有期待，且用户高淨值的特點也意味着更大的商業化空間。
02、廣告依賴症互聯網廣告的持續性增長，有賴於整體流量、用户的數量的不斷提升，這與快手和B站的高淨值人羣定位是相悖的。
除了每年都在不斷上漲的業績和市值之外，奈飛最為人所稱道的成就，就是獨特的零廣告費模式，僅通過會員費用就可以獲得每年250億美元的收入。
這個模式在中國跑通的難度極大。有能力大規模收取會員費的內容機構屬於少數，互聯網廣告是各家都離不開的“枴杖”。
以會員收入佔比最高的愛奇藝來看，2021年三季度的76億元營業收入中，在線廣告業務仍然佔了其中的17億元（會員收入43億元）。
B站的廣告收入甚至在隨着時間推移而不斷增加。到2021年三季度，佔總收入的比重已達到22%。顯然是優質的客羣吸引了大量的廣告主。
知乎在今年三季度獲得了8.24億元的總收入，其中廣告收入3.21億元，同比2020年三季度增長了38.9%，知乎方面將增長的原因歸結為用户數量的增長。
知乎的會員收入在三季度大漲95.8%達到1.78億元，但同樣存在2020年基數太低的問題。
字節跳動是對廣告依賴程度最高的內容機構，根據彭博社的判斷，其2020年有77%的收入來自於廣告。但如今其廣告收入陷入停滯。
受到經濟環境、企業經營狀態等多方面的影響，2021年一季度開始，包括央視、BAT、微博、汽車之家等在內的多種平台的廣告收入都出現了不同程度的下跌。
可以發現，知乎和B站的廣告收入在今年前三季度的增長屬於結構性的情況：相對精準且高淨值的用户得到了廣告主的更多認可，在互聯網廣告市場規模整體下滑的狀態下，兩家的廣告收入在逆勢提升。
但是結構化的增長，能夠在這個互聯網廣告整體下滑的時期堅持多久，仍然是個未知數。
並且互聯網廣告的持續性增長有賴於整體流量、用户的數量的不斷提升，這與快手和B站的高淨值人羣定位是相悖的。
03、高運營成本一頭是用户有限的使用時長，一頭是商家隨經濟增長規模支出的廣告預算，中間卻是不斷在增加的平台數量。
內容在互聯網世界的重要性不言而喻。
對於非內容平台來説，內容（包括視頻或者圖文）的引入，可以增加用户在平台的停留時間，增加黏性；
對於內容平台來説，視頻和圖文可以直接帶來大量的用户，不論是以會員形式綁定的還是以遊客形式出現的，都可以為平台貢獻流量。如果能夠以低成本獲得高質量的內容（UGC），那平台還會節省成本。
但即便是用户原創內容的模式下，平台仍然產生了巨大的運營成本。再加上仍然有部分視頻內容版權需要購買，B站愛奇藝們只能連年虧損，以維繫用户和流量的增長。
嗶哩嗶哩股價表現（2021年1月至今）
在預設順利的情況下，內容機構可以通過優質內容獲得用户和流量，用户轉化為付費用户，流量轉化為廣告費用。這也構成了市面上絕大多數內容平台的商業模式。
這原本是一個清晰的互聯網業務邏輯，但和其他所有行業一樣，都會面對過度競爭的問題：當所有平台都希望用內容粘住用户的時候，用户的注意力又將如何安放？用户的流量價值與會員價值，是否會在多個平台的爭奪中被稀釋掉？
從目前的情況來看，答案是肯定的。
除了宏觀經濟對於廣告投放的影響之外，內容平台規模的迅速擴大，也在透支企業的廣告支出。一頭是用户有限的使用時長，一頭是商家隨經濟增長規模支出的廣告預算，中間卻是不斷在增加的平台數量。
另外對於大多數UGC平台來説，都必須依賴內容生產者來供應內容。但目前的情況是各個平台的內容生產者高度重疊，內容團隊的視頻或者圖文分別上傳至多個平台，只有極少數簽約獨家供應。
平台的名字各有不同，但內部的內容來源區別不大，這意味着平台之間的競爭壓力變得更加劇烈：內容區別度既然不高，就只能用更高的成本拼運營了。
04、寫在最後內容平台在資本市場中被看衰，不僅是知乎一家的事情。
相反，由於知乎的高淨值讀者羣被市場認可，商業化效率在不斷提升當中，資本市場仍對其抱有期待，才撐起了50億美元的市值。這是一個不算低的數字。
曾經的短視頻平台作為一個商業化上更加“先進”的形態，在消費互聯網紅利殆盡，用户增長見頂的環境下，在用户粘性和時長碾壓長視頻，甚至在蠶食用户在即時通訊應用——也就是微信上的使用時長，成為晦暗的環境中少數的亮色。
然而在當下經濟環境之下，即使是短視頻老大字節跳動的廣告收入增長也開始停滯，這意味着國內大多數互聯網內容平台陷入了困境當中。當增量消失，平台卻仍需要持續的內容投入來吸引並留住用户時，這個行業不會有任何贏家。