新風醫療(NFH.US)或退美赴港背後：持續復甦的基本面是“強心針”

在收到非約束性私有化要約的兩個月後，新風醫療(NFH.US)於4月8日公佈了第四季度和2020財年的財務業績。

據財報顯示，其第四季度的收入為6.54億元，同比增長2.2%，淨虧損為1.01億元，較2019年同期的淨虧損2.52億元大幅收窄;且經調整後的EBITDA為1.41億元，較2019年同期的7940萬同比增長77.58%。很明顯，在疫情得到有效控制後，新風醫療的的業務發展已逐漸步入正軌。

鑑於經營環境的明顯改善，運營資產的持續復甦以及擴張資產的強勁發展，新風醫療在2021年實現快速增長已是大概率事件。

據市場消息，若此次在美股能成功私有化，新風醫療或將回H股上市，欲改變公司價值被資本市場低估的尷尬局面，2021年基本面的好轉也將提振公司赴港IPO的信心。

不過，從H股中的醫療企業來看，估值分化亦十分明顯，新風醫療能否在港股取得高估值尚不可知。

運營資產復甦，擴張資產強勁

投資者或許對新風醫療不太熟悉，其實，新風醫療是由特殊目的收購公司(簡稱SPAC)——新風天域於2019年12月19日正式完成對和睦家的收購後改名而來，這也意味着，和睦家借道新風天域實現了“借殼上市”。

和睦家是國內全國性綜合醫療服務提供商，所提供專科服務超過30種，其患者主要包括中上階層，定位主要以高端人羣為主。據其官網顯示，公司目前運營着9個醫院和18個診所，總註冊牀位超700個。

為方便管理，新風醫療根據地理位置、以及發展階段對公司的醫療機構進行業務分部的劃分，分為運營資產、擴張資產兩大部分。其中，運營資產又包括一線城市運營資產、二線城市運營資產及其他。

一線城市運營資產指的是位於一線城市的現有醫療機構，比如北京和睦家醫院(BJU)、上海和睦家醫院(PXU)及其相關診所。二線城市運營資產及其他指的是位於二線城市的現有醫療機構，例如天津和睦家醫院(TJU)、青島和睦家醫院(QDU)，以及以北京和睦家康復醫院(Rehab)為代表的其他診所。擴張資產則是指最近開放或即將開放的醫院，包括上海和睦家新城醫院(PDU)、廣州和睦家醫院(GZU)和北京和睦家京北婦兒醫院(DTU)。

2020年第四季度，新風醫療錄得收入6.54億元，同比增長2.2%，環比增長4.4%。該增長主要得益於運營資產的復甦，以及擴張資產的強勁勢頭。

據財報顯示，報告期內運營中的資產收入為5.48億元，同比雖微跌1.8%，但環比增長4.2%，經營環境較上一季度進一步改善。其中，一線城市運營資產收入同比增長0.8%至4.66億元，二線城市及其他資產收入則下跌14.3%至8220萬元，復甦力度雖弱於一線城市資產，但環比仍增長3.2%。

公司表示，由於和睦家醫院的內科醫學、外科和骨科等各專科的穩定增長，帶動一線城市運營資產收入提升，但因為2020年出生率的降低和兒科收入的減少仍形成了一定程度的拖累。二線城市運營及其他資產收入的下滑則是因為患者數量、婦產科、兒科手術的需求同比仍未恢復。

值得注意的是，從運營指標上看，無論是門診數量還是住院數量，一線城市運營資產的恢復速度均弱於二線城市運營及其他資產，但一線城市運營資產的收入表現卻優於二線城市資產，這或許説明一線城市運營資產的提價權相對較高。

在運營資產復甦之際，擴張資產的表現則十分亮眼。報告期內，擴張資產的收入為1.06億元，同比增長30%，環比增長5.4%。該增長主要是因為上海和睦家新城醫院(PDU)、廣州和睦家醫院(GZU)品牌知名度的提升和專科增加後，患者數量的提升。據財報顯示，在2020年第四季度時，擴張資產中門診數量、住院數量分別同比增長17.8%、6.7%。

與此同時，新風醫療的運營效率有明顯提升。智通財經APP瞭解到，報告期內，公司的總運營費用為6.23億元，同比下降24.1%。總運營費用的下降主要得益於兩方面，其一是薪金、工資及福利支出同比下降22.7%;其二是其他經營費用因業務合併和實施成本節約措施而下降61.5%。

得益於收入的增長以及總運營費用的明顯降低，新風醫療在2020年第四季度的淨虧損縮窄至1.01億元，較2019年同期的淨虧損2.52億元有明顯改善。

由於自有醫院的經營屬於重資產模式，折舊攤銷會對當期的利潤有較大影響，淨虧損並不能完全代表當期的真實經營情況。為此，新風醫療在財報中披露了調整後的EBITDA數據，2020年第四季度時，經調整後的EBITDA為1.41億元，較2019年同期的7940萬同比增長77.58%。

又一次私有化退市?

從上述的分析中不難看出，隨着疫情影響的逐漸消除，新風醫療的運營資產已開始復甦，擴張資產增長勢頭強勁為未來成長奠定基礎。且公司在財報中表示，北京和睦家京北婦兒醫院(DTU)已完成了大部分的建設工作，已在3月下旬開始試運營，這將成為和睦家醫院網絡中第一家獲得三級認證的專科醫院，可容納200張病牀。

DTU的試運營，有望加速擴張資產的成長。同時，為了獲得更多的醫學專業人才，青島和睦家醫院還與山東大學齊魯醫院簽署了醫生間的合作協議。此外，上海和睦家醫院於2020年12月成立了健康管理中心，可提供全面的預防性檢查以及個性化的後續健康管理服務。

基於經營環境的明顯改善，運營資產中專科的增加以及擴張資產的加速成長，新風醫療在2021年迎來全面復甦並在低基數的基礎上實現快速增長已是大概率事件，公司內在價值將有所提升。

但新風醫療的股價卻在11美元左右橫盤了近兩個月，這是因為市場對新風醫療價值的認可已錨定了私有化價格所致。

2021年2月9日，新風醫療董事會收到New Frontier Public Holding Limited等組成的買方財團發出的非約束性私有化要約，擬以現金每股12美元的價格將新風醫療私有化，並從紐交所退市。

對於私有化的目的，市場猜測或因為新風醫療在美股被低估，是為回H股上市做準備。自2019年12月19日新風天域正式完成對和睦家的收購後，新風醫療在美股的估值確實不高，PB在2020年中均低於1倍，市值低於公司淨資產，在今年初公佈非約束性私有化要約後，新風醫療股價才大幅拉昇至私有化價格附近，PB升至1.2倍。

事實上，這並非是和睦家第一次從美股退市。早在1994年，和睦家便以李碧菁創立的美中互利為主體，於納斯達克上市。但由於上市後股價低迷，難以募集到發展所需資金，和睦家急需找到新的資方。2014年，復星和國際知名私募股權基金TPG一道，組成買方財團，收購和睦家並完成退市。直至2019年，和睦家借道新風天域再次登陸資本市場。或許誰也未曾想到，又一次的私有化竟來得如此之快。

其實，在港股上市的醫療企業中，估值也有明顯差別，比如錦欣生殖(01951)的PB高達4.89倍，海吉亞醫療(06078)的PB為6.58倍、宏力醫療管理(09906)的PB為1.75倍、康寧醫院(02120)的PB為1.34倍。由此可見，即使在港股市場中，高估值仍然是由企業真實價值的高低所決定的，新風醫療能否通過更換資本市場的方式提升公司估值?讓我們拭目以待。