企示錄｜廣宇發展：造血不足輸血成癮 流動性風險急劇攀升

近日，廣宇發展（000537.SZ）的財務資助有了新進展，公司控股股東魯能集團擬向廣宇發展提供20億元的財務資助，期限1年，利率為5.5%。

實際上，自2017年起廣宇發展就已多次接受魯能集團的資助，並以年度為單位向控股股東“伸手要錢”，設置了年度財務資助及關聯交易的預計額度。

今年以來，廣宇發展共披露了6次財務資助公告，對象涉及廣宇發展及旗下部分公司。若所有資助順利到位，預計本金髮生額約86.1億元，剩餘額度約128.1億元。

魯能集團頻繁輸血，與廣宇發展的業績乏力不無關係。2017年，魯能集團部分資產的注入，為廣宇發展的業績打了一針雞血。然而，後者作為前者旗下的上市平台，此後逐漸淪為雞肋——不僅銷售備案金額節節下滑，營收亦未有明顯突破，2019年在手現金還不足2017年的一半，存在一定的流動性風險。

更為重要的是，魯能集團的控股股東國家電網在今年3月表態下決心退出傳統制造業和房地產業務，在業務調整不確定性增加的情況下，魯能集團的輸血還能維持多久？

魯能輸血 頻次與力度逐年上升

2017年以前，魯能集團對廣宇發展的資助次數並不多：2015年向重慶魯能輸血兩次，2016年分別向重慶魯能、重慶英大、青島魯能廣宇及東莞魯能廣宇各資助一次，上述公司均為廣宇發展的二三級子公司。

2017年，隨着年度財務資助及關聯交易預計額度的設置與重大資產重組的完成，魯能集團與廣宇發展之間的資金拆借逐漸頻繁起來。

根據同年5月公司《關於預計2017 年度新增關聯交易的議案》顯示，2017年度控股股東魯能集團擬向公司及下屬公司有償新增總額度不超過99億元的財務資助，期限不超過36個月，利率不超過5.5%。預計關聯交易總額（本金+利息）不超過115.3億元。

是年，魯能集團向廣宇發展提供資金資助11次，涉及關聯交易金額約54.4億元，其中向廣宇發展部分子公司提供資助9次，向廣宇發展提供資助2次。公司關聯方魯能商貿也向其子公司提供了資助，涉及關聯交易金額約0.44億元。同時，廣宇集團內部產生了約21.6億元的資金補助。

然而，此後的兩年時間裏，魯能集團的輸血頻率與額度不減反增。

據中國網地產統計，2018-2019年，魯能集團對廣宇發展的財務資助額度分別約為202.9億元及126.1億元，並在兩年內各新增資助額度1次，提供資助額度總計4次。其中，期限在12個月-36個月不等，利率均不高於5.5%，預計關聯交易金額分別約223.4億元及146.9億元。

而兩年間廣宇發展實際上因獲得財務資助產生的關聯交易金額分別約為117.2億元與122.0億元，獲得財務資助次數分別為16次與21次，力度與頻次均有所加強。

不難看出，儘管廣宇發展在2018年獲得了較高的資助額度，但從關聯交易額佔比來看，使用率卻沒有那麼高，成為了魯能集團下調2019年資助額度的原因之一。下調之後，廣宇發展獲取資助產生的本金髮生額與關聯交易額佔預計額度的比例均超過了80%，可謂較大程度上利用了資助預算。

今年廣宇發展獲取的資助額度創下新高，本金額度不超過217.2億元，關聯交易額不超過241.4億元，期限不超過24個月，利率不超過5.5%。

年初至今，廣宇發展共披露了6次財務資助公告，南京魯能廣宇、南京魯能硅谷、重慶魯能等老面孔再次出現。其中，最近的兩筆資助金額較大，分別為6月底對廣宇發展旗下8家公司提供的總計20.6億元資助計劃，以及7月初向廣宇發展提供的20億元資助計劃。

若最新公告的資金資助完成，2020年廣宇發展財務資助的本金髮生額已達89.1億元，剩餘額度約128.1億元，額度使用率已達41%。

總體而言，魯能集團給予廣宇發展的財務資助多為1年期限，單筆金額視接受方不同，下至千萬元上至數十億元，且利率都較低，充分利用了國資背景的融資優勢與拆借優勢。

經營不善 現金流步步吃緊

廣宇發展頻頻接受輸血，不免令人懷疑其自有資金難以支撐發展，運營獨立性不足，但也不能排除資金拆借利率低的因素，因為低成本融資着實誘人。

在重組之前的三年間，廣宇發展的期末在手現金均未超過10億元，現金流規模亦較小。為加速通過8年來第3次重大資產重組，廣宇發展在2017年7月取消了募集87.3億元配套資金的計劃，雖然重組方案很快得到了批准，但也為其後續發展帶來了不小的壓力。

實際情況確實如此。即便完成了重組，廣宇發展近年來的現金流情況也不甚理想，除2017-2019年公司投資性現金流均為負以外，其內生與外融必有一項存在不足。而內生與外融又會相互影響，最終形成惡性循環。

2017-2018年，廣宇發展的經營性現金流分別為106.7億元及59.6億元，而籌資性現金流則分別為-101.4億元及-93.4億元，內生能力有所下滑，外部融資能力亦有所不足。特別是在2018年，廣宇發展的現金淨增加額約為-40億元，佔期初現金約60%的比例。同時，該年又有兩家公司注入到廣宇發展之中，花費代價約35.6億元。

支撐起廣宇發展經營現金流的，是2017年實現的重大資產重組。2016年，廣宇發展旗下僅有重慶魯能與重慶英大兩家公司對銷售額有所貢獻，合計銷售備案金額約68.2億元。憑藉重大資產重組，廣宇發展在2017年的銷售備案金額大增至271.1億元，規模顯著上升。需要注意的是，儘管公司在當年年報中表示同口徑銷售額同比略降3.7%，但顯然經過了追溯調整。

銷售規模的大幅增長令廣宇發展在2017年實現銷售商品、提供勞務收到的現金約281.5億元，而2016年僅為61.3億元（調整前）。

然而，此後兩年廣宇發展的銷售逐漸疲軟，銷售備案金額分別約為222.1億元及104.5億元，下滑速度令人咋舌。因此，公司通過銷售商品、提供勞務收到的現金一項亦有所下滑，分別約為254.2億元及141.3億元，很大程度上導致了其經營性現金流的收窄，直至變為2019年的-17.9億元。

獲注7家公司，廣宇發展的銷售規模卻有所下滑，一定程度上顯示出公司操盤與運營能力的不足，而其盈利業績也並未有較大增長。幸運的是，2019年因銷售額大幅下滑而產生了較低的銷售費用，讓廣宇發展在營收同比下滑的情況下，歸母淨利潤有所上升。

更為重要的是，廣宇發展存在一定的流動性風險，2018年與2019年的期末現金分別約為27.6億元及30.2億元，均低於47億元及104.1億元的一年內到期負債。同時，2020年上半年，受疫情影響，廣宇發展子公司的日子也並不好過，多家子公司在提出資助時處於虧損狀態。

因此，來自魯能集團的財務資助就很有必要了。

不過，隨着今年國家電網表態剝離非主業之後，作為其“三產多經”企業的魯能集團，必然將在未來面臨調整。

據中央紀委國家監委網站3月22日公佈的《中共國家電網有限公司黨組關於十九屆中央第三輪巡視整改進展情況的通報》，國家電網堅守電網主責主業，下決心退出傳統制造業和房地產業務，堅決按期完成深化集體企業改革任務。其中，針對退出房地產業務，《通報》中稱，國家電網積極與國資委彙報溝通主要思路，按照國資委意見進一步完善退出和轉型方案，加快推動整改工作。

這意味着，“主輔分離”這一早在2002年電改開始就確立的電力工業改革目標，再次從停滯中甦醒。據媒體報道，今年6月底國網山東電力就與濟南市人民政府舉行了魯能體育股權劃轉框架協議簽約儀式。

在魯能集團業務未來面臨調整的情況下，與廣宇發展的輸血關係或將有所改變，而廣宇發展又將何去何從？