2022-03-08財信證券股份有限公司鄒建軍,蔡凌寒對華利集團進行研究併發布了研究報告《Q4延續高增長，優質大客户戰略成效顯著》，本報告對華利集團給出買入評級，認為其目標價位為111.72元，當前股價為81.32元，預期上漲幅度為37.38%。
華利集團(300979)
投資要點：
事件： 公司發佈 2021 年度業績快報， 預計 2021 年實現營業收入 174.70億元， 同比增長 25.40%，實現歸母淨利潤 27.68 億元，同比增長 47.34%，剔除匯率變動影響後，預計 2021 年營業收入同比增長 34.09%，歸母淨利潤同比增長 57.55%，符合預期。
全年高增長態勢延續。公司 2021 年整體實現較大幅度增長，其中淨利潤的增長幅度高於營業收入的增長幅度，主要是由於公司持續推行優質大客户的經營策略，優化客户和產品結構，同時積極推進自動化和精益生產，提高生產效率，毛利率較去年有所提升。單季度來看，公司 Q4 預計實現營業收入 48.34 億元，同比增長 33.48%，美元口徑收入同比增長 35%左右；實現歸母淨利潤 7.71 億元，同比增長 37.43%，延續前三季度高增長態勢。
營運效率提升，帶動盈利能力持續增強。公司前三季度毛利率/淨利率分別為 27.87%/15.81%，同比分別增加 3.90/3.03pct。公司 2021 年加大了防疫支出，但是得益於公司加強管理、提高自動化水平、優化客户結構，規模效應增強，營運效率提升，預計 2021 年全年毛利率和淨利率同比上升 3-4pct，盈利能力持續增強。
前五大客户收入大幅增長。公司實施優質大客户策略，2021 年前三季度前五大客户營收為 117.52 億元，同比增長 27.81%，剔除匯率變動影響同比增長 38.08%，營收佔比為 93.01%。具體來看，Nike 依舊是公司第一大客户，前三季度貢獻營業收入 44.22 億元，同比增長 38.07%（剔除匯率變動影響同比增長 49.17%），營收佔比為 35.00%； Deckers 、VF、 Pu ma、 Under Armour 分別貢獻營業收入 27.46、 24.53、 14.02、 7.29億元，分別同比增長 45.94%、1.30%、14.50%、56.84%，剔除匯率變動影響分別同比增長 57.67%、9.44%、23.71%、69.45%，營收佔比分別為 21.73%、19.41%、11.10%、5.77%。公司前五大客户營收貢獻穩步增長，客户結構和產品結構持續優化，2021 年來自主要客户的收入出現較大幅度增長，同時公司來自新客户 Asics、On、New Balance 的訂單已經量產出貨。 預計 2021 年全年前五大客户與三季報一致， Nike、UGG 等品牌保持高速增長。
產能持續擴張，以北越和印尼為主要區域。公司歷年產品單價變化幅度較小，參考公司 2019- 2021Q3 單價水平（81-85 元），預計 2021 年總出貨量為 2.1 億雙，相比 2020 年新增 4000 多萬雙。公司目前產能擴張的主要區域為北越和印尼，2022 年預計越南威霖、越南永山、越南弘欣三家工廠（於 2021 年上半年投產）產能爬坡週期將結束，工廠將達到滿產狀態，同時印尼工廠一期也將在年底投產，預計 2023 年初開始貢獻產能。
投資建議：公司訂單飽滿，與主要客户建立了長期穩定的合作關係，考慮到公司 2021 年出貨量新增較多有 2020 年低基數的原因，2022 年新增出貨量預計略低於或與 21 年增量持平，相應小幅調整公司盈利預測， 預計公司 2021- 2023 年營業收入分別為 174.70/208.91/247.10 億元，歸母淨利潤分別為 27.68/ 34.30/40. 09 億元，EPS 分別為 2.37/2.94/ 3. 61元/ 股。公司作為運動鞋履製造龍頭，堅守嚴格的疫情防控措施，有效保障了產能，同時公司持續推進自動化和精益化生產，提高生產效率，看好公司長期盈利能力，給予公司 2022 年 35- 38 倍 PE 估值，合理價格區間為 102.90—111.72 元，維持“推薦”評級。
風險提示：產能擴張不及預期，疫情反覆影響開工率。
該股最近90天內共有19家機構給出評級，買入評級18家，增持評級1家；過去90天內機構目標均價為108.76。證券之星估值分析工具顯示，華利集團（300979）好公司評級為3.5星，好價格評級為1星，估值綜合評級為2星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)
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