本報記者 茹陽陽 吳可仲 北京報道
發軔於安徽桐城的盛運環保（300090.SZ），曾經是炙手可熱的垃圾焚燒明星股。上市之初，其創始人開曉勝曾以10億元財富登上胡潤富豪榜，被稱為“桐城首富”。
如今，盛運環保卻走到了退市的邊緣。
5月28日，盛運環保發布公告稱，公司股票已連續17個交易日收盤價低於1元/股，根據深交所相關規定，公司股票可能被終止上市。當日收盤，盛運環保股價收報0.32元/股。
“步子邁得太大了”，盛運環保人士向《中國經營報》記者表示，有很多項目前期可能是想做大的，但根本不穩。前期只是去設置了一個項目基地，後期沒有根據實際能力去跟進。
失落的“桐城首富”
盛運環保前身為位於安徽桐城市的“桐城機械”，其創始人為開曉勝。公司早年年報顯示，開曉勝1964年出生，畢業於安徽農業大學，高級經濟師，曾為安慶市人大代表。
1983~1997年間，開曉勝從桐城縣麻紡廠銷售員開始做起，十幾年間，幾經輾轉後成為桐城機器廠廠長。
1997年，33歲的開曉勝作為主要發起人，創立桐城機械，並一直擔任董事長、總經理。2003年，他抓住國營企業改制時機，進行股權改制，成立安徽盛運集團。
2010年6月25日，盛運環保在深交所創業板上市，首次公開發行股份3200萬股，募資5.44億元。隨着創業板的一聲鑼響，開曉勝以10億元的個人財富，成為桐城首位進入胡潤富豪榜的企業家，被冠以“桐城首富”，開啓了他資本市場的“南柯一夢”。
垃圾發電行業人士張明（化名）向記者講述道：“盛運最早不是做垃圾焚燒發電的，而是做輸送機起家，比如刮板輸送機、骨料輸送機。在火電市場紅火的時候，一個60萬千瓦機組的輸送機大概要三四千萬元，盛運也乘着煤炭和火電行業的東風，賣輸送機賺到了錢，完成了財富積累。”
上市當年，盛運環保實現營收4.24億元，歸屬於上市公司股東的淨利潤5300萬餘元。當時，盛運環保還只有“輸送機械”和“煙氣淨化”兩塊業務，分別貢獻營收2.76億元和1.45億元。
張明表示，輸送機械的業務，盛運上市之後也一直在做。而煙氣淨化也是（垃圾焚燒）電廠的一個關鍵環節，一套設備要七八千萬元，盛運有段時間把這個當做重點，去發展這方面的業務。
此前，在盛運環保上市所募集的5.44億元資金中，就有約8000萬元被承諾用於淮南、伊春和濟寧的三處垃圾焚燒發電項目建設。而盛運環保正式進入垃圾發電領域。當時，盛運環保在安徽和北京分別設置組成垃圾發電環保事業部，配置了爐排爐技術和循環流化牀技術的專職機構。
2012~2014年，盛運環保分三次收購了北京中科通用能源環保有限責任公司（以下簡稱“中科通用”）100%股權，加碼垃圾發電業務。
張明告訴記者，盛運環保曾打算在建設垃圾焚燒發電項目時，除了三大動力（鍋爐、汽輪機、發電機）外，其餘能做的基本都想自己做。盛運環保最早幾個項目用的都是流化牀鍋爐，但那些爐子不行。後來，就把中科院下面一家做流化牀鍋爐的中科通用收購了。
上述收購期間，盛運環保業績飛速增長。
2010~2015年，盛運環保營收由4億元增加至逾16億元，6年間翻了近4倍；淨利潤由0.5億元，飆升至超7億元，增長近14倍。
縱觀盛運環保歷年營收構成發現，在2012年，盛運環保營收中第一次出現一筆4500萬元的“垃圾處置及焚燒發電”收入。該項收入之後幾年快速增長，2015~2018年間，維持在2億~4億元的水平。同時，另一項“工程收入”則出現過山車式的升降，2014年在8000萬元水平，2015年就高達4.5億元，之後逐漸下滑，2018年萎縮至600萬餘元。
靠負債驅動增長？
不過，過了2015年的頂點之後，盛運環保瞬間變臉。
隨着工程收入、輸送機械等板塊的快速萎縮，盛運環保的營收由2015年的16億元跌落至2019年的6億元。淨利潤方面，在2016年同比大幅下降後，2017~2019年直接跳為負值，分別為-13億元、-31億元和-20億元，連續三年鉅額虧損。
與之相應，盛運環保現金流不斷惡化。公司投資活動現金流常年流出，2014~2017年保持在每年流出7億~10億元的水平；經營活動現金流在2015~2017年間流出了近40億元；而籌資活動現金流在2015年達到流入39億元的高點後，出現回落，近兩年也變為負值。
在2015年年報中，盛運環保方面表示，當年是其發展過程中“具有里程碑意義的一年”。公司當年同全國十數個縣市簽署了垃圾發電特許經營協議，並全力開拓垃圾焚燒發電、固廢、危廢等市場和工程建設。
張明告訴記者：“盛運擴張的方式就是‘圈地’，比如在濟寧的幾個縣拿到了項目，就在這幾個縣都成立項目公司。那會兒天天就是炒這個，在哪兒又中標了，又簽了什麼意向合同，要投幾個億建項目等等。其實真正啓動開始做的也就現在這些項目，好多當時籤的項目到現在都沒動過。”
對盛運環保有長期觀察的資本市場人士李峯（化名）向記者表示，盛運環保前些年有個高速增長期，細看會發現主要來自於工程性收入的推動。公司拿到項目後，工程自己做，上市公司確認利潤。這樣也造成上市公司融資規模很大，快速擴張那幾年，收入和負債都在快速增長。而投資和經營現金流都在流出，靠負債來驅動增長。
李峯表示，這樣的收入並不是來源於比較健康的運營收入，而是來自工程業務的收入。而且，這些工程業務收入也很不“紮實”。其認為，盛運環保的工程造價存在“水分”。
“這樣做會有兩個好處，一方面是按70%左右的比例去融資，可以融到更多錢；另外，工程成本是客觀的，報價包裝得越大，對應上市公司能確認的利潤就越高。”李峯解釋道。
在李峯看來，這種一直靠負債驅動的模式是難以持續的。這些工程投下去是要靠之後三十年的運營來收回成本（和產生效益的），實際也至少要8~10年才能收回成本。此外，盛運的項目都是短債長投，遇到流動性緊縮，問題就出來了。到了2015~2017年後，整個市場的頂點過了，上市公司市值一縮水，金融機構一收緊，企業就會出問題。
Wind數據顯示，2010~2011年，盛運環保上市之初，負債規模在5億~10億元間；之後負債飛速攀升，2015年突破60億元；2015年後，負債持續累積，2020年一季度高達約110億元。
“步子邁得太大”
作為盛運環保的創始人和長期的實控人，公司的起落也同開曉勝緊密相連。
在上市之初，開曉勝持有盛運環保36.12%的股份，為公司的實控人和控股股東。引人關注的是，從2013年到2016年底，開曉勝多次減持公司股票，套現逾16億元。其持股比例降低至13.69%，除限售股份外，所持盛運環保股份幾乎清倉。
近期，中國證監會的行政處罰文件顯示，在2016年末，開曉勝利用其上市公司實控人優勢，佔用盛運環保資金近10億元，2017、2018年底，佔用資金分別達到20億元和近15億元。
2018年4月，開曉勝宣佈辭去董事長職務，盛運環保掩蓋不住的債務問題開始集中爆發。其本人被中國證監會列入失信被執行人，並終身禁入證券市場。
盛運環保公告顯示，其違規擔保金額為18.75億元，關聯方佔用公司資金合計21.41億元，逾期債務47.96億元，整體破產重整還存在重大不確定性。
張明表示：“現在看，市場已經放棄盛運環保。前兩年，包括川能集團、江蘇新蘇環保都跟盛運環保談過收購，最後都放棄了。川能只接手了幾個項目，發現不行，就放棄了；新蘇環保僅限於談判環節，並沒有開始實際行動。最後有三四個項目無償轉讓給瀚藍環境（600323.SH），瀚藍替盛運付了一部分員工的欠薪。”
張明告訴記者，現在盛運環保的中層基本上走完了。公司去年開始就發不出工資，好多員工都跳槽了，運營缺人手。所以盛運自己已經沒有能力運營了，後期需要找運營團隊，有可能會把運營全部交給瀚藍或其他公司。
對此，盛運環保人士向記者回應稱，前期是有離職的，有的是有更好的去處了，有的是選擇離家更近的工作了，但都屬於正常離職。沒有發生高管大批離職的情況。該人士表示，之前公司員工離職都是因個人原因，現在公司經營運轉正常。
張明表示，現在盛運環保還存在拖欠欠款問題。“我有好幾個朋友的錢，到現在還沒從盛運環保要回來。當時他們跑來北京時，盛運環保辦公地的門都鎖了，原來跟他們籤合同的人都離職了。找到安徽總部，總部也不認這個事。被欠最厲害的是一個做餘熱鍋爐的朋友，兩台鍋爐交貨了，一台還在車間沒往外發；一台兩千多萬元，盛運環保現在還欠他六七千萬元呢！”
對於盛運環保如今的困境，李峯表示：“綜合來看，這兩年其他環保企業出問題，可能有金融環境變化的因素，但盛運環保出問題一點都不冤。”
而當被問及盛運環保為何淪落至此？該公司人士表示：“大股東資金佔用，負債太重，步子邁得太大。”
目前，盛運環保的股價已低於1元/股。對此，盛運環保人士向記者表示：“根據創業板的相關規則，如果連續20個交易日股價低於1元，就會存在退市的風險。”
李峯認為，從技術層面看，低於面值這麼久，退市的可能性很大。退市之後應該還會重組，但盛運環保的業務再上市的可能性極低。現在國內的資本市場放開了，以前還可以講故事，現在不存在這種機會了。所以，盛運環保可能會把上市公司有價值的資產都剝離後退市。
上述盛運環保人士告訴記者，目前盛運環保相關重整的計劃一直在推進，方案也都出來了。但該人士拒絕透露具體的接盤方信息，僅表示“還無法透露”。