最好的投資機會，就是這個標的不要有人跟我搶、交易不擁擠，我們希望買得越便宜越好，能夠完整享受資產的現金流和盈利回報。
與傳統價值投資者最大的區別是，我並不依賴於僅僅尋找“好公司、好行業、好價格”的投資，我們買入的原因主要是它足夠便宜、隱含回報率高。
我們永遠希望自己買的標的具備三個條件：第一，風險小、基本面好；第二，估值便宜、隱含回報率高；第三，有持續且較高的內生成長能力。
2022年，不排除受外部流動性收緊影響，可能會出現極端情況下高估值資產“踩踏”的風險。
——丘棟榮
“一片樹林裏分出兩條路，而我選擇了人跡更少的一條。它荒草萋萋，十分幽寂，顯得更誘人，更美麗。”美國詩人羅伯特·弗羅斯特的名詩，很適合用來描述丘棟榮的投資審美。在業內，中庚基金副總經理、首席投資官、基金經理丘棟榮因踐行低估值價值投資而聞名。
與業內眾多基金經理都講究賽道、週期、景氣度不同，丘棟榮的視線始終在低估值價值領域打轉，在藍籌成長“審美風”流行的公募投資圈中，成為另一方奇景：不抱團，喜歡冷門股，敢買有“瑕疵”但有價值的股票。
一個策略體系是否富有生命力，最終需要通過業績回報來檢驗。2021年，丘棟榮憑藉與眾不同的投資風格、另闢蹊徑的獨門股，在市場中脱穎而出。
“我們不是刻意和市場不一樣，而是在意獨立性。”在採訪中，丘棟榮如是説。
低估值價值投資策略
中國證券報：提及您，總是離不開“低估值”“價值”這些關鍵字，什麼是低估值價值策略？
丘棟榮：談低估值、價值投資的人很多，但我們對此有一個非常嚴謹的定義。
一是，我們的投資回報必須全部來自資產本身的盈利或者現金流，不能指望通過交易或者買賣獲得回報。
二是，在滿足上一條的基礎上，我們通過買得足夠便宜來獲得超額收益。
雖然最終超額收益的實現形式也可能是“低買高賣”，但我們實質獲取的是資產本身的盈利或現金流而不是交易價差。這也是為什麼，雖然一些公司的基本面不錯，但由於市場已經給予其過高的估值和定價，並不能滿足獲取超額收益的目標，我也不會去買。
中國證券報：大家傳統意義上認為“低估值價值投資”就是挑便宜的買，您的看法非常不一樣，背後是什麼原因？
丘棟榮：如何判斷估值是否便宜？我們是用完整的生命週期來評估的，“10到100”是典型的成長投資，但這個過程要規避成長陷阱；而“1到0”的過程中也要規避可能出現的低估值價值陷阱，貴和便宜的概念一定要用資產完整的生命週期來解讀。
我們可以用對立面來解釋“低估值價值投資策略”的內涵。我買股票的原因是它帶來的EPS、現金流、未來的增長。我以低估的價格持有這個資產，它能夠獲得足夠高的回報，而不是我想找一個人以更貴的價格把它買走。
所以，低估值價值投資的對立面不是高估值和成長投資，它的對立面是投機和龐氏騙局，是一個擊鼓傳花的遊戲。
中國證券報：看您的持倉，有很多另闢蹊徑的獨門股，甚至還有不少“主流審美”認為具備“瑕疵”的股票，您是如何選股的？
丘棟榮：我們不是刻意和市場不一樣，而是在意獨立性。
在我看來，選股不需要完美無缺、面面俱到，關鍵在於市場誤判產生的預期差。市場審美可能認為某個股票的某個點不對，但這不是主要矛盾。這時候個股估值極低、彈性極大，非常有潛力再快速成長起來，也會給我的投資帶來豐厚的業績回報。
比如我的持倉，在2021年大舉買入曾不被業內看好的地產股和煤炭股。雖然看起來具有風險和不確定性，但它的不確定性定價非常便宜，現金流非常有吸引力。比如一些龍頭地產股，倒閉風險非常小，在便宜的時候買入，回報率就很高。
事實上，無論是對A股還是H股的佈局，我們對股票的篩選都有着嚴格的要求：股票的ROE要相對較高、風險要小、有持續的成長能力，最好市場關注度也比較低。同時，會主動規避 “高估值、高風險、交易擁擠”的領域，做好風險管理。
但歸根結底，買得便宜才是獲得高收益和超額回報的必要條件。
中國證券報：什麼樣的行為才算的上您眼中“真正好的價值投資”？
丘棟榮：真正好的價值投資需要具備兩個要素：第一，對於看好的一隻股票儘可能多地購買，極端情況下，最好的投資是將它“私有化”。第二，市場關注度低。最好的投資機會，就是這個標的不要有人跟我搶、交易不擁擠，買得越便宜越好。我能夠完整享受資產的現金流和盈利的回報。
不確定性風險定價
中國證券報：市場上的價值投資者數量並不少，您和這些價值投資者有哪些不一樣？
丘棟榮：最大的區別是，我們並不依賴於僅僅尋找“好公司、好行業、好價格”，即所謂“優秀”企業的投資路徑。“好”和“壞”本身是相對的，或者説是“有風險”的概率事件。
我們最喜歡的投資，不是説未來它一定會怎麼樣，這個資產一定會很好，一定會漲，而是未來的不確定性風險。我喜歡的是，股票下行風險很小，一旦上行將獲得非常豐厚的回報；最不喜歡的是，公司發展一切順利但是股價上升空間有限，一旦有“黑天鵝”事件將會帶來鉅額損失。
中國證券報：既然市場風險一直存在，您如何對不確定性風險進行定價？
丘棟榮：在投資中，不確定性即風險。沒有人能精準預測未來會發生什麼，也沒有人能保證自己買的股票一定會很好，股票未來的盈利和現金流都是有不確定性的。股票定價的核心，是對未來的不確定性和所要承擔風險及預期回報儘量客觀理性評估。
比如，低估不僅僅包括對優質公司或低風險資產的錯誤評估，也可能是對“垃圾公司”或高風險資產的低估，而且後者低估的程度和幅度甚至會更高。同樣，高估的資產不僅可能是“壞”公司，也可能是低風險的“好”公司。
所以，我們研究的核心是對於這種不確定性的可能性和分佈做研究。我們只看好最有吸引力的10%，看空最沒有吸引力的10%，中間80%不重要。
中國證券報：在具體投資實踐中，如何確保儘可能少的被風險擾動？
丘棟榮：正是因為對股票的不確定性很難做到100%準確的評估，所以要把立體化的風險管理作為價值投資策略體系的基石，包括投前的風險識別和定價、投中的風險控制和優化、投後的風險監控和調整等。
低估值價值投資策略體系最強調的是它的長期生命力，即能否不斷進化、不斷適應市場的發展和變化。我們希望始終保持不斷進化的心態來對待這一策略體系，警惕路徑依賴，與時俱進的策略體系才能有更長期的生命力。
知行合一不斷堅持
中國證券報：2014年到2018年，您的核心持倉基本上都是低估值大盤藍籌股，到了2018年年底之後，持倉都變成了低估值的小盤成長股票或小盤價值股，這期間您的投資邏輯也發生過變化嗎？
丘棟榮：從結構上看，發生了很大的變化，但背後的價值投資邏輯和內核是一脈相承的。對於我來説，無論是2014年底買入大量大盤股，還是2019年初買入小盤股，其背後的原因沒有任何變化：價格便宜。
中國證券報：事實上，在2018年以來的3年間，您通過低估值價值投資策略選出的股票，整體上在這輪週期表現相對較平淡，被市場評價為“失效”的瞬間。這段時間壓力是不是很大？
丘棟榮：我這段時間對投資組合的信心非常強，因為通過量化模型測算發現，在未來半個牛熊週期中，投資組合大概有96%的概率能夠顯著跑贏市場。
2021年初就注意到，從長遠來看，無論是從基本面、風險定價、還是資產流動性上考量，高風險、高估值、交易擁擠的資產風險正在不斷積累，而前期表現平淡的低估值資產機會正在孕育，低估值策略相對來説依然便宜，仍然是十分有效的策略，其未來成長的空間也將更大。
果不其然，2021年伴隨A股的風格分化，低估值策略的優勢開始展現，特別是2021年二季度，我們在行業配置上做了一些調整。隨着基本面的快速回升，增加了低估值的銀行、地產、保險等板塊配置；降低了部分不再具備估值優勢、預期回報率降低的板塊及個股，如醫藥、科技等。同時，重點關注廣義製造業、軍工等低估值、高成長性板塊。
中國證券報：怎麼看待未來整個市場的機會？
丘棟榮：回顧過往3年的A股市場，結構性高估較為明顯，而形成結構性高估的原因是這部分資產過於依賴流動性。2022年，不排除受外部流動性收緊影響，可能會出現極端情況下高估值資產“踩踏”的風險。
我的應對方法主要在於：投資要更紮實地建立在業績和盈利的基礎上，對面臨基本面風險釋放，同時交易擁擠的高估值資產要保持謹慎。應找到那些基本面風險低、估值又非常便宜、甚至有持續成長性的行業和領域，去構建低風險、低估值、高增長、高預期收益的投資組合。
（文章來源：中國證券報）