歐菲光定增懸疑：董事長蔡榮軍辭職乃緩兵之計？估值泡沫基建工程存貓膩
中國網財經6月28日訊(記者 胡靖聆)近期，歐菲光的一系列市場動作引起了廣泛關注。6月3日，歐菲光拋出68億元的定增預案，同時發佈蔡榮軍辭職卸任歐菲光董事長等多項職位的公告；隨後的6月11日和6月18日接連發出控股股東歐菲控股大宗交易減持公告，歐菲控股兩次減持套現分別是1.184億元和1.51億元，減持過後，歐菲控股的持股比例降至12.75%。在此期間，6月17日歐菲光還傳出研發成功史上最薄潛望式連續變焦模組的利好消息。
值得注意的是，歐菲光此次定增已經引來合肥國資背景的建投集團和合肥合屏，分別認購12億元和10億元，鎖定期是18個月。其他投資者目前還都沒有確定，其他投資者的鎖定期為6個月。某投資機構人士告訴中國網財經記者：“歐菲光預案中合肥國資投資方鎖定期一年半意在釋放市場信心，剩下的45億元募資估計很難完成”。
一位不願具名的電子行業分析師向中國網財經記者表示：“歐菲光的這次定增不好發，最近的行情差點，投的領域行業競爭激烈，講的依然是進口替代和鏡頭數量提升的故事。”他進一步指出，歐菲光是一個很激進的公司，2018年和2019年計提大量減值，當時還成了醜聞。
歐菲光的計提減值、毛利率降至上市以來最低點、償債壓力大等問題不僅引來了深交所的問詢，歐菲光的投資者在互動平台也表示：“歐菲光高層必須解決高收入低利潤的尷尬局面！”
“行業競爭激烈，定增不好發”
歐菲光此次定增預案擬募集67.58億元，其中47.58億元用於公司的光學項目和攝像頭模組項目的產能擴建，20億元是用於補充公司的流動資金。公司表示，三大項目税後投資回收期(含建設期)分別為5.54年、6.55年、8.52年，達產可實現年營業收入3.63億元、52.87億元、103.84億元，合計達到160.34億元，税後內部收益率23.2%、17.47%、12.56%。
天風證券近期發佈的歐菲光研報預測歐菲光2020年、2021年營業收入是522億元、655億元，2020年與2019年的營收519.74億元相差不大，但是2020年和2021年的淨利潤預計為16.75和22.35 億元，相較歐菲光2019年的淨利潤5.16億元，翻了3倍和4倍之多。2020年一季度，歐菲光的淨利潤是1.43億元，相較2019年同期的-2.6億元，同比增長了155.17%。
作為行業龍頭，歐菲光在同行業11家光學元件的可比上市公司中，總資產和總收入排名第一，營業收入連年創出新高。然而，與規模相反的是，2019年末歐菲光的銷售毛利率排名倒數第一，2019年毛利率為9.87%，相對於2018年的12.32%，同比減少 2.45%，為上市以來最低。而2018年和2019年行業毛利率的中位數是26.3%和27%。
歐菲光在回覆深交所問詢函時表示，公司整體毛利率下降主要是光學光電產品毛利率下降影響，與同行業可比公司相比，公司2019年整體毛利率處於行業正常水平。
上述電子行業分析師向中國網財經記者表示：“歐菲光是這個領域的TOP2，如果想投電子，歐菲光是主要考慮的公司。但歐菲光這次的定增不好發，最近的行情差點，投的領域行業競爭激烈，講的依然是進口替代和鏡頭數量提升的故事”，並指出，歐菲光是一個很激進的公司，2018年和2019年計提大量減值，當時還成了醜聞。截至6月24日，歐菲光市盈率(PE-TTM)達到52倍，同行業丘鈦科技、舜宇光學科技和合力泰市盈率分別為20倍、31倍和17倍，相比之下歐菲光的估值泡沫在較為明顯。
而對於歐菲光同時間發出的董事長變動公告，市場有觀點稱，“蔡榮軍去年被深交所譴責，要定增，不能有高級管理人員一年之內被譴責過，這也是為了保定增的一種套路”。也有觀點認為，董事長蔡榮軍辭職是為了引入國資靠山的緩兵之計。
償債壓力不斷加大
消費電子行業技術更新快，產品週期短，因此固定資產、設備投入較高。不過，相較可比公司，歐菲光的資本支出更為激進。2015-2019年，歐菲光購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金分別為11.67億元、27.64億元、31.41億元、67.25億元和19.32億元，5年共計支出157.29億元，同期營業利潤累計僅20.7億元，歐菲光這5年的資本性支出是同期營業利潤的7.59倍。
同期，舜宇光學資本性支出合計89.34億元，5年的營業利潤累計130.21億元，5年資本性支出佔同期營業利潤的68%；丘鈦科技同期的資本性支出是31.79億元，營業利潤合計15.42億元，5年資本性支出是同期營業利潤的2.06倍。
值得注意的是，歐菲光花錢不少，但是經營性活動現金流增幅並不大，歐菲光的資產負債率在72%以上居高不下。較高的融資成本也成為侵蝕公司利潤的主要原因。2015-2019年，歐菲光的財務費用累計31.98億元，同期的淨利潤累計25.32億元，財務費用比淨利潤高出1.26倍。光從2019年看，財務費用中利息支出是9.13億元，較上年同期增長 65.28%，利息費用佔息税前利潤的 58.15%，平均每月付給銀行的利息高達7600萬元。
對於負債高企，利息費用高，歐菲光向深交所回覆稱，公司利息費用佔息税前利潤比例高於同行業可比公司平均水平，主要原因是2019年度公司銷售增長，通過應收賬款保理、票據貼現等方式加快資金週轉，對應貼現利息支出較大，與同行業可比公司相比，公司銷售規模較大，期末有息債務規模高於同行可比公司，對應的借款利息支出發生額較大。
從償債情況看，2019年歐菲光的流動比率下降到1以下，速動比率也在下滑，2020年一季度歐菲光的貨幣資金為47億元，短期借款70億元、一年內到期的非流動負債為52億元，長期借款為25億元，有息負債達147億元，其中2020年9月份有一筆公司債和一筆中期票據要償還，共計12億元。
歐菲光向深交所解釋稱：“2019年和2020年第一季度，公司利息保障倍數分別為1.72和1.99，經營活動和籌資活動產生的現金流量淨額均為正數，公司現金流量情況良好。同時公司拓寬融資渠道，積極調整長短期負債結構，開展三年期融資租賃業務。”
此次定增，歐菲光計劃用20億元補充流動資金，公司表示：“本次非公開發行完成後，公司財務狀況將明顯改善，資本結構得到優化，投融資能力和抗風險能力將得到顯著增強。”
不過，某行業分析師向中國網財經記者表示：“即使這20億元到賬，也不能解歐菲光的資金近渴。”而控股股東深圳市歐菲光投資控股有限公司質押比例為69.82%，裕高(中國)有限公司質押比例達到64.27%，2019年12月以來歐菲光多位高管減持也值得注意。
在建工程迷霧待解
歐菲光自2010年上市以來，10年間累計股權融資55.9億元，而公司賬面所有者權益金額僅為94.59億元，累計股權融資佔公司賬面所有者權益的比重為59.09%，可見歐菲光絕大部分所有者權益由股權融資貢獻，而非公司利潤的積累。具體看定增，歐菲光在2014年和2016年已經2次非公開定增，共計募集資金32.99億元。中國網財經記者對歐菲光資金使用狀況，特別是在建工程資金使用等情況進行了梳理。
歐菲光的在建工程包括廠房基建工程和設備安裝，設備安裝佔大頭。2017年、2018年在建工程分別是17.30億元和27.25億元，這其中的設備安裝分別為15.08億元和25.47億元，設備安裝佔在建工程的87.16%、93.46%。
梳理多年的設備安裝投入，2018年投入最多，達到58.22億元，當期轉固金額是47.55億元，2016年和2017年在設備安裝上也分別投入了21.84億元和20.80億元，轉固金額分別是10.09億元和19.08億元。不過，歐菲光對於鉅額的設備安裝項目，無預算、無進度，投資者也無從得知具體安裝的設備。
既然2018年投入近60億元的設備來擴大產能，那歐菲光的效益產出如何呢？由於公司未披露產能及產能利用率，僅結合公司的生產量來看，2017年比2016年生產量增加22.32%，2018年比2017年的生產量增加18.61%，2019年比2018年的生產量增加22.72%，生產量的增加較為穩定，顯然已經轉固的設備並未給上市公司生產量帶來“實質性”的提升，不知是否是產能利用率不高，值得投資者持續關注。
除了設備安裝，中國網財經記者在梳理歐菲光廠房基建工程時也存在疑惑。以蘇州歐菲光的廠房基建工程為例，2012年開始建設，結合期初期末餘額的數據，到2018年末才完工，用時7年時間，顯然有蹊蹺。具體看該項目的預算在歐菲光的在建工程裏不算大，預算一直在波動，從2012年底的1.47億元漲到2014年上半年的2.91億元，到2016年年底再降到1.08億元。
該項目工程投入佔預算比例和工程進度也令人難以理解，比如2014年半年報和2014年年報分別是2.91億元和1.98億元，當期投入分別為1296萬元和1349萬元，在2014年下半年調低預算的情況下，當期工程投入佔預算比例和工程進度(兩個數值一樣)反而下降，2014年半年報為71.99%，2014年年報為66.43% 。同樣，2015年也存在類似的問題，2015年半年報和2015年年報的預算分別是2億元和1.98億元，當期投入78.6萬元和1933萬元，下半年的投入較多，而從工程投入佔預算比例和工程進度來看，2015年半年報是87.83%，2015年年報是76.16%。到了2016年底，蘇州廠房基建工程的工程進度已經達到98.63%，到了2017年上半年該項目投入了8.15萬元，就沒有再增加投入，但是一直到2018年末工程進度才達到100%。
某註冊會計師告訴中國網財經記者，在建工程是一個垃圾科目，也是企業常用來調節利潤的科目。有些企業在實際運行中會把一些無關在建工程的費用塞進來，導致在建工程披露的進度存在前後不一的狀況。而達到預定可使用狀態的在建工程必須轉成固定資產並開始提取折舊，而延遲轉固可以晚計提折舊，無形中增加了企業利潤，不特指歐菲光。
一方面是歐菲光釋放公司業績增長信心、研發新品利好消息，一方面卻是控股股東頻繁減持套現，若不是對後續發展失去信心，便是可做其他解釋。對此，中國網財經記者致函致電歐菲光，截至發稿，未收到任何回覆。此次擬定增募資68億元擴產能否順利進行，80後董事長趙偉新官上任將帶領歐菲光走向何方，中國網財經記者將保持持續關注。