不要浪費一場危機！丘吉爾説。
新冠疫情對全球金融市場的影響餘波未平，10月下旬，伴隨新冠肺炎病例數在美國和歐洲大部分地區急劇上升，法國和德國相繼宣佈重新在全國範圍內實施封鎖措施以遏制新冠病毒再次大面積傳播。受到投資者對新冠病毒感染二次爆發將嚴重抑制全球商業活動的擔心，美歐股市在10月下旬再次出現連續大跌，國際黃金價格亦出現重挫，全球金融市場動盪加劇。
據世界銀行測算，一次全球性的流感危機就將造成近3萬億美元的經濟損失，而全球化的今天，這場新冠疫情帶來實體經濟層面的“蝴蝶效應”無疑會更加明顯。
那麼，今年新冠疫情對全球經濟的深遠影響是否將會超過2008年的全球金融危機？經濟復甦拐點何時呈現？投資者從中有無可以借鑑的經驗呢？
本期全景雲約見通過雲端連線北信瑞豐基金的首席經濟學家盧平，探討對於後疫情時代宏觀經濟和A股策略的看法。
盧平，中國人民大學經濟學博士。歷任國都證券分析師、招商證券週期大組組長、研發中心副所長；在《新財富》分析師評選中連續12年進入前五，其中三次榮獲煤炭行業最佳分析師第一名。現任北信瑞豐基金首席經濟學家。
中國經濟為何可以率先復甦？
新冠肺炎疫情發生以來，全球各國經濟遭受重創。中國第一季度GDP降至-6.8%，美國第二季度經濟數據為-31.4%，歐盟第二季度經濟數據為-11.9%，日韓等國經濟數據同期也出現了大幅下降。
但伴隨疫情防控常態化，中國經濟運行和社會發展逐步重回正軌，10月份中國發布2020年第三季度經濟數據，前三季度國內生產總值（GDP）72.28萬億元，按可比價格計算，同比增長0.7%。分季度看，一季度同比下降6.8%，二季度即由負轉正增長3.2%，三季度進一步增長至4.9%。與此同時，第三季度社會消費品零售總額亦年內首次轉正，實現0.9%的增長。
北信瑞豐基金認為，中國依靠嚴格的隔離控制住了疫情，這是我們能獨立其他主要經濟體實現正增長的關鍵原因。之後我國提出“六保六穩”、新基礎設施建設、數字經濟、國際國內雙循環、進一步深化改革等系列措施，有針對性的解決企業尤其是對就業貢獻最多而受疫情影響最大的中小企業度過難關。接下來看，全球其他主要經濟體經濟想轉強，還要依賴疫苗普及；而中國在疫情防控層面的優勢，會進一步支持實體經濟復甦。
“放水”是救助經濟的不二法寶嗎？
每每出現全球性經濟危機，往往各國政府應對的手段無外乎大幅度的降準降息和財政政策刺激。比如2008年金融危機，美聯儲實施量化寬鬆，中國也出台了經濟刺激政策。這次應對危機全球經濟體也是一致重啓寬鬆政策。那麼，面對經濟層面的“受寒感冒”，貨幣“放水”真的就是靈丹妙藥嗎？
盧平認為，本次新冠疫情作為突發事件對經濟的影響與2008年週期性經濟危機爆發是不一樣的，“放水”救助經濟的目的也不盡相同。2008年次貸危機引發需求單向消失，但是供給端能力還在，導致供過於求，物價（不包括食品和能源，下同）大幅回落而對GDP增速的影響較小。所以，2008年刺激政策在於全面刺激需求端，中國2008年9月到12月一共5次降息了216BP；美國則選擇進行量化寬鬆；因為只要需求起來了，經濟危機就解決了。
這一次應對新冠疫情帶來的經濟危機與上次不同，停工停產直接導致供給和需求雙向同時消失，其對物價影響相對較小，但對GDP增速影響較大。所以這一救助目的並非只刺激需求端，而是要供給和需求通盤考慮。中國貨幣當局顯得更加謹慎和剋制，從2020年2月20日第一次降息到4月20日最後一次降息，一共降息只有3次降幅30BP，大大遜色於2008年金融危機，也不同於美聯儲本次的做法——美聯儲今年一次性降準到0、降息到0%-0.25%，並增加債券持有規模7000億美元。
“放水救助並不是萬能的，主要看病因。這次應對危機就是應該像中國這樣精準刺激，‘六保六穩’先保就業，保住了就業保住了企業，危機才能解決。”盧平説道。
A股復甦將進入“第三階段” 如何把握？
據盧平介紹，伴隨政策推動、實體經濟復甦，股票市場通常會經歷估值提升——觀望波動——盈利驅動三個階段。第一階段股市大跌後，貨幣政策寬鬆，就應該抄底股市，這是疫情爆發後的最大的一波行情，2008年底到2009年初就是這樣，主要就是估值提升推動的行情；A股今年2月份到4月份也基本重演了這個階段。第一輪估值提升之後股票市場將進入第二階段，即觀望和波動階段，目前就處於這個時段。再往後，還有第三階段，也就是全面刺激後經濟恢復到正常水平，股票市場的上漲由盈利驅動，我們判斷可能在2020年底至2021年5月份之間。
對比2008年經濟危機後的股市行情，當時第一階段上漲的股票是市場熱門的重化工行業，即傳統週期類股票；第二階段震盪期過後是第三階段，主要上漲的是消費和科技類股票。今年可能反過來了，第一階段上漲的就是科技類股票；那麼接下來即將來臨的第三階段，可能會轉向低估值的週期類股票，畢竟相對科技消費類股票，週期類股估值便宜，業績同比又有大幅度提升。但是長期看，消費和科技類股票具有長期投資邏輯，預計未來10年這兩類股票將會有更好的表現。
以下為《全景雲約見》文字實錄
全景網：盧首席，您好。我們看到，今年突發的新冠疫情對全球金融資本市場的影響仍未結束。有觀點認為，這次危機已經超過了2008年美國次貸危機引發的全球金融動盪，您認為二者作為突發性事件對全球金融市場的影響可比嗎？上次金融危機的復甦過程是否有值得我們借鑑的地方？能不能給我們介紹一下。
盧平：好的。其實這兩次金融危機的本質是不同的，2008年美國次貸危機是經濟系統自身出現問題導致的週期性經濟危機，而此次2020年是疫情這個外部突發因素引發的非週期性經濟危機。二者對經濟影響也不同，2008年次貸危機引發需求單向消失，但是供給還在，導致供過於求，物價大幅回落而對GDP增速的影響較小。這一次受疫情影響停工停產，供給和需求雙向同時消失，對物價影響相對較小，但對GDP增速影響較大。所以，2008年刺激政策在於全面刺激需求端，美國進行了量化寬鬆，中國是積極的財政政策，只要需求起來了，經濟危機就解決了。2020年這一次，則更多要關注維持經濟運轉，更注重精準刺激，只有保住了企業，危機才能解決。比如中國依靠嚴格的隔離控制了疫情，“六保六穩”最重要就是保就業，尤其是對就業貢獻最多而此次受疫情影響最大的中小企業。所以這次應對危機中國的手段是國內有限的降準降息，而全球其他國家卻是大幅的降準降息。
全景網：歷次應對經濟危機，往往都會伴隨着貨幣當局“放水”救市。剛剛您也提到，中國這次貨幣政策的運用呈現出更謹慎、更剋制的特點。那麼面對這麼一個後疫情時代，您認為我們貨幣政策傳導到實體經濟的路徑和時間是怎樣的？在權益投資過程中，我們將如何更“靈活機動”地面對貨幣政策可能的變化呢？
盧平：傳導路徑而言，首先是全面寬鬆，救助經濟，通過精準直達，先保住企業。當然，疫情後的經濟復甦階段，企業可能還需要啓動資金，也就是説還存在經濟是否需要再刺激的問題。目前中國處於第一輪刺激後的觀望期，而全球其他國家還處於第一階段的疫情期。股票市場則將經歷估值提升——觀望波動——盈利驅動三個階段，第一階段股市大跌後，全面寬鬆，就應該抄底股市，這是疫情爆發後的最大的一波行情，2008年底到2009年初也是這樣，主要就是估值提升推動的行情。第一輪刺激結束，股票市場進入波動階段，目前就處於這個時段。再往後，即將進入第三階段，也就是全面刺激後經濟恢復到正常水平，股票市場的上漲由盈利驅動，我們判斷可能在2020年底至2021年5月份之間。
全景網：好的。正如您説的，從政策推動、實體復甦到股票市場表現，這可能會是一個“三階段”的過程。那從宏觀形勢回到我們公司層面，您能否介紹一下，我們當年創辦北信瑞豐是出於怎樣的“初心”？今年又做出了哪些努力？目前整體的投資風格是什麼樣的呢？
盧平：首先我們願景是成為中國資本市場上有影響力、受人尊敬的資產管理公司。我們以投資人價值最大化為經營宗旨，堅持以專業的態度服務於投資者，目標是把公司打造成“投資者值得信任的投資平台、投資者豐盈財富的資管機構”。經過前幾年厚積薄發的努力，今年我們業績排名有了大幅度的提升，我們的目標是未來用三年左右時間達到業內中游水平。2020年，我們全面完善了管理制度，構建了有競爭力的基金經理團隊、銷售隊伍以及優化薪酬體系吸引優秀人才加盟。公司產品整體投資風格以大盤成長股為主，精選目前市場最好賽道、盈利能力相對較好的公司。
全景網：我們都知道，投研工作就好比是基金公司的大腦，您能否介紹一下您目前的投研團隊，以及如何把他們高效“組織”起來的？如何權衡基金經理業績表現與核心團隊穩定的關係？
盧平：我們研究團隊人數不多但都是從業7、8年以上有經驗和成熟體系的專門人才，我們推行每週覆盤和每月反思制度，從六個維度對標業內TOP10，及時總結經驗和教訓，調整到最佳工作狀態。我們實行重大推薦制度，讓研究員去尋找挖掘優質公司。今年研究員就重大推薦了很多優質股票，有力的支持了基金經理的投資決策。我們既自己培養基金經理，又吸引優秀基金經理加盟。
全景網：好的。接下來我們想探討一下“生態圈”的話題，作為一家信託背景的公募基金，您認為我們優勢在哪？公司自己的金融“生態圈”又是怎樣規劃的呢？能不能給我們介紹一下。
盧平：作為信託背景的公募，我們優勢是大股東的信託背景，既有強大而專業的金融支持，又歸屬北京市國資委，能夠整合相關資源。我們與媒體全方面的合作，打造北信瑞豐優質品牌；我們打造完整銷售渠道，與大中小型銀行、券商全面合作，建立自己的渠道和直銷品牌；同時與網絡平台合作，建立線上銷售渠道。
全景網：通過您的介紹，讓我們對北信瑞豐整體情況又有了進一步的認識。我們其實還想知道，對於權益類產品，公司是否有“快馬加鞭”擴充規模的打算？重點還是定增類產品嗎，當下公募基金指數化產品認購火爆，公司是否有開闢指數化產品新賽道的規劃呢？
盧平：公司的產品有進一步擴充的計劃，已經按照上限申報基金，待監管機構批准後，公司將有更多的產品推向市場，滿足投資者的需要。定增類產品目前基本維持穩定；未來公司更多着力點是發展公募產品。指數化產品也是公司下一步重點發展的方向，今後公司將繼續完善產品線，推出更有吸引力的產品。
全景網：好的。那接下來我們想探討一個投資者非常關心的問題，就是怎麼權衡產品的收益與風險？投資者擔心兩種風險，一種是週期性的，倉位不匹配可能收益率“上漲跟不上、下跌即回撤”；二是 “不幸踩雷”黑天鵝的風險，辛辛苦苦很多年，一旦踩雷就會大傷元氣。不知道北信瑞豐對此怎麼看？我們又該怎麼應對呢？
盧平：投資的超額收益來自兩個方面，一個是願意去承擔一定的風險帶來的收益，另一個是單位風險的超額收益。以我們為例，我們制定了一套完善的風險衡量，管理、監控的制度，從公司的風險戰略管理為出發點，公司發行的各種產品符合公司整體的風險戰略，因此在產品佈局上，既有積極的產品，也有穩健和保守的產品。不同於很多機構對基金經理結果管理，而輕視過程管理；我們從六個指標來追蹤投資能力背後的決定性因素；會更有針對性的解釋比如倉位配置差距還是擇時差距，不斷優化投資的過程管理，試圖解決上述兩種風險。
全景網：用過程管理替代結果管理，其實無論何時，投資者都應該把風險控制放在最重要的位置。那最後呢，我們還是回到資本市場上的投資機會吧，您認為接下來四季度乃至明年上半年資本市場裏有哪些投資機會值得挖掘？我們看到公司提出“大週期、大消費、大科技”三個細分賽道，有什麼具體原則呢？可以給我們介紹一下嗎。
盧平：我們認為目前市場處於觀望盤整階段，後面大盤繼續看高一線，背後的邏輯是業績驅動。按照前述“三階段”路徑，對比2008年經濟危機後的股市行情，第一階段上漲的股票是當時市場熱門的重化工行業，即傳統週期類股票，第三階段的行情表現與第一階段具有互補性，當時上漲的是消費和科技類股票。2020年疫情危機後，與2008年反過來了，第一階段上漲的就是科技類股票；那麼第三階段，可能會轉向低估值的週期類股票，畢竟相對科技消費類股票，週期類股票估值極度便宜，業績同比又有大幅度提升。長期看，消費和科技類股票具有長期投資邏輯，預計未來10年這兩類股票將會有更好的表現。
關於北信瑞豐基金
北信瑞豐基金成立於2014年3月，是由北京國際信託有限公司與萊州瑞海投資公司兩家股東共同發起設立的基金公司。其中北京國際信託出資1.02億元，佔總出資額1.7億元的60%。截至2020年9月30日，公司資產管理規模已達548億元。
“產品質量是用户忠誠的最好保證”。——美國通用電氣變革的帶頭人傑克韋爾奇。
2020年以來，北信瑞豐的公募權益類產品收益率同比出現較大進步，其中產業升級策略今年前三季度淨值增幅近70%，量化優選策略、平安中國主題、健康生活主題等產品也取得了不俗戰績。公司表示，接下來將繼續完善產品線，推出更有吸引力的產品， 力求為客户創造更豐盈的財富。