—摘 要—
股市火爆的同時，債市恐慌情緒卻在蔓延，股債蹺蹺板效應已非常明顯。股市賺錢效應的增加，也在帶動個人和機構投資者不斷加強配置偏權益類產品
股市的火爆情緒正在對債市形成壓制，債市恐慌情緒蔓延。
在7月6日上證指數上漲5.71%並創5年最大單日漲幅之際，10年期國債收益率當日上行突破3%的關鍵位置。7月8日，10年期國債收益率進一步升至3.025%附近，創1月以來新高。
債券收益率大幅走高，意味着債券價格將暴跌。 從市場走勢來看，股債的蹺蹺板效應已非常明顯，除了股市牛市預期增強，貨幣政策的邊際收緊和國債地方債的大規模供給，也是債市面臨的多重下行壓力。
股債蹺蹺板再現
投資者正跑步入場，股市大幅上攻，6月初以來，上證指數漲幅已經超過15%，其中7月份至今不足10個交易日內漲幅達12%。
“上半年還會主動配置債基，但牛市機會多年不遇，近期幾乎all in了股基和券商股。”一位長期投身於股市的投資者對《財經》記者表示。
股市狂飆之際，股債的蹺蹺板效應再次顯現，股市暴漲對應着債券大跌。
由於央行貨幣政策的邊際收斂以及基本面的逐漸復甦，自5月份開始，債市便開始調整，進入7月則進一步加速。截至7月8日，10年期國債收益率相較5月初已上行50個基點，較6月末上行近20個基點；10年期國開債收益較6月末上行超過25個基點。
中信證券指出，自今年5月起，央行貨幣政策工具投放即告收斂，超儲總量由於降準維持合理充裕但增速也開始下降，而7月後續較大量的政府債券發行也會進一步消耗超儲；同時政策層堅定寬信用已經取得較好成果，M2增速維持高位，這也是近期“股牛債熊”的貨幣面基礎。
與此同時，從收益率曲線來看，目前，1年期以上國債收益率和國開收益率曲線已經回到甚至高於春節前和疫情集中暴發前水平。
上海一股份行銀行間市場交易員對《財經》記者表示：“股牛來的太兇猛，表現過於搶眼，機構和散户都在忙於應對，且央行公開市場本週淨回籠超千億元，從債市交易盤可以明顯看出，主動買債力量在減弱。”
“債市近期的回調導致公募債基出現了明顯的回撤，甚至虧損，在資管新規約束下，部分銀行與債市相關的淨值型理財產品也出現了明顯的虧損，對投資者的預期打擊比較大，於是逐漸被投資者拋售，轉向權益資產。” 上海某公募基金經理對《財經》記者分析稱。
據央視財經彙總的數據，截至6月28日，共有391只理財產品淨值跌破面值1元，虧損幅度最大的達到了40%；在出現虧損的理財產品中，權益類產品佔比在10%左右，而固定收益類理財產品佔比為88.7%。
在債市調整之際，貨幣基金和純債基金等偏債基金是首當其衝的受害者。 中金公司數據還顯示，純債型債基5月以來的年化區間回報率均值為-1.03%，而前四個月的回報率水平在2.87%。相反，偏權益的股基和偏股混基則大幅跑贏，5月以來區間回報率高達15.32%，而前四個月的回報率為3.48%。
中金公司分析認為，貨基、債基、固收類理財產品從收益的角度上，吸引力明顯下滑，資產回報率的對比下，無論是個人還是機構，都會產生贖回純債類產品，轉向“固收+”產品或者轉向偏權益類產品的想法。而對理財等機構而言，淨值波動疊加被贖回壓力下，也會開始考慮向“固收+”等策略方向轉型。
上述交易員還表示，隨着地方債和特別國債大規模發行，來自大行的資金供給較已有收緊跡象，銀行間市場隔夜和其他期限資金利率均明顯上行，對債市同樣形成利空。
中信證券報告指出，基本面預期暫時無法證偽，而後續國內經濟走勢、債券供給以及股市對於債市衝擊下的“股債蹺蹺板”效應是基本面“大山”下的三項重要內容。經濟基本面的邊際轉好，債券供給的大幅提高以及股市的強勢表現均使債券市場承受壓力。
粵開證券首席經濟學家李奇霖稱，股票上漲帶來的賺錢效應，與債券的調整虧損形成了強烈的對比，使原本投資於債券的居民資金拋售固收理財與公募債基，轉向股市，加速股市上漲的同時，也觸發助推了債券的暴跌。當股票市場出現較為明顯的賺錢效應和債券市場出現明顯調整後，這種資金的轉移會進一步加強，並自我強化。
看空壓力短期難逆
多位受訪的業內人士坦言，股市可能會回調，但債市面臨的壓力在短期內恐難以消退。
雖然10年國債收益率已經突破3.0%，但申萬宏源證券預計，未來收益率仍有上行空間，2020 年下半年整體看空債市，2021年上半年預計 10 年國債收益率有望到達 3.5%左右的高位。
李奇霖還分析稱，當前不可證偽的基本面復甦給了投資者信心，信用擴張的環境、超預期好轉的房地產銷售以及繼續好轉的PMI數據，都讓大家對經濟復甦的持續性抱有了比較樂觀的預期。
國家統計局數據顯示，6月份中國製造業採購經理指數為50.9%，較上月上升0.3個百分點，連續4個月運行在榮枯線上。
對於下半年債市行情，粵開證券預計，暫時看不到央行再度放鬆的信號，債券短期受情緒壓制，表現不會太好。全年來看，利率的趨勢性做多機會已經不存在，貨幣和信用最為寬鬆的階段都已經過去。
據《財經》記者觀察，隨着市場交易情緒升温以及增量資金入市，航天裝備、軍工等低估值板塊受到資金青睞。
對此，國泰君安證券認為，事情正在起變化，債市面臨新的壓力，低估值板塊集體暴動成為債市新的利空，破壞了此前債市熊市反彈的邏輯。
與此同時，也有機構認為股市對債市造成的衝擊有望逐漸消失，債市依然存在階段性的反彈機會。
中金公司分析師陳健恆預計，債券收益率在調整了比較多之後，仍存在重新回落的機會。 尤其是如果股市呈現了快牛走勢，那麼數週後可能會出現回調的壓力，如果基本面重新有利於債市，疊加股市回調，就有可能使得債券收益率在未來的某個時刻加速回落，因此仍可以逐步佈局未來債市的反彈機會。
“在7月份股市啓動之前，二季度債市已經出現了較大幅度的調整，股市對債市不太可能造成長期且持續的影響，債市繼續大幅調整可能性並不大，另一方面，分流到股市的資金同樣有可能再次迴流配置債券類資產。”某券商首席固收分析師對《財經》記者表示。
據中信證券彙總數據顯示，雖然近期“股債蹺蹺板”效應似乎非常明顯，但參考過往10年的經驗，“股債蹺蹺板”效應並非穩定存在，2010年至今的“股牛債熊”僅出現過兩次。
中信證券還預計，股債輪動效應無論在月度亦或是周度視角上都並非頻繁發生，市場所擔憂的股市債市資金輪動可能也並非主導因素，展望後市，銀行間資金面的階段性緊張可能導致債市短期內有一定調整壓力，但隨着長端利率的不斷調整，其配置價值也會不斷顯現，彼時債市的機會將會到來。
關於後續債市走勢，江海證券首席經濟學家屈慶分析表示， 短期而言，股市大漲帶動牛市預期加強，中長期看，股市瘋牛能否延續依然存疑，而新一輪地方專項債額度下達已在預期之內且並未要求集中發行，並不足以成為驅動利率加速上行的觸發因素。
自疫情暴發以來，央行陸續創設直達實體經濟的貨幣政策工具，伴隨着地方債和特別國債的陸續發行，決策層也有意將貨幣和信貸保持在高位。
上述首席固收分析師還指出：“雖然經濟復甦趨勢明顯，但依然需要政策發力，央行維護銀行間市場資金合理充裕的態度不會改變，受股市情緒擾動後，債市運行仍有望迴歸既有軌跡，股市的衝擊也將逐漸消失。”