安踏“暗礁”重重

圖片來源@視覺中國

近兩年來，安踏體育風頭正勁。

無論在二級市場表現還是產品本身都值得肯定，截至5月9日，安踏體育總市值已達3890億港元（約合502億美元），超過了阿迪達斯，擺脱萬年老三的地位，追趕的對象就只剩下耐克。

根據安踏3月份公佈的2020年財報，安踏2020全年營收達到了355.1億元，同比增長4.7%。淨利潤為51.62億元，實現連續七年正增長，在鞋服品牌一水的業績下滑的普遍趨勢下，安踏還能保持如此趨勢，屬實不易。

安踏似乎並不滿足於此，近幾年在內部也進行了大刀闊斧的改革，收購亞瑪芬集團，安踏主品牌實現渠道大換血，經銷變直營，最近又傳出競標阿迪達斯旗下的鋭步品牌。

問題是，在重大決策接踵而至的情況下，是否會讓安踏會陷入分身乏術的窘境？

基於此，新眸將從以下三個角度剖析安踏的收購意向、財務狀況、品牌經營方面：

如果被收購，鋭步將在安踏集團裏扮演什麼角色？

為何安踏主品牌發展力不從心？

渠道換血，經銷換直營，暗含哪些隱憂？

據路透社報道，阿迪達斯將於近日提交旗下品牌鋭步（Reebok）的第一輪競標，媒體曾猜測鋭步的價值為10億美元左右，阿迪達斯預計將獲得安踏體育和李寧的報價。

需要注意的是，這並不是安踏第一次併購動作，自2009年以3.32億人民幣從百麗集團收購FILA後，安踏就走上了買買買的道路。

2016年，安踏跟DESCENTE（迪桑特）建立合資公司；

2017年，安踏與KOLON（可隆）建立合資公司，收購SPRANDI（斯潘迪）和KINGKOW（小笑牛）；

2019年，安踏聯合相關財團以46億歐元收購芬蘭體育巨頭亞瑪芬集團，大舉拿下旗下始祖鳥、薩洛蒙、威爾遜等中高端等知名户外運動品牌；

2021年，安踏或打算競標鋭步。

圖：安踏集團品牌矩陣（來源安踏官網）

從成立到現在，安踏早已不再是福建晉江的品牌代工廠，安踏集團旗下的sku定位橫跨低中高端，在功能分類方面，主打時尚休閒和專業運動的品牌也一應俱全。

問題是，在如此細分的領域，鋭步如被收購，怎麼在集團中找到合適定位，是面臨的首要問題。畢竟新品牌在被收購後，導致經營不善的先例不勝枚舉，有很大一部分原因就是被收購品牌與主體品牌業務有着太多重疊，發生利益衝突。

阿迪達斯和鋭步的關係就是如此。

2006年阿迪達斯用38億美元收購鋭步，這筆交易被稱為“運動品牌史上最大的一筆收購”。不久之後鋭步發展勢頭變緩，甚至一度急轉直下。問題就在於阿迪達斯與鋭步的主體業務重合太多，為了避免品牌內耗，鋭步從原來的全線發展的綜合型運動品牌轉型為垂類運動品牌，砍掉其餘運動產品線，將目光聚焦到“女性健身”市場。

這樣一來，鋭步並不能在球鞋領域為安踏集團添磚加瓦，無論是面向大眾市場還是高端市場，安踏早已給出“安踏”和“FILA”兩張王牌面向不同受眾，如果鋭步強行擠進來，無疑會分掉原有品牌的份額。

如果説安踏收購的目標是看中鋭步在健身領域的業務基礎，以求擴大自己的商業版圖，那麼安踏不得不考慮市場環境因素，在國外鋭步就因無法在健身領域搶奪安德瑪、Lululemon的份額而業績大幅下滑，競爭力方面已經落人一截。

更何況，健身鞋服領域在我國還算小眾市場，賽道天花板太低，如何擴大銷路，也是安踏需要思考的問題。

安踏重要的合營公司AS Holding，在2020年度淨虧損約11.4億元，其他全面虧損5.54億元，全面虧損總額16.94億元。而公司旗下的薩洛蒙、始祖鳥、威爾勝等13個品牌，正是專注高山滑雪、越野滑雪、滑板、越野跑裝備、潛水等多個細分領域產品。

圖：AS Holding虧損情況

就目前而言，針對小眾產品的亞瑪芬集團都尚未實現盈利，若是收購鋭步，安踏豈不是把燒錢的窟窿越捅越大？

今年年初，安踏集團董事局主席兼CEO丁世忠總結了安踏集團的三條增長曲線：

以安踏為代表，科技引領“大眾專業運動”定位的創新增長曲線；

以FILA為代表，引領行業增長的高品質高速度增長曲線；

以迪桑特、可隆體育和AmerSports為代表，專注高端消費需求的高潛力增長曲線。

但事實上，安踏集團的主品牌安踏已經顯露出跟不上集團發展的疲態。

繼2019年經營溢利首次超過主品牌安踏後，FILA在2020年度首次實現收益反超。根據2020年財報顯示，安踏品牌實現收益157.49億元，同比下滑9.7%；FILA品牌實現收益174.50億元，同比增長18.1%。安踏355.12億元總營收中，FILA佔比高達49.1%，而安踏主品牌則只佔比44.3%。

從店鋪數量上看，安踏品牌店（包括安踏兒童店）在2018年、2019年和2020年分別有10057家、10516家和9922家，預計在2021年底，安踏品牌店縮減至9800—9900家；FILA品牌店（包括FILA KIDS和FILA FUSION獨立店）在2018年、2019年和2020年分別有1652家、1951家和2006家。FILA品牌店2021年底預計擴增至2050—2150家。

從總體的趨勢上看，安踏品牌走的是縮減門店方向，而FILA則是擴張門店方向。而且，縱然FILA面向中高端市場，定價高於安踏品牌，但是擁有門店數量絕對優勢的安踏卻沒有超過FILA的收入，除去客單價的影響，安踏品牌的門店坪效也有待提高。

除了收益方面強差人意，安踏在品牌知名度、美譽度方面也不如行業其它競爭對手。

定位於大眾市場的安踏品牌，在發展初期幾乎保持着“千店一面”的裝修風格，發展至今，在消費者心中始終是“low”、“土味”的代名詞。

最近一段時間，國潮之風湧動，安踏並沒有像李寧、回力等國產品牌，藉助國潮東風，強調復古情懷，憑藉“國貨之光”的名頭重回大眾視野，從而引起更多年輕人的共鳴。因此就市場反饋而言，安踏在百度搜索指數中要遠低於李寧、耐克、阿迪達斯等其它品牌。

圖：安踏、李寧、阿迪達斯、耐克百度指數（來源：商業頭條）

安踏集團內部也意識到Z時代年輕人羣的流失是安踏品牌的重要痛點，“升級”和“年輕化”是過去三年間安踏品牌一直強調的兩大前進方向。

因此，在2020年初，安踏在內部提出了新的品牌關鍵詞：聚焦專業運動。如果説安踏以往是主打性價比的運動品牌，那麼現在的安踏則以Z世代及新鋭白領為核心消費人羣，強調專業運動，極致價值。

然而在安踏主張的消費升級的背景下，新客羣轉化尚未明朗，產品價格的提升不僅僅會使得市場份額下降，原來佔據的低價市場還會被競品見縫插針，加之去年疫情影響，耐克、阿迪達斯等國際品牌在國內外的庫存都出現了大量積壓，在中國市場主要以傾銷為主，兩大品牌意圖對價格區間的擴張，也進一步擠壓了國產中低端品牌的生存空間。

安踏若是一味的品牌升級，提高價格，保不準失去原來性比價名聲，反而得不償失。

事實上，安踏一直是做空機構狙擊對象。

2018年6月，沽空機構GMT針對體育用品企業發佈做空報告，認為安踏的利潤率難以置信；

2019年5月，沽空機構Blue Orca Capital口頭沽空安踏，質疑其會計及企業治理水平；

同年9月，沽空機構渾水Muddy Waters報告顯示，安踏暗中控制其大部分一級經銷商，從而虛增銷售額、利潤率。

之前沽空報告對於安踏集團的指控中，安踏早年的經銷商體系一直被特意針對，渾水認為，安踏控制的經銷商為集團貢獻了總營收的70%~80%，變相成為安踏的“附屬公司”而非僅僅是供銷關係，但是安踏在上市後的財報中沒有算上經銷商的費用，因此財報自然顯得更加好看。

但是疫情到來，安踏的線下零售渠道被切換，門店賣不出貨，經銷商的庫存嚴重擠壓，也給下游商家帶來經營壓力，安踏在2020年年初，就啓動全員零售計劃，激活線上流量。經銷轉直營模式的渠道換血，也讓沽空機構失去指控的由頭。

其後安踏門店轉型計劃推進，安踏原有的“批發分銷的零售模式”逐步向“直面消費者的直營零售模式”靠近，學習FILA的全直營模式，雖然可能讓企業的資本加重，但是可以準確觸達客户，掌控存貨動態與客户需求，在人、貨、場的管理上實現高效快速統一。

轉型第一階段，安踏集團斥資總金額約20億元，在包括長春、長沙、成都、重慶、廣東、昆明、南京、上海、武漢、西安及浙江的11個地區終止與地區分銷商的合作，開展混合營運模式。此次涉及的分銷商門店達3500家，約佔安踏現有品牌店總數的35%。

在這11個省市中，並沒有出現福建這種核心省份的經銷商，發家於福建晉江的安踏集團還是照顧着老經銷商的利益，但是也存在後續收購經銷商越加困難的問題。

但是，只有35%的門店轉型並沒有讓安踏的線上流量激活，就2020年財報來看，安踏的經營溢利為44.49億元，同比下滑4.9%。經營溢利是門店經營好壞的風向標，數值不升反降，意味着集團DTC轉型依舊不夠深入，安踏品牌門店大部分依舊保持着批發分銷模式，短時間內沒有辦法將實現全國一盤棋的整體目標。

同時由於安踏的DTC模式，收購經銷商的同時，安踏需要將原本賣給經銷商的庫存回收，2020年底安踏存貨增長近11億達到54.9億元，平均存貨週轉天數也大幅提升35天至122天。

庫存增加，安踏往後清庫存的壓力也隨之增加。

最後，回到開頭的提出的問題，安踏是否分身乏術了？

其實關於這個問題，還需要看安踏的現金流狀況，因為無論收購外來品牌還是自家品牌經銷商，都是費錢的任務。一旦在收購的環節出現任何差池，安踏的投資者很有可能會無情地離開。安踏18年剛剛宣佈亞瑪芬集團時，股價直接跌倒全年最低點29港幣。

安踏2020年度的現金及現金等價物達到153億人民幣，自由現金流入達到66億人民幣，如果收購鋭步品牌，按10億美金的收購價，留給安踏收購剩下的經銷商只有89億人民幣。

圖：安踏集團現金流狀況 （來源：安踏官網）

但是，安踏所全面推進的數字化轉型，不僅是渠道層面的轉變，還涉及到的選品、物流、供應鏈、和門店財務銷售IT化，每一部分都需要耗費大量財力和人力。如此一來，大量砸錢下去後果必然會導致安踏後續財報數據不好看，與此同時，安踏作為上市公司還時刻面臨商業利潤壓力，當旗下其它品牌還沒有成長至獨立的一支增長曲線，僅僅靠着安踏和FILA利潤大量做收購文章，二級市場真的會理解安踏的“良苦用心”嗎？